>> 華西證券-信用周觀察系列：普信套息，二永波段-251221
| 上傳日期： |
2025/12/21 |
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| 1614KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
姜丹,曾禹童,錢青靜 |
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12月15-19日，資金利率維持低位運行，央行重啟14天逆回購?fù)斗乓约敖迪㈩A(yù)期等因素下，利率債短端明顯修復(fù)，曲線牛陡。信用債收益率窄幅波動，其中城投債3年相對占優(yōu)，收益率大多下行3-4bp，而信用利差普遍被動走擴。
債市情緒好轉(zhuǎn)，二永債收益率也隨之下行，表現(xiàn)不及利率債，但中長久期多跑贏同期限普信債。15-19日，除1年二永債收益率小幅上行0-1bp以外，其余品種收益率均下行，其中2-4年和10年二級資本債、4年銀行永續(xù)債相對占優(yōu)，收益率下行2-4bp。信用利差普遍被動走擴，但與普信債相比，3-5年和10年二級資本債、4-5年永續(xù)債明顯跑贏，與同期限中短票之間的相對利差多收窄1-5bp。
臨近年末，機構(gòu)博弈放大債市波動，具有“放大利率波動”屬性的銀行二永債或有一定的波段操作機會。不過，機構(gòu)交易行為所帶動的二永債行情，來得快可能去得也快。同時隨著收益率下行，高票息所吸引的配置需求可能同步放緩，若后續(xù)調(diào)整，估值上行幅度或較大，因此建議合理控制倉位，待到市場更明朗時再加碼博弈。15-19日，理財、其他資管產(chǎn)品對二永債的需求仍相對穩(wěn)定，凈買入規(guī)模分別為129.7、162.2億元，環(huán)比變化不大。但保險需求顯著放緩，從8-12日的凈買入52.9億元，轉(zhuǎn)為凈賣出19.3億元。
普信債需求繼續(xù)放緩，主要非銀機構(gòu)凈買入信用債規(guī)模均環(huán)比下滑。15-19日，基金凈買入信用債規(guī)模仍維持高位，為377.4億元，不過相較8-12日下降19.7億元。與此同時，理財、保險和其他資管產(chǎn)品需求繼續(xù)下降，分別凈買入82.2、12.2、59.5億元信用債，環(huán)比減少49.0、37.5、14.4億元。其中理財和保險降幅較大，前者主要由于年末回表而導(dǎo)致規(guī)模下降；后者或是因為更青睞收益率處于年內(nèi)高位的超長國債和超長地方債，15-19日保險凈買入796億元15年以上國債和地方債，環(huán)比增加268.4億元。
年內(nèi)來看，理財因面臨回表，規(guī)模降幅或較大，12月最后一周平均降幅在4000億元左右，信用債需求可能繼續(xù)放緩。因此普信債依然建議關(guān)注中短久期品種，在資金供給相對充裕、資金利率維持穩(wěn)定的情況下，確定性更強。并且，當(dāng)前信用債套息空間較大，可通過杠桿策略增厚收益。例如，1年、2年、3年AA+城投債收益率與R001（MA5）之間的息差分別為44bp、55bp、60bp，處于2025年以來的82%-97%分位數(shù)，2024年以來的68%-75%分位數(shù)。
從持有期收益率的角度，繼續(xù)關(guān)注2年左右普信債。假設(shè)持有期限為3個月，在收益率曲線不變的情形下，部分2年普信債性價比較高，比如2年AAA、AA+和AA中短票、2年AA+、AA城投債持有3個月收益率與3年品種差不多。此外，由于15-19日3年AA(2)城投債收益率逆勢上行，性價比有所回升，持有收益率要顯著高于其余普信債品種，也可關(guān)注其配置價值。
風(fēng)險提示：貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整；流動性出現(xiàn)超預(yù)期變化；信用風(fēng)險超預(yù)期。
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