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據(jù)百川盈孚，11月7日草酸價(jià)格2980元/噸，周環(huán)比+5.7%，受益于稀土和鋰電領(lǐng)域需求增長(zhǎng)且競(jìng)爭(zhēng)格局較好，我們預(yù)計(jì)草酸景氣有望延續(xù)改善。同時(shí)，己內(nèi)酰胺等化工品“反內(nèi)卷”推進(jìn)疊加供需拐點(diǎn)臨近，亦有望景氣上行。華魯恒升擁有70萬(wàn)噸/年草酸和30萬(wàn)噸/年己內(nèi)酰胺等產(chǎn)品產(chǎn)能，有望充分受益，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　稀土及磷酸鐵鋰等領(lǐng)域帶動(dòng)，草酸需求前景持續(xù)向好
　　據(jù)百川盈孚，2024年國(guó)內(nèi)草酸表觀消費(fèi)量約41.7萬(wàn)噸，同比+87%，其中稀土分離和新能源領(lǐng)域占比分別約30%和22%，分別貢獻(xiàn)消費(fèi)量約12.5萬(wàn)噸和9.2萬(wàn)噸，同比增速達(dá)105%和92%。在稀土分離中，草酸能夠與稀土離子（如鑭、鈰等）生成難溶草酸鹽沉淀，因此草酸沉淀法是較為成熟的稀土分離工藝，伴隨全球稀土資源戰(zhàn)略地位提高，稀土價(jià)值和需求量逐步抬升，草酸沉淀法工藝有望持續(xù)支撐草酸的需求量增長(zhǎng)；磷酸鐵鋰領(lǐng)域，草酸亞鐵法對(duì)比磷酸鐵法，只需一次燒結(jié)，高溫分解后雜相少，且近年來(lái)我國(guó)正極材料企業(yè)實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破后，草酸亞鐵法成本快速下降，未來(lái)滲透率有望提速。
　　國(guó)內(nèi)草酸企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較好，華魯恒升兼具規(guī)模和成本優(yōu)勢(shì)
　　據(jù)百川盈孚，截至25年11月，國(guó)內(nèi)草酸產(chǎn)能約119萬(wàn)噸，且產(chǎn)能較為集中，華魯恒升、龍翔實(shí)業(yè)、豐元股份等分別擁有70、15、12萬(wàn)噸/年，CR3為82%，其中華魯產(chǎn)能占比達(dá)59%，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局和公司規(guī)模優(yōu)勢(shì)較好。同時(shí)，公司利用煤氣化平臺(tái)聯(lián)產(chǎn)碳酸二甲酯和草酸，相較傳統(tǒng)的淀粉氧化和甲酸鈉法具備成本和環(huán)保優(yōu)勢(shì)，未來(lái)有望充分受益于草酸景氣改善。
　　己內(nèi)酰胺等產(chǎn)品“反內(nèi)卷”有望推進(jìn)，供需向好助力價(jià)格回升
　　據(jù)塑化聯(lián)盟，11月5日己內(nèi)酰胺行業(yè)召開交流會(huì)議，討論“反內(nèi)卷”相關(guān)舉措，包括與會(huì)企業(yè)減產(chǎn)20%，并每噸價(jià)格上調(diào)100元等。此外，“反內(nèi)卷”政策背景下，企業(yè)集中度較高的DMF、甲酸等產(chǎn)品，企業(yè)協(xié)同穩(wěn)價(jià)意愿亦有望得到增強(qiáng)，助力產(chǎn)品景氣逐步修復(fù)。據(jù)百川盈孚，11月7日碳酸二甲酯/尿素/醋酸/己二酸價(jià)格為3665/1619/2228/6608元/噸，較Q3末-1%/-2%/-8%/-5%，多數(shù)產(chǎn)品價(jià)格價(jià)差仍處于近十年低位，伴隨產(chǎn)能擴(kuò)張周期步入尾聲，內(nèi)需復(fù)蘇疊加“反內(nèi)卷”等助力供給優(yōu)化，我們預(yù)計(jì)2026年多數(shù)產(chǎn)品景氣有望自底部回暖。據(jù)荊州生態(tài)環(huán)境局官網(wǎng)，公司30萬(wàn)噸/年TDI項(xiàng)目已獲得市環(huán)保局受理，建設(shè)周期24個(gè)月，公司新項(xiàng)目成長(zhǎng)性亦突出。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們維持此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)為32/45/54億元，對(duì)應(yīng)EPS為1.50/2.10/2.56元。結(jié)合可比公司26年Wind一致預(yù)期平均13xPE，并考慮公司草酸規(guī)模優(yōu)勢(shì)和新項(xiàng)目成長(zhǎng)性，給予公司26年15xPE，目標(biāo)價(jià)31.50元（前值29.40元，對(duì)應(yīng)26年14xPE vs可比公司12xPE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期；下游需求不及預(yù)期。