>> 華泰證券-宏觀視角-12月FOMC：如期降息并啟動擴(kuò)表-251211
| 上傳日期： |
2025/12/11 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
易峘,胡李鵬 |
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概覽：北京時(shí)間12月11日（周四）凌晨聯(lián)儲公布12月會議決定，如期降息25bp并啟動準(zhǔn)備金管理購買（RMPs），點(diǎn)陣圖維持2026-27年各降息一次指引；鮑威爾表態(tài)偏鴿?？紤]到就業(yè)市場將逐步改善，預(yù)計(jì)聯(lián)儲未來或暫停降息。
聯(lián)儲12月會議如期降息25bp，并在12月啟動準(zhǔn)備金管理購買（RMPs）。聯(lián)儲12月會議如期降息25bp，基準(zhǔn)利率降至3.5%-3.75%，三名委員反對此次決議，Miran要求降息50bp，堪薩斯聯(lián)儲主席Schmid以及芝加哥聯(lián)儲主席Goolsbee要求維持利率不變；聯(lián)儲在12月啟動RMPs，時(shí)點(diǎn)和規(guī)模超過此前預(yù)期；點(diǎn)陣圖維持2026-27年各降息一次的指引。鮑威爾整體表態(tài)偏鴿，雖然暗示可能暫停降息（well positioned to wait and see），但也為1月會議降息保留了可能性；對就業(yè)數(shù)據(jù)被高估的表態(tài)也偏鴿。金融市場整體反應(yīng)較為積極，股市上漲，收益率下跌。截至北京時(shí)間凌晨4:50，相較會前，市場預(yù)期2026年累計(jì)降息幅度上升4bp至56bp；2年、10年美債收益率分別下行3bp、2bp至3.53%、4.14%；美元指數(shù)下跌0.2%至98.6，美股三大股指分別上漲0.8%-0.9%，黃金上漲1%至4265美元/盎司。
聯(lián)儲12月月將啟動準(zhǔn)備金管理購買（RMPs），時(shí)點(diǎn)和規(guī)模超預(yù)期；額外下調(diào)準(zhǔn)備金利息率（IORB）10bp。第一，12月啟動RMPs，即根據(jù)需要購買短端國債（bills），將準(zhǔn)備金規(guī)模維持在充足區(qū)間，且如果有必要可購買3年以內(nèi)國債。聯(lián)儲12月首次購買規(guī)模為400億美元，且預(yù)計(jì)未來幾個月維持在較高規(guī)模，以抵消4月15日繳稅所帶來的準(zhǔn)備金下降壓力；此后購買規(guī)模將顯著放緩。整體來看，RMPs的規(guī)模將根據(jù)聯(lián)儲負(fù)債需求的預(yù)期趨勢增長以及季節(jié)性波動（例如由納稅日期引起的波動）進(jìn)行調(diào)整。第二，額外調(diào)降IORB利率10bp。IORB下調(diào)35bp，與聯(lián)邦基金利率上限的差異從此前的10bp擴(kuò)大至20bp，降低銀行將資金存放在聯(lián)儲的動機(jī)，鼓勵銀行將更多資金投放到隔夜市場，從而增加市場流動性供給。第三，取消常備回購便利（SRF）交易總額上限，采用全額配售模式。SRF此前限額為5000億美元/天，且設(shè)定最低利率，本次取消限額，利率固定為聯(lián)邦基金利率上限，更好發(fā)揮SRF的流動性保障作用。
前瞻指引方面，鮑威爾釋放暫停降息的信號，但也為1月會議降息保留了可能性。鮑威爾表示，政策利率處于中性利率的廣泛估計(jì)范圍內(nèi)，聯(lián)儲當(dāng)前處于一個有利的位置，可以邊走邊看（well positioned to wait and see），釋放暫停降息的信號。但鮑威爾也強(qiáng)調(diào)，1月會議前將公布大量數(shù)據(jù)（10-11月以及26年1月就業(yè)數(shù)據(jù)；11-12月CPI數(shù)據(jù)），將據(jù)此做出決策。此外，未來對就業(yè)數(shù)據(jù)的修正將顯示，新增就業(yè)被高估，顯示其對就業(yè)市場仍然較為擔(dān)憂。12月點(diǎn)陣圖維持2026-27年各降息一次指引：對26年降息指引存在分歧，7名委員反對繼續(xù)降息，而8名要求降息超過1次。
基本面方面，鮑威爾認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長仍然穩(wěn)健，就業(yè)市場仍在降溫，通脹整體略低于其預(yù)期。增長方面，鮑威爾認(rèn)為財(cái)政寬松、AI投資以及居民消費(fèi)維持韌性，2026年美國經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長；K型復(fù)蘇確實(shí)存在，但仍難以評估；結(jié)構(gòu)性住房短缺以及利率鎖定效應(yīng)導(dǎo)致地產(chǎn)疲弱。就業(yè)市場方面，新增非農(nóng)就業(yè)存在系統(tǒng)性高估，4月以來可能為每月凈減少2萬（高估了6萬/月）；AI是部分裁員的原因，但尚不是主要因素，首申并未出現(xiàn)明顯上升。通脹方面，服務(wù)通脹正在放緩、商品通脹仍受關(guān)稅影響，但若無新增關(guān)稅，其對通脹影響或于明年一季度見頂，明年下半年通脹或有回落。
經(jīng)濟(jì)預(yù)測方面，聯(lián)儲整體上調(diào)增長、下調(diào)通脹預(yù)測。增長預(yù)測方面，美聯(lián)儲將2025年四季度實(shí)際GDP同比增速上調(diào)0.1pp至1.7%，明后兩年分別上調(diào)0.5pp、0.1pp至2.3%、2.0%。鮑威爾在記者會中表示，2026年GDP增速的大幅上調(diào)部分歸因于政府關(guān)門拖累的回補(bǔ)。通脹預(yù)測方面，2025-26年四季度核心PCE同比均下調(diào)0.1pp分別至3.0%、2.5%。失業(yè)率預(yù)測方面，2025-26年四季度失業(yè)率維持在4.5%、4.4%，2027年四季度下調(diào)0.1pp至4.2%。
往前看，我們維持此前觀點(diǎn)，聯(lián)儲可能在2026上半年總體采取觀望態(tài)度，2026年6月（新主席到任）后再降息1-2次。鮑威爾在發(fā)言中對就業(yè)市場前景較為悲觀，因而其表態(tài)整體偏向鴿派，但我們認(rèn)為，近期周度首申數(shù)據(jù)整體好于預(yù)期，且前瞻指標(biāo)NFIB雇傭意愿在11月大幅回升，顯示就業(yè)市場下行風(fēng)險(xiǎn)下降。往前看，關(guān)稅沖擊消退、財(cái)政擴(kuò)張、聯(lián)儲降息等將推動美國經(jīng)濟(jì)在2026年加速修復(fù)，我們維持此前觀點(diǎn)，即聯(lián)儲1-5月將停止降息，6月以后可能再度降息1-2次，降息幅度不及市場預(yù)期。雖然聯(lián)儲降息不及市場預(yù)期，但經(jīng)濟(jì)增長修復(fù)，疊加聯(lián)儲擴(kuò)表增加準(zhǔn)備金規(guī)模均有助于繼續(xù)支撐風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格。利率政策之外，關(guān)注新任主席在資產(chǎn)負(fù)債表管理、去監(jiān)管、及提振地產(chǎn)等方面的不同政策取向及對廣義流動性的影響（參見《不均衡的經(jīng)濟(jì)“再加速”——2026美國宏觀展望》，2025/11/3）。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國就業(yè)市場走弱速度超預(yù)期，聯(lián)儲擴(kuò)表速度超預(yù)期。
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