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一、AI設(shè)備等非存貨投資支撐美國需求韌性
　　1、2024年11月-2025年9月美國進(jìn)口高增。本輪進(jìn)口關(guān)稅加征前的窗口期間，美國呈現(xiàn)明顯搶進(jìn)口特征：將2021-2022年特殊年份排除，2024年11月至2025年9月，美國商品進(jìn)口同比增長8.1%，遠(yuǎn)高于2023年的-5.3%與2024年的4.0%。
　　2、美國庫存并未呈現(xiàn)超額累庫特征。在進(jìn)口高速增長背景下，美國并未呈現(xiàn)超額累庫特征：2024年11月至2025年9月，美國庫存金額同比增長1.9%，同比增速處于歷史偏低位置，庫銷比也僅處于歷史中低位。
　　3、美國進(jìn)口與庫存背離或有兩重原因：統(tǒng)計(jì)問題與AI投資旺盛。庫存累庫速度明顯低于商品進(jìn)口速度，或有兩大原因：(1)庫存變化滯后于進(jìn)口變化，貴金屬可能未納入商業(yè)庫存統(tǒng)計(jì)中。(2)下游AI投資旺盛，直接拉動進(jìn)口。
　　二、近一年受益于AI投資及新興地區(qū)工業(yè)化產(chǎn)品拉動出口增長3.6個(gè)百分點(diǎn)
　　1、將出口按產(chǎn)品分類，并劃分為三階段。因受關(guān)稅擾動的搶出口、全球AI設(shè)備投資浪潮以及新興國家工業(yè)化建設(shè)影響，不同產(chǎn)品對不同地區(qū)的出口節(jié)奏變化不同，為了更清晰地梳理其中變化，在產(chǎn)品維度按使用類型將出口劃分為九大類產(chǎn)品，在時(shí)間維度按關(guān)稅節(jié)奏分為2024年11月-2025年3月、2025年4-8月、2025年9-10月三大階段，在主體維度將出口對象劃分為美國及非美地區(qū)。
　　2、AI投資及工業(yè)化產(chǎn)品、存在搶出口現(xiàn)象產(chǎn)品對出口同比增速的貢獻(xiàn)比為2.3：1。我們假設(shè)：若沒有對等關(guān)稅擾動以及AI產(chǎn)業(yè)投資以及新興地區(qū)工業(yè)化影響，2024年11月至2025年10月的出口將按照2023年11月至2024年10月同比增速運(yùn)行，而實(shí)際出口金額與理論出口金額的差值或可代表以上因素對出口的影響。得出以下結(jié)論：(1)金屬及其制品、消費(fèi)型設(shè)備與零部件、家具皮革鞋靴等一般消費(fèi)品、動植物產(chǎn)品在2024年11月至2025年8月對非美地區(qū)存在明顯搶出口與搶轉(zhuǎn)口現(xiàn)象，搶出口金額約為420億美元。(2)礦物原燃料藥肥塑膠等化學(xué)制品、生產(chǎn)型設(shè)備與零部件、AI產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品、電力產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品在2025年8月全球?qū)Φ汝P(guān)稅落地后仍存出口韌性，可能受益于全球AI產(chǎn)業(yè)投資浪潮以及新興國家工業(yè)化建設(shè)，此類因素驅(qū)動下的增量需求約為680億美元。(3)2024年11月至2025年10月，受益于AI投資及工業(yè)化的產(chǎn)品、存在搶出口現(xiàn)象的產(chǎn)品以及汽車及其零部件對出口同比增速的貢獻(xiàn)分別為3.6、1.6、-0.2個(gè)百分點(diǎn)。
　　三、預(yù)計(jì)2026年全年出口同比在2%-4%區(qū)間內(nèi)
　　在1.3中，我們得知：當(dāng)前支撐美國需求的最大動力來源于AI產(chǎn)業(yè)投資帶動的相關(guān)需求。預(yù)計(jì)2026年美國科技行業(yè)AI資本開支將繼續(xù)增長，但在基數(shù)提高的背景下，相關(guān)投資或難以維持2025年的同比增速，對總需求的同比帶動作用或?qū)⒂兴鶞p弱，我們據(jù)此對2.4中分類的三大產(chǎn)品進(jìn)行預(yù)測：(1)受益于AI投資及新興國家工業(yè)化的產(chǎn)品出口在2025年8月以來增長趨勢基本符合2023年同期季節(jié)性走勢，我們假設(shè)2025年11-12月該類產(chǎn)品出口金額同樣按2023年季節(jié)性走勢運(yùn)行，2026年按2024-2025年同期季節(jié)性環(huán)比增長動能的九成運(yùn)行。(2)存在搶出口現(xiàn)象的產(chǎn)品出口自2025年7月起便開始單向回落，存在透支效應(yīng)帶來的下滑金額。假設(shè)11月、12月該類產(chǎn)品出口金額同樣遵循2023年季節(jié)性走勢，2026年按2023-2024年同期正常季節(jié)性走勢運(yùn)行，結(jié)合2.3的計(jì)算結(jié)果，未來兩個(gè)季度仍存在約165億美元透支金額體現(xiàn)。(3)汽車及其零部件出口在10月趨勢與2023年相近，我們預(yù)計(jì)未來新能源汽車出口的優(yōu)勢仍將存在，假設(shè)其未來出口趨勢符合2023年同期季節(jié)性，但我們同時(shí)提示，這一假設(shè)可能較為積極。以上假設(shè)疊加統(tǒng)計(jì)口徑的修正，2026年總出口同比或在2%-4%區(qū)間內(nèi)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：歷史經(jīng)驗(yàn)失效，美國經(jīng)濟(jì)韌性超預(yù)期。