>> 國信證券-金屬行業(yè)2026年投資策略：供需與降息共振，靜待盈利與估值雙升-251114
| 上傳日期： |
2025/11/14 |
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| 格式： |
pdf 共66頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
劉孟巒,楊耀洪,焦方冉 |
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工業(yè)金屬：價(jià)格重心繼續(xù)上移，公司盈利提升
銅：全球第二大銅礦Grasberg停產(chǎn)讓市場不再畏高8萬元/噸以上的銅價(jià)，但高銅價(jià)并未讓資本開支顯著增加，礦業(yè)公司尤其國外公司對(duì)綠地項(xiàng)目仍然非常謹(jǐn)慎。普遍認(rèn)為2026年全球銅短缺幅度在1%左右，2027年短缺幅度在0.5%左右，短缺幅度收窄主要是預(yù)期Grasberg銅礦以及Panama銅礦全面復(fù)產(chǎn)。
鋁：電解鋁盈利將進(jìn)一步增加。中國電解鋁產(chǎn)能利用率已經(jīng)達(dá)到98%的極值，沒有任何產(chǎn)能彈性，任何供應(yīng)端的縮減、或者需求端向上脈沖，都會(huì)使平衡表轉(zhuǎn)向短缺，并且短缺后無法像歷史上那樣通過增加開工率來補(bǔ)缺口，只能通過價(jià)格上漲直到抑制需求。過去幾年，鋁價(jià)的年均價(jià)每年都抬升1000元/噸，這是行業(yè)供需越來越緊張帶來的。如果明年需求好于預(yù)期，可能迎來鋁價(jià)主升浪，大概率突破歷史前高。
貴金屬：中長期邏輯不變，看好金價(jià)長牛
多因素共振有望驅(qū)動(dòng)金價(jià)長牛：1）美國非農(nóng)數(shù)據(jù)快速走弱，通脹數(shù)據(jù)尚且可控，美聯(lián)儲(chǔ)釋放鴿派信號(hào)，美聯(lián)儲(chǔ)于9月17日和10月29日連續(xù)兩次降息25bp，目前CME預(yù)測，美聯(lián)儲(chǔ)于12月10日再次降息25bp的概率超過65%；2）美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性持續(xù)受到挑戰(zhàn)，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾任期將于明年5月結(jié)束，美國總統(tǒng)有權(quán)提名新的美聯(lián)儲(chǔ)主席名單，美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性問題可能會(huì)降低美元以及美元資產(chǎn)的信用；3）全球央行增持黃金的意愿堅(jiān)定，中國央行從去年11月開始至今年10月，已連續(xù)12個(gè)月增持黃金。
能源金屬：剛果(金)配額制落地有望帶來鈷價(jià)長牛，全球鋰行業(yè)或迎來新一輪景氣周期
鈷：剛果(金)政策調(diào)整主導(dǎo)鈷價(jià)。今年2月22日，剛果(金)宣布暫停鈷原料出口4個(gè)月，短期內(nèi)使得國內(nèi)電鈷價(jià)格重回20萬元/噸上方；今年6月21日，剛果(金)宣布鈷原料禁令延長3個(gè)月，以延長其遏制國際市場供應(yīng)過剩的努力。今年9月21日，剛果(金)宣布，自10月15日起結(jié)束今年2月以來實(shí)施的鈷出口禁令，并于10月16日改為實(shí)行出口配額制度。剛果(金)配額總量：a）2025年最多出口鈷18125噸，其中10月允許3625噸，11月和12月均允許7250噸；b）2026年最多出口鈷96600噸，其包括87000噸的“基本配額”和9600噸的“戰(zhàn)略配額”，基本配額為每月7250噸，配額按歷史出口量比例計(jì)算(EGC與STL除外)；c）2027年的出口配額將與2026年相同。此前市場預(yù)期剛果(金)出口配額數(shù)量為1萬噸鈷/月，實(shí)際數(shù)據(jù)明顯低于預(yù)期。按照剛果(金)2024年鈷礦產(chǎn)量為22萬金屬噸計(jì)算，2026年、2027年最多出口量僅占比約44%。目前來看，剛果(金)對(duì)于提升鈷礦價(jià)值的目標(biāo)非常堅(jiān)決，若配額制度嚴(yán)格執(zhí)行，有可能會(huì)造成全球鈷原料市場在未來2年內(nèi)出現(xiàn)至少10%以上的供需缺口。
鋰：全球鋰行業(yè)有望迎來新一輪景氣周期。短期來看，供給擾動(dòng)并未消除，目前宜春地區(qū)的枧下窩項(xiàng)目還未能復(fù)產(chǎn)，剩余7座鋰礦在提交儲(chǔ)量核實(shí)報(bào)告之后，何時(shí)能完成礦證的變更還沒有定論；需求旺盛且有進(jìn)一步上修的可能，動(dòng)力電池需求隨著國內(nèi)新能源車產(chǎn)銷量快速增長而增長，儲(chǔ)能電池需求大超預(yù)期成為新的增長亮點(diǎn)，今年全球儲(chǔ)能電池出貨量預(yù)期由之前的400Gwh提升至550Gwh，同比增速超70%；短期供需出現(xiàn)缺口，根據(jù)測算，目前國內(nèi)碳酸鋰供需出現(xiàn)缺口，月度缺口達(dá)到1萬噸左右規(guī)模，使得國內(nèi)碳酸鋰社會(huì)庫存逐步下降，庫存周期逐步縮減。中長期看，當(dāng)前我們的確很可能是站在鋰行業(yè)新周期的起點(diǎn)，主因是市場預(yù)期儲(chǔ)能電池有望迎來兩年以上的景氣周期。根據(jù)我們測算，若2026年全球儲(chǔ)能電池出貨量在850-900gwh左右，同增約55%-64%，全球鋰行業(yè)供需基本處于平衡的狀態(tài)，但若超過900gwh，每100gwh儲(chǔ)能電池需消耗近6萬噸碳酸鋰，鋰行業(yè)供需將會(huì)有明顯缺口。目前碳酸鋰價(jià)格條件下，無法刺激企業(yè)增產(chǎn)，需要更高的鋰價(jià)條件下，企業(yè)才有擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)力，預(yù)計(jì)明年鋰價(jià)高點(diǎn)有望達(dá)到10-12萬元/噸水平。
小金屬：小金屬戰(zhàn)略屬性提升，價(jià)格中樞有望上行
稀土：我國占據(jù)全球主導(dǎo)地位，戰(zhàn)略屬性加強(qiáng)。我國稀土資源占全球的50%、礦產(chǎn)量占全球60%、氧化物產(chǎn)量占全球90%左右，各個(gè)環(huán)節(jié)均處于全球絕對(duì)主導(dǎo)地位。中國的稀土每年按礦和氧化物兩種口徑將指標(biāo)下達(dá)給北方稀土和中稀集團(tuán)，兩大集團(tuán)嚴(yán)格按指標(biāo)進(jìn)行生產(chǎn)。從2025年開始我國指標(biāo)不再公開，但2024年增速已經(jīng)由2023年的20%以上放緩至6%；美國MP資源在7月的國防部戰(zhàn)略合作電話會(huì)上表示未來將不再向中國市場銷售任何產(chǎn)品，但短期來看美國本土冶煉分離產(chǎn)能無法與精礦產(chǎn)能匹配；緬甸開關(guān)后今年前三季度我國從緬甸進(jìn)口的稀土量同比下滑18%。需求側(cè)新能源汽車、電機(jī)等領(lǐng)域有較高增量，預(yù)計(jì)今年開始氧化鐠釹供需格局或出現(xiàn)短缺。截至目前2025年氧化鐠釹均價(jià)為47.7萬元/噸，同比提升20%以上，看好價(jià)格中樞進(jìn)一步抬升。
鎢：出口管制有所放松，海外需求或迎恢復(fù)。國內(nèi)鎢價(jià)在需求增長、礦山安全生產(chǎn)以及環(huán)保督察等因素影響沖高，核心原因在于礦端供需緊張，而此前可用庫存已被消耗。鎢礦潛在增量為位于哈薩克斯坦的巴庫塔鎢礦，巴庫塔鎢礦的鎢礦石儲(chǔ)量在1.2億噸左右，投產(chǎn)達(dá)產(chǎn)后鎢礦年產(chǎn)能約1萬噸，不過爬
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