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事件：周大福發(fā)布FY2026中期業(yè)績(jī)公告。公司2026財(cái)年上半年實(shí)現(xiàn)收入389.86億港元（同比-1.1%）、歸母凈利潤(rùn)25.34億港元（同比+0.2%）。公司宣布中期派息每股0.22港元，派息率為85.7%。
　　同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)恢復(fù)，10月以來(lái)表現(xiàn)靚麗。分地區(qū)看，F(xiàn)Y2026H1公司中國(guó)內(nèi)地/中國(guó)內(nèi)地以外市場(chǎng)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)額321.94/67.92億港元，分別同比-2.5%/+6.5%；其中，中國(guó)內(nèi)地營(yíng)業(yè)額占比達(dá)82.6%。同店方面，公司中國(guó)內(nèi)地FY2026H1同店銷(xiāo)售同比+2.6%，Q1/Q2分別同比-3.3%/+7.6%，呈現(xiàn)恢復(fù)態(tài)勢(shì)，內(nèi)地以外市場(chǎng)同店銷(xiāo)售同比+4.4%表現(xiàn)更優(yōu)。我們認(rèn)為中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)取得恢復(fù)性增長(zhǎng)，一方面得益于同期基數(shù)較低，另一方面則是公司主動(dòng)進(jìn)行渠道優(yōu)化，提升單店經(jīng)營(yíng)水平見(jiàn)效。10月1日-11月18日，公司實(shí)現(xiàn)零售值同比+33.9%，其中中國(guó)內(nèi)地零售值同比+35.1%，同店銷(xiāo)售同比+38.8%，在金價(jià)高企背景下仍取得靚麗增長(zhǎng)，反映出消費(fèi)者面對(duì)金價(jià)上漲心態(tài)更為積極，接受程度在提高。
　　定價(jià)金飾帶動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，高級(jí)珠寶提升品牌力。分產(chǎn)品看，F(xiàn)Y2026H1公司定價(jià)首飾（K金鑲嵌+定價(jià)黃金首飾）/計(jì)價(jià)黃金首飾/鐘表營(yíng)業(yè)額分別實(shí)現(xiàn)同比+9.3%/-3.8%/-10.6%。其中，中國(guó)內(nèi)地定價(jià)首飾/計(jì)價(jià)黃金首飾/鐘表營(yíng)業(yè)額分別實(shí)現(xiàn)同比+16.1%/-5.8%/-9.6%，分別占比31.8%/64.1%/4.2%，定價(jià)黃金首飾在定價(jià)首飾中占比達(dá)66%（同比+9.2pct），帶動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化。公司于6月推出首個(gè)高級(jí)珠寶系列“和美東方”，在杭州舉行的系列發(fā)布會(huì)上展現(xiàn)強(qiáng)勁需求，活動(dòng)期間售出近200件珠寶作品；公司趁勢(shì)而上，針對(duì)該高珠系列推出翡翠材質(zhì)全新設(shè)計(jì)，并于中國(guó)內(nèi)地主要城市啟動(dòng)巡展，深化核心客戶(hù)粘性，有望提升品牌在高端領(lǐng)域的知名度。公司洞察翡翠消費(fèi)趨勢(shì)，推出“天圓地方”系列，并將翡翠融入與北京故宮博物院、知名潮牌CLOT的IP聯(lián)名系列以及傳承系列，集團(tuán)翡翠珠寶產(chǎn)品于2026財(cái)年上半年銷(xiāo)售按年倍增。
　　內(nèi)地渠道繼續(xù)優(yōu)化，積極布局新形象店加速品牌轉(zhuǎn)型。線(xiàn)下渠道方面，公司持續(xù)優(yōu)化門(mén)店質(zhì)量與效率，中國(guó)內(nèi)地FY2026H1周大福主品牌凈關(guān)門(mén)店611家（直營(yíng)凈關(guān)16家，加盟凈關(guān)595家），期末門(mén)店總數(shù)達(dá)5663家，直營(yíng)/加盟分別占27.3%/72.7%，后續(xù)或仍有凈關(guān)。公司積極開(kāi)設(shè)新形象店推動(dòng)品牌轉(zhuǎn)型升級(jí)，在2026財(cái)年上半年新增57個(gè)周大福珠寶門(mén)店，并進(jìn)駐高級(jí)購(gòu)物中心及核心地段，自開(kāi)業(yè)以來(lái)，高端門(mén)店每月銷(xiāo)售持續(xù)高于同區(qū)門(mén)店平均水平。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善疊加降本增效推升盈利能力。FY2026H1公司毛利率為30.5%（同比-0.9pct），拆解來(lái)看，批發(fā)業(yè)務(wù)/珠寶貿(mào)易/產(chǎn)品組合均帶來(lái)正向貢獻(xiàn)，但零售業(yè)務(wù)因已實(shí)現(xiàn)的金價(jià)升幅較少故毛利率有所下降，抵消產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化增益，我們預(yù)計(jì)全年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)優(yōu)化，帶動(dòng)毛利率向上。期間費(fèi)用率方面，銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別為9.7%/4.3%，同比分別-0.9pct/-0.3pct，降本增效成果顯著。運(yùn)營(yíng)能力方面，公司FY2026H1存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約424天，同比減少約33天，提升明顯。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2026-2028財(cái)年公司歸母凈利潤(rùn)分別為79.8/91.1/103.0億港元，PE分別為17.7X/15.5X/13.7X。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：金價(jià)大幅波動(dòng)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新品推廣不及預(yù)期、渠道擴(kuò)張不及預(yù)期