>> 中信建投-榮昌生物(9995.HK)盈利改善趨勢符合預(yù)期，核心產(chǎn)品放量疊加管線突破-251115
| 上傳日期： |
2025/11/15 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
賀菊穎,袁清慧,沈毅 |
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核心觀點
2025年前三季度公司營收17.20億，同比增長42.27%，第三季度單季營收6.22億元，同比增長33.13%，營收規(guī)模持續(xù)擴大且增速保持高位。此外，前三季度歸母凈虧損為5.51億元，較去年同期縮窄48.6%，全年經(jīng)營符合預(yù)期。2025年，核心產(chǎn)品泰它西普新增適應(yīng)癥獲批后快速放量，維迪西妥單抗聯(lián)合治療方案數(shù)據(jù)優(yōu)異，同時RC28的DME適應(yīng)癥上市申請獲受理；在研管線中RC148獲突破性療法認(rèn)定，臨床數(shù)據(jù)持續(xù)驗證價值。整體看，公司商業(yè)化進(jìn)程提速，管線梯隊布局完善，看好公司后續(xù)發(fā)展。
事件
2025年10月30日，公司發(fā)布2025年三季度報告。
簡評
2025年前三季度經(jīng)營符合預(yù)期，運營效率持續(xù)優(yōu)化
公司2025年前三季度營收17.20億，同比增長42.3%，單三季度營收6.2億元，環(huán)比增長8.7%，增長勢頭持續(xù)加速。毛利率達(dá)84.27%，同比提升4.51個百分點，核心產(chǎn)品的強競爭力與市場認(rèn)可度凸顯。凈利潤方面，前三季度歸母凈虧損5.51億元，同比大幅減虧48.6%，單三季度凈虧損1.01億元，環(huán)比大幅收窄48.3%，盈利拐點加速臨近。銷售管理方面，前三季度銷售費用率降至47.8%，同比下降3.7%，前三季度管理費用同比下降8%。截至2025年9月底，公司賬面現(xiàn)金及票據(jù)、銀行理財約14.5億，充足現(xiàn)金流保障公司發(fā)展。我們認(rèn)為，公司前三季度經(jīng)營表現(xiàn)符合預(yù)期，營收增長與費用管控形成正向循環(huán)，未來可期。
核心產(chǎn)品商業(yè)化進(jìn)程穩(wěn)健推進(jìn)，多項適應(yīng)癥開發(fā)持續(xù)助力
泰它西普（RC18）：作為全球首創(chuàng)BLyS/APRIL雙靶點融合蛋白，其系統(tǒng)性紅斑狼瘡適應(yīng)癥已納入醫(yī)保，2025年商業(yè)化進(jìn)程全面加速。5月新增重癥肌無力（MG）適應(yīng)癥獲批后快速上量，同時IgA腎病、干燥綜合征（SS）的補充上市申請先后獲CDE受理并納入優(yōu)先審評，其中干燥綜合征適應(yīng)癥的III期臨床數(shù)據(jù)在ACR大會公布，療效優(yōu)異，IgA腎病關(guān)鍵數(shù)據(jù)將于四季度ASN大會披露，值得期待。此外，眼肌型重癥肌無力、結(jié)締組織病相關(guān)間質(zhì)性肺炎等適應(yīng)癥已啟動III期臨床，其中結(jié)締組織病相關(guān)間質(zhì)性肺炎適應(yīng)癥直接推進(jìn)III期，可覆蓋240萬患者群體，大幅節(jié)省研發(fā)時間與成本。海外方面，正積極推進(jìn)MG和SS適應(yīng)癥的Ⅲ期臨床研究，產(chǎn)品獲歐盟孤兒藥資格認(rèn)定，且已授權(quán)Vor Bio開發(fā)除大中華區(qū)外的全球權(quán)益，有望借助合作方資源實現(xiàn)國際市場突破。
維迪西妥單抗（RC48）：中國首個原創(chuàng)ADC藥物，目前局部晚期或轉(zhuǎn)移性胃癌、晚期尿路上皮癌適應(yīng)癥已獲批上市，其中胃癌適應(yīng)癥納入醫(yī)保。2025年5月，產(chǎn)品新增HER2陽性乳腺癌伴肝轉(zhuǎn)移適應(yīng)癥獲批；聯(lián)合特瑞普利單抗治療一線HER2 +尿路上皮癌的上市申請已于6月獲受理，該聯(lián)合方案III期數(shù)據(jù)發(fā)表于《新英格蘭醫(yī)學(xué)雜志》，療效顯著優(yōu)于化療。海外合作方面，與輝瑞合作推進(jìn)二線尿路上皮癌上市申報，預(yù)計2026年啟動銷售分成，全球價值持續(xù)釋放。
創(chuàng)新管線多點突破，各品類均獲關(guān)鍵進(jìn)展
RC28：全球首創(chuàng)VEGF/FGF雙靶點眼科藥物，治療糖尿病黃斑水腫（DME）的上市申請于9月獲CDE受理，III期臨床顯示其療效非劣于阿柏西普且安全性良好，給藥頻率更具優(yōu)勢。公司已將其大中華區(qū)及亞洲區(qū)域權(quán)益授權(quán)給參天制藥，獲得2.5億元首付款及最高10.45億元里程碑付款，借助參天成熟渠道有望快速放量，同時濕性年齡相關(guān)性黃斑變性（wAMD）適應(yīng)癥預(yù)計2026年申報上市。
RC148：PD-1/VEGF雙抗平臺核心品種，8月獲CDE突破性療法認(rèn)定，用于聯(lián)合多西他賽治療PD-(L) 1耐藥的NSCLC。ESMO大會公布其聯(lián)合RC118（CLDN18.2 ADC）治療二線胃癌的臨床數(shù)據(jù)，療效顯著優(yōu)于傳統(tǒng)聯(lián)合方案，目前計劃啟動聯(lián)合治療NSCLC的III期研究，海外I/II期臨床獲FDA批準(zhǔn)，出海潛力顯現(xiàn)。
RC88（MSLNADC）：靶向間皮素的ADC藥物，針對胰腺癌、間皮瘤等難治性腫瘤，目前II期臨床已完成入組，初步數(shù)據(jù)療效顯著，計劃2026年公布關(guān)鍵結(jié)果。
RC278：新型ADC藥物，用于治療多種實體瘤，已在2025年7月啟動I/II期臨床研究，I期將聚焦安全性與劑量探索，II期計劃評估多瘤種療效。
多項管線推進(jìn)路徑清晰，價值兌現(xiàn)關(guān)鍵期值得期待
公司2025年后多項事件將持續(xù)支撐發(fā)展，成長邏輯清晰。（1）持續(xù)推進(jìn)泰它西普的IgA腎病、干燥綜合征適應(yīng)癥審評，維迪西妥單抗的一線尿路上皮癌上市申報。（2）加速RC28的審評進(jìn)程與商業(yè)化籌備，深化其與參天制藥的合作。（3）推進(jìn)RC148、RC118的聯(lián)合治療注冊臨床、RC88臨床Ⅱ期進(jìn)展及RC278的I/II期臨床入組，豐富雙抗與ADC協(xié)同的管線布局。
我們認(rèn)為，公司管線梯隊布局合理，多項創(chuàng)新管線已進(jìn)入價值兌現(xiàn)關(guān)鍵期，后續(xù)臨床數(shù)據(jù)披露、適應(yīng)癥獲批及海外授權(quán)等催化劑值得重點關(guān)注；在公司的內(nèi)部優(yōu)化取得成效的基礎(chǔ)下，管線推進(jìn)節(jié)奏明確，未來產(chǎn)品商業(yè)化營收與臨床突破均具備強可及性，值得期待。
盈利預(yù)測與投資評級
公司已建立并完善了三大創(chuàng)新核心技術(shù)平臺，自主研發(fā)實力強勁；泰它西普及維迪西妥單抗適應(yīng)癥有望持續(xù)拓展，公司的商業(yè)化能力得到驗證；同時公司
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