久久一日本道色综合久久_国产最爽的av片在线观看_精品成人Av一区二区三区_94久久国产乱子伦精品免费_国产三级网站在线观看_和女邻居做爰在线观看_wymfw最新免费_国产强奷在线免费阅读_95在线观看视频

事件描述
　　2025年四季度以來債市整體呈現(xiàn)震蕩走勢，10月，30年國債收益率從月初的2.26%下行至月底的2.14%；但11月以來債市持續(xù)調(diào)整，當(dāng)前債市收益率能否下行取決于降息的節(jié)奏。2025年12月11日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“靈活高效運(yùn)用降準(zhǔn)降息等多種政策工具”，當(dāng)天尾盤長端國債收益率明顯下行，那么如何看待人民銀行降息的預(yù)期？
　　降息的必要“步驟”
　　第一步：信貸“反內(nèi)卷”。銀行凈息差的過快下行是人民銀行降息的主要阻力，因此需要確保降息不會(huì)導(dǎo)致銀行凈息差過快下行，而這需要在信貸領(lǐng)域進(jìn)行“反內(nèi)卷”。我們理解信貸利率快速下行的原因有兩個(gè)：1）房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等傳統(tǒng)領(lǐng)域“勢大力沉”，這部分融資需求的萎縮直接帶來信貸需求的回落，而新經(jīng)濟(jì)的信貸增量部分難以填補(bǔ)，這導(dǎo)致社融口徑下的信貸增速趨勢性下行。2）銀行有天然的“規(guī)模情結(jié)”，甚至以凈息差的下行換取信貸規(guī)模。
　　第二步，進(jìn)一步提高利率傳導(dǎo)的有效性，尤其是發(fā)揮國債收益率曲線在央行利率傳導(dǎo)過程中的基準(zhǔn)定價(jià)作用。LPR利率是金融市場利率向?qū)嶓w融資利率傳導(dǎo)的主要途徑，但當(dāng)前貸款利率與LPR利率之間逐漸出現(xiàn)“負(fù)偏離”現(xiàn)象，目前LPR減點(diǎn)50bps以上的信貸占比接近30%，甚至部分人民幣貸款扣除稅收后的真實(shí)收益率已經(jīng)低于同期限的國債收益率，這反映出人民銀行政策利率向市場利率以及向?qū)嶓w融資利率傳導(dǎo)的有效性有進(jìn)一步提高的空間。LPR利率在現(xiàn)實(shí)層面面臨“負(fù)偏離”問題，因此需要進(jìn)一步發(fā)揮國債收益率曲線在利率傳導(dǎo)過程中的參考作用，為此需要做到兩點(diǎn)：1）國債和貸款或者信用債利率的定價(jià)要相對可比。例如30年住房按揭利率在3%左右，30年國債在2.25%左右，房貸利率表面上高于國債利率，但房貸利率中含有稅收（增值稅、所得稅）溢價(jià)，還涉及到對銀行的資本占用，扣除稅收和資本占用因素后貸款的綜合收益率可能低于國債。目前監(jiān)管層面已經(jīng)取消了國債（2025年8月8日后發(fā)行新券）利息收入的增值稅免稅政策，提高了國債利率和貸款以及信用債利率的可比性，需要進(jìn)一步關(guān)注國債其他稅收政策的調(diào)整。2）國債收益率曲線要相對平穩(wěn)。作為最受交易盤關(guān)注的品種之一，國債收益率曲線尤其是關(guān)鍵期限的關(guān)鍵活躍券容易出現(xiàn)單邊行情，尤其是2024年公募基金和農(nóng)商行的交易行為放大了國債收益率的波動(dòng)性，這顯然會(huì)影響其基準(zhǔn)性和參考性。人民銀行2025年9月最新修訂的公開市場一級(jí)交易商考核制度明確將“債市波動(dòng)時(shí)期穩(wěn)市表現(xiàn)”作為對一級(jí)交易商的考評指標(biāo)，這有利于穩(wěn)定國債收益率曲線。當(dāng)前國債收益率有漲有跌，總體呈現(xiàn)“箱體運(yùn)動(dòng)”，三季度以來國債收益率整體震蕩向上，這會(huì)為人民銀行的降息提供空間，一方面降息后國債收益率不至于大幅向下突破“箱體”下限；另一方面降息后國債收益率不發(fā)生超跌也有助于避免貸款利率過快下行。
　　金融“反內(nèi)卷”和提高政策利率傳導(dǎo)效率是降息的必要前提，當(dāng)前兩項(xiàng)工作都在推進(jìn)過程中，我們預(yù)計(jì)2026年一季度降息有望落地。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、貨幣政策超預(yù)期收緊帶來的風(fēng)險(xiǎn)；2、財(cái)政政策超預(yù)期變化帶來的風(fēng)險(xiǎn)；3、監(jiān)管政策變化超預(yù)期