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本期投資提示：
　　互聯(lián)網(wǎng)爭(zhēng)奪C端AI入口：字節(jié)Force大會(huì)將至，阿里成立千問C端事業(yè)群：（1）字節(jié)Force大會(huì)重點(diǎn)關(guān)注豆包模型性能和價(jià)格的變化、云業(yè)務(wù)（火山引擎）戰(zhàn)略及豆包商業(yè)化的考量，此前已發(fā)布的豆包AI手機(jī)采用高權(quán)限agent模式，具備操作系統(tǒng)級(jí)別的深度調(diào)度能力，但在隱私安全、與超級(jí)app博弈上仍有未解難題；豆包10月已嘗試接入抖音商城、團(tuán)購和本地生活服務(wù)。（2）阿里巴巴成立千問C端事業(yè)群，由阿里巴巴集團(tuán)副總裁吳嘉負(fù)責(zé)。該事業(yè)群由原智能信息與智能互聯(lián)兩個(gè)事業(yè)群合并重組而來，包含千問APP、夸克、AI硬件、UC、書旗等業(yè)務(wù)。千問C端事業(yè)群的首要目標(biāo)是將千問打造成為一款超級(jí)APP，還將進(jìn)一步把千問打造成無處不在的AI助手，覆蓋眼鏡、PC、汽車等場(chǎng)景。在B端，阿里云FY26Q2收入同比增速34%，已經(jīng)連續(xù)8個(gè)季度增長(zhǎng)提速；AI相關(guān)產(chǎn)品收入連續(xù)9個(gè)季度實(shí)現(xiàn)三位數(shù)的同比增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)尚未有原生AI應(yīng)用日活過億，AI硬件仍在探索期，還在競(jìng)爭(zhēng)初級(jí)階段，當(dāng)前位置的阿里巴巴（Q3閃購補(bǔ)貼影響悲觀預(yù)期消化、AI全棧布局），有較高的賠率。（2）其他大廠：騰訊控股（入口地位穩(wěn)固，期待微信Agent）、百度（昆侖芯、全棧AI）。
　　悅己消費(fèi)重點(diǎn)推薦巨人網(wǎng)絡(luò)和三七互娛：巨人網(wǎng)絡(luò)：《超自然行動(dòng)》國(guó)內(nèi)用戶和流水春節(jié)有望再上臺(tái)階，出海進(jìn)程推進(jìn)快。年輕女性賽道的潛力、公司在大DAU長(zhǎng)青產(chǎn)品的稀缺性仍被市場(chǎng)低估。三七互娛：罰款靴子落地，2Q25開始小游戲初步進(jìn)入利潤(rùn)回收期，利潤(rùn)率持續(xù)向上，預(yù)計(jì)25年歸母凈利潤(rùn)32.1億，PE15x，25年前三季度合計(jì)分紅13.86億，分紅比例59%。產(chǎn)品儲(chǔ)備多但市場(chǎng)預(yù)期低，重點(diǎn)關(guān)注MMO《代號(hào)MLK》和SLG。21年《Puzzles&Survival》是SLG+X的標(biāo)桿產(chǎn)品，驗(yàn)證了公司在全球化SLG上具備把握泛用戶需求、快速迭代的能力。公司也通過投資快樂方舟等/引進(jìn)團(tuán)隊(duì)等方式，強(qiáng)化自身能力。其他游戲：世紀(jì)華通（期待休閑游戲突破）、心動(dòng)公司（Taptap受益于版號(hào)增多）、嗶哩嗶哩（《百將牌》Q1推廣+AI應(yīng)用期權(quán)）、愷英網(wǎng)絡(luò)、神州泰岳、完美世界。其他低PE文娛公司：赤子城、泡泡瑪特、網(wǎng)易云音樂、大麥娛樂。期待改善：閱文集團(tuán)、芒果超媒。
　　分眾傳媒：并購正推進(jìn)，高分紅支撐，繼續(xù)推薦。（1）公司并購新潮正常推進(jìn)有望2026年落地，有望提升產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)能力。（2）預(yù)計(jì)互聯(lián)網(wǎng)投放持續(xù)性：互聯(lián)網(wǎng)公司閃購等本地生活業(yè)務(wù)、AI應(yīng)用等仍在積極投入。（3）宏觀疲軟但公司體現(xiàn)超強(qiáng)的阿爾法（25Q3毛利率已經(jīng)接近17年水平）背后是樓宇媒體網(wǎng)絡(luò)稀缺性+經(jīng)營(yíng)效率提升。（4）支付寶碰一碰合作效果仍有可優(yōu)化空間。
　　其他垂類AI應(yīng)用關(guān)注：（1）AI廣告：?jiǎn)袅▎袅?、快手、心?dòng)、匯量科技、易點(diǎn)天下。（2）AI視頻從工具到平臺(tái)：短視頻及IP閱文集團(tuán)。（3）AI產(chǎn)品出海：美圖。（4）AI世界模型26-27年有望逐步應(yīng)用到游戲、XR、機(jī)器人。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)容和互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管邊際趨嚴(yán)風(fēng)險(xiǎn)；項(xiàng)目延期/表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；競(jìng)爭(zhēng)加劇影響利潤(rùn)率風(fēng)險(xiǎn)；內(nèi)容公司無法及時(shí)適應(yīng)AI變革，在競(jìng)爭(zhēng)中處于不利地位的風(fēng)險(xiǎn)。