>> 開源證券-美國11月CPI點評：核心服務(wù)帶動美國通脹超預(yù)期下行-251219
| 上傳日期： |
2025/12/19 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
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作者： |
何寧,潘緯楨 |
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事件：美國公布2025年11月最新通脹數(shù)據(jù)。其中CPI同比上升2.7%，核心CPI同比上升2.6%，均不及市場預(yù)期。
通脹全面下行，核心服務(wù)通脹是重要驅(qū)動因素
1.總體通脹與核心通脹均出現(xiàn)下行，但10月數(shù)據(jù)缺失。由于美國政府前期關(guān)門，10月CPI的大部分?jǐn)?shù)據(jù)、11月CPI數(shù)據(jù)中的環(huán)比項缺失。美國11月CPI同比上升2.7%，較9月下降0.3個百分點；核心CPI同比上漲2.6%，較9月下降0.4個百分點，且兩項數(shù)據(jù)均不及市場預(yù)期。總的看，美國通脹出現(xiàn)了較為明顯的下行，雖無法通過環(huán)比數(shù)據(jù)觀察到具體的下行斜率，但通脹的風(fēng)險或有實質(zhì)性的下降。往后看，由于2024年12月的基數(shù)相對較高，通脹水平或?qū)⒗^續(xù)走低，屆時可以觀察到環(huán)比分項的走勢，對美國通脹將有更加清晰的判斷。
2.能源通脹繼續(xù)上行，核心商品對通脹貢獻(xiàn)度略有下降。具體而言，11月能源項同比上升4.2%，較9月上升1.4個百分點；11月份食品項同比上升2.6%，較9月下降0.5個百分點。核心CPI方面，核心商品同比增速較9月下降0.15個百分點；核心服務(wù)同比上升3.02%，較9月份下降約0.44個百分點，幅度較大?？偟目?，11月核心CPI同比增速均較9月下降較多，主因核心商品保持相對平穩(wěn)下行的同時，核心服務(wù)通脹出現(xiàn)了較大幅的下降，這也是11月CPI能夠超預(yù)期下行的重要驅(qū)動因素。
3.通脹后續(xù)或繼續(xù)下行，核心通脹仍是重要關(guān)鍵。總的看，11月CPI數(shù)據(jù)顯示美國通脹水平全面走弱，特別是核心通脹的超預(yù)期走弱，對于美聯(lián)儲而言比較重要，這意味著通脹風(fēng)險的進(jìn)一步下行。從美聯(lián)儲關(guān)注的超級核心服務(wù)通脹（去掉住房的核心服務(wù)）來看，11月份同比增速較9月份下降0.48個百分點至2.7%。往后看，由于2024年12月的基數(shù)走高，總體通脹水平或繼續(xù)下行，核心通脹可能穩(wěn)中有降。但不確定的是，隨著美聯(lián)儲的降息對經(jīng)濟的支撐作用逐漸顯現(xiàn)，商家是否會選擇在2026年繼續(xù)漲價，仍是后續(xù)通脹的重要變量。
通脹風(fēng)險在美聯(lián)儲決策中的重要性或有所降低
第一，雖然通脹仍未達(dá)到美聯(lián)儲目標(biāo)，但下行趨勢較明顯，疊加民眾通脹預(yù)期持續(xù)下行，通脹對美聯(lián)儲的制約正在減小。2025年9-12月美聯(lián)儲雖然連續(xù)降息三次，但經(jīng)過了艱難權(quán)衡，并認(rèn)為不存在沒有風(fēng)險的政策路徑。而隨著11月CPI的較大幅下行，疊加12月美國密歇根大學(xué)居民通脹預(yù)期下行至2024年底水平，通脹上行的風(fēng)險出現(xiàn)了較為明顯的下降。因此即使尚未回到美聯(lián)儲的目標(biāo)水平，對美聯(lián)儲行動的制約也在減小。
第二，通脹雖然走低，但不意味著美聯(lián)儲會短期內(nèi)進(jìn)行進(jìn)一步的大幅降息。雖然通脹上行的風(fēng)險在降低，但根據(jù)美聯(lián)儲12月預(yù)測，通脹可能在2027年才能勉強達(dá)到2%的目標(biāo)。且隨著利率水平停留在中性利率區(qū)間，短期內(nèi)進(jìn)一步大幅降息可能會刺激通脹上升，因此美聯(lián)儲預(yù)計會繼續(xù)觀察經(jīng)濟的情況。事實上，在當(dāng)前階段，失業(yè)率可能是美聯(lián)儲更關(guān)注的經(jīng)濟指標(biāo)。
基準(zhǔn)情形下，我們認(rèn)為2026年美聯(lián)儲或還有1-2次降息，時間點或主要在2026年下半年。
風(fēng)險提示：國際局勢緊張引發(fā)通脹超預(yù)期，美國經(jīng)濟超預(yù)期衰退。
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