>> 長江證券-機(jī)場服務(wù)行業(yè)“超視交”第01期：免稅招標(biāo)競爭加劇，上機(jī)綜合扣點(diǎn)提升-251214
| 上傳日期： |
2025/12/15 |
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| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
看好 |
作者： |
趙超,韓軼超,張銀晗 |
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機(jī)場免稅招標(biāo)的長期競爭加劇
2020~2022年，北上廣深樞紐機(jī)場的國際旅客大幅下降，重組后的免稅合同陸續(xù)到期。上海浦東、虹橋機(jī)場及北京首都機(jī)場陸續(xù)啟動(dòng)新一輪免稅招標(biāo)，關(guān)鍵變化是引入外資參與者。
上海機(jī)場招標(biāo)中，全球旅游零售龍頭Dufry通過子公司杜福睿成為候選人，與中國中免同臺(tái)競標(biāo)。Dufry全資子公司杜福睿(上海)商業(yè)有限公司符合招標(biāo)資質(zhì)要求，以略高的固定費(fèi)用成為浦東機(jī)場T1+S1免稅項(xiàng)目的第一候選人；由于同一投標(biāo)人最多只能中一個(gè)標(biāo)段，固定費(fèi)用略低的中國中免成為T2+S2免稅項(xiàng)目的第一候選人；Dufry以相同的租金和費(fèi)率標(biāo)準(zhǔn)成為虹橋機(jī)場免稅項(xiàng)目的第二候選人。雖然T1+S1免稅面積小一點(diǎn)，但國際航線網(wǎng)絡(luò)由基地航司中國東航運(yùn)營，免稅流量稟賦好于多家航司混合經(jīng)營的T2+S2，尤其是國際中轉(zhuǎn)客流。
未來幾天，北京首都機(jī)場也將披露中標(biāo)候選名單，招標(biāo)的要求與上海機(jī)場類似，允許外資投標(biāo)，一家投標(biāo)人只能中一個(gè)標(biāo)段，預(yù)計(jì)結(jié)果也與上海類似。首都機(jī)場T2和T3標(biāo)段的國際旅客及免稅面積差別較大，如果國內(nèi)免稅龍頭鎖定T3標(biāo)段，其影響弱于上海。參考上一輪免稅招標(biāo)的結(jié)果，首都機(jī)場的免稅扣點(diǎn)和租金水平很可能超過上海機(jī)場，尤其是在當(dāng)前的博弈情境下。
招標(biāo)規(guī)則限制一家企業(yè)僅能中標(biāo)一個(gè)標(biāo)段，此舉打破了過去由中免系（日上）獨(dú)家經(jīng)營的局面，呼應(yīng)全球趨勢(shì)（如仁川、樟宜機(jī)場已采用多經(jīng)銷商模式）。中國免稅市場從高集中度走向分散化，中國免稅產(chǎn)業(yè)迎來全球旅游零售龍頭對(duì)標(biāo)，關(guān)注海南免稅市場的準(zhǔn)入變動(dòng)趨勢(shì)。
Dufry為全球知名的旅游零售商，營收規(guī)模超過1000億，2020~2021年遭遇公共衛(wèi)生沖擊事件，盈利能力大幅下降，2022年以來，海外旅游零售的競爭格局集中，盈利能力超過2019年。
與中國中免不同，Dufry采用輕資產(chǎn)的模式經(jīng)營機(jī)場免稅和有稅業(yè)務(wù)，長期的銷售費(fèi)率在25%以上，比中國中免高約10pct；長期的營業(yè)利潤率約5%，比中國中免低約7pct。
本輪免稅合同的綜合扣點(diǎn)率提升
從長周期的維度去看，機(jī)場免稅還發(fā)生了兩點(diǎn)變化：（1）深圳和廣州開始成立合資公司，共同經(jīng)營機(jī)場免稅業(yè)務(wù)；（2）上海機(jī)場的免稅租金采用“固定租金＋額外提成”的方式。
“固定租金＋額外提成”實(shí)際上是一種高保底+低扣點(diǎn)的組合，參考《一葉障目不見泰山——全球視野看機(jī)場免稅的租金談判》中的觀點(diǎn)：免稅經(jīng)銷商只有做大規(guī)模才能夠攤薄固定租金費(fèi)率。我們采用固定租金+18%的額外扣點(diǎn)作為基本假設(shè)，如果上海浦東機(jī)場免稅銷售額150億元（2024年日上上海營業(yè)收入160億元），綜合扣點(diǎn)率才會(huì)下降到上一版的免稅合同水平，約為22%。未來上海免稅市場將會(huì)迎來多方博弈，中國中免作為龍頭具備全渠道優(yōu)勢(shì)；中免和上機(jī)合資日上僅具備線上渠道；Dufry將在浦東機(jī)場引入海外的營銷經(jīng)驗(yàn)和品類管理優(yōu)勢(shì)。
機(jī)場基本面穩(wěn)定恢復(fù)，具備絕對(duì)收益價(jià)值
機(jī)場經(jīng)歷歷史性的外部環(huán)境沖擊，正在經(jīng)歷改建和擴(kuò)建的固定資產(chǎn)投資大潮，再次進(jìn)入門可羅雀的狀態(tài)。北京首都機(jī)場遭遇大興機(jī)場分流，國際及地區(qū)旅客量仍未恢復(fù)；上海浦東機(jī)場、廣州白云機(jī)場和深圳寶安機(jī)場，在國際航線網(wǎng)絡(luò)重組中提升份額，國際及地區(qū)旅客量超過2019年的水平。中期經(jīng)營數(shù)據(jù)改善的背景下，推薦深圳機(jī)場、白云機(jī)場和上海機(jī)場的絕對(duì)收益價(jià)值。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1、機(jī)場改建和擴(kuò)建的成本壓力；2、公共衛(wèi)生和重大自然災(zāi)害；3、免稅政策風(fēng)險(xiǎn)。
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