>> 中泰證券-延江股份(300658)深度報告：受益海外產(chǎn)品升級趨勢，無紡布龍頭困境反轉(zhuǎn)-251121
| 上傳日期： |
2025/11/21 |
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| 2470KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
郭美鑫,張瀟 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點：全球一次性衛(wèi)材面層材料大升級，從“內(nèi)卷”走向“外卷”，無紡布制造出海提速?；冢嚎缇称放茮_擊下的海外一次性衛(wèi)品產(chǎn)業(yè)升級趨勢+巨頭示范效應(yīng)+海外產(chǎn)能&屬地化供應(yīng)壁壘，上游無紡布供應(yīng)鏈標的有望困境反轉(zhuǎn)。延江股份是行業(yè)內(nèi)少有的已完成全球化的供應(yīng)鏈布局的廠商，在海外衛(wèi)品大升級趨勢下，市場空間與盈利彈性打開。
行業(yè)邏輯：全球吸收性衛(wèi)品大升級，個護制造出海加速
1）國內(nèi)vs海外：復(fù)盤幫寶適國內(nèi)產(chǎn)品迭代過程，呈現(xiàn)從面層材料到芯體和生產(chǎn)模式的全面升級，在多元品牌競爭和供應(yīng)鏈創(chuàng)新下，國內(nèi)吸收性衛(wèi)品產(chǎn)品持續(xù)迭代。
2）邊際變化：2021年以來，中國跨境品牌充當“鲇魚”角色，通過產(chǎn)品創(chuàng)新&內(nèi)容電商撬動衛(wèi)品巨頭海外核心市場格局重塑，引發(fā)全球巨頭加速海外產(chǎn)品升級。
3）受益環(huán)節(jié)：本輪海外衛(wèi)品升級核心落腳于從紡粘無紡布（歐美成熟配套）切換為熱風(fēng)無紡布，帶動上游供應(yīng)商迎來市場擴容和份額提升，困境反轉(zhuǎn)在即。
4）空間測算：我們測算海外吸收性衛(wèi)品無紡布替代市場空間為71.6億美元，約501億元（按人民幣兌美元匯率7：1），是國內(nèi)市場3X以上。
公司邏輯：困境反轉(zhuǎn)的中高端無紡布龍頭，海外產(chǎn)能布局領(lǐng)先，彈性可期
1）國內(nèi)一次性衛(wèi)品表層材料供應(yīng)龍頭。2024年營收14.85億（+18%yoy），歸母凈利潤0.27億元。復(fù)盤過去5年表現(xiàn)：2024年后收入走出低谷，盈利在行業(yè)競爭中磨底復(fù)蘇。
2）全球產(chǎn)能布局領(lǐng)先，受益本輪衛(wèi)品升級、海外起量，空間打開。公司具備后整工藝優(yōu)勢，3D打孔類產(chǎn)品毛利率（30%）大幅領(lǐng)先行業(yè)（10%），同時深度參與寶潔&金佰利供應(yīng)鏈，全球產(chǎn)能布局行業(yè)領(lǐng)先背景下看好公司困境反轉(zhuǎn)。
3）從內(nèi)卷到出海，盈利彈性值得期待。目前埃及產(chǎn)能迅速放量，盈利大幅好于國內(nèi)基地，公司市場空間打開的同時，盈利彈性釋放可期。
盈利預(yù)測及投資評級：海外市場產(chǎn)品升級大趨勢帶動個護供應(yīng)鏈出海加速，無紡布龍頭市場及盈利空間打開，延江股份做為行業(yè)內(nèi)少有的已完成全球化的供應(yīng)鏈布局的廠商，看好受益本輪升級趨勢，實現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)。我們預(yù)計公司2025-2027年實現(xiàn)營收18、22、27億元，同增23%、21%、20%，歸母凈利潤0.5、1.3、2億元，同增95%、146%、51%，EPS為0.16、0.39、0.59元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：下游需求不及預(yù)期、匯率和關(guān)稅政策波動、研報使用信息更新不及時、競爭加劇、測算偏差的風(fēng)險。
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