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華住集團(tuán)公布三季度業(yè)績(jī)：收入70億元，同比+8.1%，增速超出指引上限（前序指引：yoy+2-6%）；其中境內(nèi)收入57億元，同比+10.8%，增速超出指引上限（前序指引：yoy+4-8%），境外收入12億元/yoy-3.0%。歸母凈利潤(rùn)15億元，同比+15.4%；其中境內(nèi)歸母凈利潤(rùn)同比+10%。休閑旅游、新場(chǎng)景需求增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)公司Q3境內(nèi)RevPAR邊際改善顯著。期內(nèi)公司積極推進(jìn)中高端及輕資產(chǎn)進(jìn)程，在營(yíng)+管道內(nèi)中高端酒店數(shù)量同環(huán)比均有提升，加盟輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)穩(wěn)步提升。展望長(zhǎng)期，我們認(rèn)為行業(yè)供給端仍有優(yōu)化空間，兼具議價(jià)能力及成本優(yōu)勢(shì)的品牌有望保持常青。維持買入評(píng)級(jí)。
　　加盟業(yè)務(wù)收入延續(xù)亮眼增速
　　3Q25公司M&F（管理加盟及特許經(jīng)營(yíng)）酒店業(yè)務(wù)收入33億元/同比+27.2%，超前序指引上限（前序指引：yoy+20-24%），輕資產(chǎn)加速推進(jìn)中。Q3 M&F經(jīng)營(yíng)毛利達(dá)22億元/yoy+28.6%（境內(nèi)21.90億元/境外0.47億元）；加盟業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)穩(wěn)步提升，Q3 M&F業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)公司70%經(jīng)營(yíng)毛利，貢獻(xiàn)比例同比+11pct。L&O（租賃及自有）酒店業(yè)務(wù)收入35億元/yoy-5.5%，公司持續(xù)通過(guò)閉店、尋求減租機(jī)會(huì)等優(yōu)化直營(yíng)店經(jīng)營(yíng)情況、推進(jìn)輕資產(chǎn)進(jìn)展。
　　Q3境內(nèi)RevPAR企穩(wěn)回升，加盟及管理酒店表現(xiàn)更優(yōu)
　　3Q25華住境內(nèi)RP/ADR/OCC分別達(dá)256元/304元/84.1%，同比分別-0.1%/+0.9%/-0.8pct，RevPAR降幅環(huán)比收窄（Q2 RevPARyoy-3.8%），主要受Q3休閑旅游及新場(chǎng)景需求增加驅(qū)動(dòng)（如演唱會(huì)、馬拉松等）；商旅需求暫未出現(xiàn)顯著恢復(fù)。境外RP/ADR/OCC分別達(dá)87歐元/117歐元/74.4%，同比分別+6.4%/-0.2%/+4.6pct，延續(xù)較優(yōu)增幅。分類別看，Q3華住境內(nèi)加盟及管理酒店表現(xiàn)更優(yōu)，RP/ADR/OCC分別同比+0.7%/+1.6%/-0.7pct。同店Q3 RP/ADR/OCC同比-4.7%/-2.3%/-2.1pct，老店表現(xiàn)略受中心區(qū)域新開(kāi)優(yōu)質(zhì)店鋪影響，我們預(yù)計(jì)隨老店汰換完畢，整體店與同店間RP同比差異或有收窄。
　　開(kāi)店及儲(chǔ)備店同比略有降速，供給增長(zhǎng)質(zhì)與量并重
　　截至3Q25末，公司境內(nèi)合計(jì)經(jīng)營(yíng)12,580家酒店；結(jié)構(gòu)上同比略有升級(jí)，經(jīng)濟(jì)/中端/中高端及以上占比分別達(dá)48%/42%/10%，同比分別-4/+2/+1pct。Q3境內(nèi)新開(kāi)749家/同比-3.2%，其中加盟/直營(yíng)分別新開(kāi)746/3家，截至Q3末加盟/直營(yíng)酒店分別達(dá)12,049家/531家。境內(nèi)管道內(nèi)Q3末合計(jì)2,727家/同比-5.9%，其中中端及以上門店合計(jì)占比62%，中高端化趨勢(shì)延續(xù)。Q4發(fā)布新中高端品牌“全季大觀”，進(jìn)一步完善公司中高端品牌矩陣。Q3末公司會(huì)員規(guī)模突破3億，Q3會(huì)員預(yù)定間夜達(dá)0.66億/yoy+19.7%，會(huì)員權(quán)益不斷完善、會(huì)員粘性持續(xù)增強(qiáng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮公司加盟業(yè)務(wù)加速擴(kuò)張、對(duì)收入利潤(rùn)貢獻(xiàn)持續(xù)提升，我們上調(diào)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)至48.54/51.06/57.55億元（較前值分別+16/+13/+11%），對(duì)應(yīng)EPS分別為1.56/1.64/1.85元。參考可比公司iFind及彭博26年一致預(yù)期PE均值24X，給予公司26年24倍PE，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至42.90港幣（前值36.41港幣，對(duì)應(yīng)25X 25EPE）。維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。