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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　沐曦股份（688802.SH）是國(guó)產(chǎn)GPU廠商領(lǐng)軍企業(yè)，公司已構(gòu)建覆蓋人工智能訓(xùn)練與推理、通用計(jì)算及圖形渲染的完整產(chǎn)品矩陣，具備千卡集群商業(yè)化能力，有望深度受益于國(guó)內(nèi)AI芯片國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程。2024年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)分別為7.43/-14.09億元。截至11月28日，可比公司對(duì)應(yīng)2024年P(guān)S平均值為127.67倍，對(duì)應(yīng)2025/2026年Wind一致預(yù)期PS平均值分別為45.75/29.22倍。
　　投資要點(diǎn)：
　　公司核心看點(diǎn)及IPO發(fā)行募投：（1）公司是國(guó)內(nèi)高性能通用GPU領(lǐng)軍企業(yè)，綜合技術(shù)實(shí)力行業(yè)領(lǐng)先，是國(guó)內(nèi)少數(shù)真正實(shí)現(xiàn)千卡集群大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用的GPU供應(yīng)商，在2024年中國(guó)AI芯片市場(chǎng)市占率約1%。國(guó)際政治環(huán)境推動(dòng)及國(guó)內(nèi)政策利好雙重驅(qū)動(dòng)AI芯片國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加速，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先GPU廠商有望深度受益。（2）本次公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量為4010.00萬(wàn)股，發(fā)行后總股本為40010.00萬(wàn)股，公開(kāi)發(fā)行股份數(shù)量占公司本次公開(kāi)發(fā)行后總股本的比例為10.02%。公司募投項(xiàng)目擬投入募集資金總額39.04億元。本次募投項(xiàng)目將幫助公司完成現(xiàn)有核心產(chǎn)品線的持續(xù)迭代升級(jí)，鞏固行業(yè)領(lǐng)先地位，進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，同時(shí)有利于增強(qiáng)公司整體研發(fā)實(shí)力，豐富前沿技術(shù)儲(chǔ)備，構(gòu)筑競(jìng)爭(zhēng)壁壘。
　　主營(yíng)業(yè)務(wù)分析：受益于AI芯片行業(yè)快速增長(zhǎng)疊加國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加速，公司收入近三年實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)，2022~2024年?duì)I收復(fù)合增速達(dá)4074.52%，公司尚未實(shí)現(xiàn)盈利。近三年公司業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)變化較大影響毛利率有所波動(dòng)。公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，期間費(fèi)用率整體呈下降趨勢(shì)，股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用占比較高。
　　行業(yè)發(fā)展及競(jìng)爭(zhēng)格局：全球及國(guó)內(nèi)GPU市場(chǎng)高速發(fā)展，預(yù)計(jì)2030年全球GPU市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)4724.5億美元，國(guó)內(nèi)GPU需求仍大量依賴進(jìn)口。人工智能技術(shù)日趨成熟將進(jìn)一步推動(dòng)AI芯片市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張，預(yù)計(jì)中國(guó)AI芯片市場(chǎng)規(guī)模2025年將達(dá)1530億元。全球GPU市場(chǎng)整體呈寡頭壟斷格局，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)呈現(xiàn)多元化和快速發(fā)展特征。公司綜合技術(shù)實(shí)力領(lǐng)先行業(yè)，2024年在中國(guó)AI芯片市場(chǎng)份額約1%。
　　可比公司估值情況：公司所在行業(yè)“C39計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)”近一個(gè)月（截至11月28日）靜態(tài)市盈率為58.84倍。根據(jù)招股意向書披露，選擇寒武紀(jì)（688256.SH）、海光信息(688041.SH）、龍芯中科（688047.SH）、景嘉微（300474.SZ）、摩爾線程（688795.SH）、英偉達(dá)（NVDA.O）、超威半導(dǎo)體（AMD.O）作為同行業(yè)可比公司。截至2025年11月28日，可比公司對(duì)應(yīng)2024年平均PS（LYR）為127.67倍，對(duì)應(yīng)2025和2026年Wind一致預(yù)測(cè)平均PS為45.75倍和29.22倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；2）供應(yīng)鏈安全風(fēng)險(xiǎn)。