>> 廣發(fā)期貨-滬銅周報(bào)：市場風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升，銅價(jià)創(chuàng)歷史新高-251227
| 上傳日期： |
2025/12/27 |
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pdf 共33頁 |
來源： |
廣發(fā)期貨 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周敏波 |
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（1）庫存方面，COMEX銅虹吸非美地區(qū)庫存，全球庫存出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性矛盾
當(dāng)前銅價(jià)矛盾在于海外庫存結(jié)構(gòu)性失衡風(fēng)險(xiǎn)仍存，市場預(yù)期美國進(jìn)口銅關(guān)稅政策落地或許等待至2026年6月，CL溢價(jià)導(dǎo)致非美地區(qū)銅資源被美國虹吸，我們認(rèn)為后續(xù)情形可分為如下兩種：
?、貺ME庫存持續(xù)消耗至歷史低位，那么LME銅價(jià)格將大幅走高，甚至高于COMEX銅價(jià)，該種情形下才有可能使得COMEX-LME銅套利逆轉(zhuǎn)，推動(dòng)美國本土銅庫存回流至非美地區(qū)。
?、谥袊睙拸S持續(xù)出口填補(bǔ)LME庫存，直至美國加征關(guān)稅政策落地。該種情形下，非美地區(qū)銅價(jià)在“終端真實(shí)需求”及“美國虹吸效應(yīng)帶來的偽需求”的推動(dòng)下易漲難跌，價(jià)格重心或逐步上移。
?。?）微觀需求方面，銅價(jià)高位終端真實(shí)需求疲軟
銅價(jià)不斷沖高，下游開工率、訂單顯著走弱，本周電解銅桿開工率周環(huán)比下降2.33個(gè)百分點(diǎn)、電線電纜開工率周環(huán)比下降5.96個(gè)百分點(diǎn)，電解銅現(xiàn)貨升貼水不斷走擴(kuò)，12月26日電解銅現(xiàn)貨升貼水-340元/噸，創(chuàng)年內(nèi)最低水平。根據(jù)我們調(diào)研，在銅價(jià)漲至高位后終端需求明顯受抑制，需求占比較高的電網(wǎng)訂單釋放顯著放緩。下游終端對(duì)高銅價(jià)存在較強(qiáng)的觀望情緒，基本以剛需及滾動(dòng)采購為主，不會(huì)額外采購并備庫存。
?。?）供給方面，2026年長單TC為0
①銅礦方面，2025年12月19日，中國銅冶煉廠代表與Antofagasta敲定2026年銅精礦長單加工費(fèi)Benchmark為0美元/噸與0美分/磅。2025年銅精礦加工費(fèi)長單Benchmark則為21.25美元/噸與2.125美分/磅。如我們?cè)?026年銅年報(bào)中所述，即使TC為0，只要副產(chǎn)品利潤能夠高于冶煉加工成本，仍可以維持冶煉廠的現(xiàn)金流利潤，后續(xù)關(guān)注硫酸等副產(chǎn)品價(jià)格走勢。
?、诰~方面，11月SMM中國電解銅產(chǎn)量環(huán)比增加1.15萬噸，環(huán)比增幅1.05%，同比增幅9.75%。中國銅原料聯(lián)合談判小組（CSPT）于近期再次研究討論，成員企業(yè)達(dá)成以下共識(shí)并嚴(yán)格遵守，2026年度降低礦銅產(chǎn)能負(fù)荷10%以上。
?。?）宏觀方面，日元加息利空出盡，1月降息預(yù)期維持低位
?、偃毡狙胄杏?025年12月19日宣布加息25個(gè)基點(diǎn)，將基準(zhǔn)利率從0.5%上調(diào)至0.75%，日本央行以全票通過加息決議，稱若經(jīng)濟(jì)和物價(jià)前景符合預(yù)期，將繼續(xù)逐步升息。加息落地后，銅價(jià)“利空出盡”，宏觀避險(xiǎn)情緒緩和。
?、谑袌銎毡檎J(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)1月降息可能性較低，更傾向于維持當(dāng)前利率不變，等待更多經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（如12月非農(nóng)就業(yè)、通脹數(shù)據(jù)等）發(fā)布后再做決策。
總結(jié)：海外庫存結(jié)構(gòu)性失衡風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂，疊加日元加息利空出盡后宏觀資金風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升，銅價(jià)大幅沖高至100000元/噸。我們認(rèn)為銅的中長期基本面仍然良好，供應(yīng)端的資本開支約束支撐底部重心逐步上抬。但短期來看，價(jià)格大幅沖高后，已對(duì)終端真實(shí)需求形成顯著抑制，下游開工率、訂單疲軟，現(xiàn)貨貼水達(dá)年內(nèi)新低水平。從我們構(gòu)建的庫銷比及銅價(jià)模型來看，當(dāng)前銅價(jià)對(duì)遠(yuǎn)期利多計(jì)價(jià)已較為充分，短期的價(jià)格存在一定非理性高估，但在市場投機(jī)情緒高漲、風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的宏觀環(huán)境下，短期價(jià)格仍有理由維持偏強(qiáng)走勢。在利多邏輯未有反轉(zhuǎn)、價(jià)格未有見頂信號(hào)前，不宜左側(cè)進(jìn)場做空，關(guān)注海外庫存變化、CL溢價(jià)變化。滬銅期權(quán)波動(dòng)率維持高位，短期價(jià)格波動(dòng)或加劇。
策略：多單擇機(jī)逢高止盈，關(guān)注期權(quán)波動(dòng)率變化，警惕高位回撤風(fēng)險(xiǎn)
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