>> 光大證券-2026年1月6日利率債觀察：為何央行只購入500億國債？-260106
| 上傳日期： |
2026/1/6 |
大小： |
237KB |
| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
張旭 |
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1、為何央行只購入500億國債？
昨日（2026年1月5日），人民銀行公布了2025年12月中央銀行各項工具流動性投放情況，其中顯示公開市場買賣國債工具凈投放流動性500億元。與2024年8-12月每月動輒1000至3000億元的凈買入量相比，2025年10月重啟國債買賣以來，每月200至500億元的凈買入量著實不算多。我們認為，在重啟買債后的最初幾個月，審慎控制買入規(guī)模是最為適宜的做法。
較多債券市場投資者期盼央行能多買入些國債，特別是（超）長期限品種，從而推動債券收益率下行。實際上，公開市場國債買賣通過兩個渠道對債券收益率產(chǎn)生影響：一個渠道是，央行買賣國債的操作本身會不可避免地改變市場供需關(guān)系，從而影響債券收益率（即資產(chǎn)負債表渠道）；另一個渠道是，投資者會交易央行買賣國債的信息，從而加大債券收益率的波動（即預(yù)期渠道）。我們傾向性地認為，收益率的下行在很大程度上來自于第二個渠道。例如，2024年央行于8月才開始實施國債買賣操作，但自該年二季度起市場便多次交易央行買債的消息。
從結(jié)果上看，2024年7月末10Y國債收益率為2.15%，較該年一季度末下行了14bp，顯然這不可能是第一個渠道所形成的影響。（注：當然，我們也不否認該階段還有其他一些原因推動了債券收益率的下行。）不難看出，第二個渠道可以形成預(yù)期的自我實現(xiàn)，即只要市場預(yù)期央行買債，那么無論央行買不買，債券收益率都可能因此下行。
在現(xiàn)階段，公開市場國債買賣主要定位于基礎(chǔ)貨幣投放和流動性管理工具，因此需要控制該工具對于債券收益率的影響。倘若第二個渠道的影響過于明顯，那么必然會制約該工具主要作用的發(fā)揮。
當然，抑制第二個影響渠道的辦法是有的，即淡化投資者對于央行買債的關(guān)注，弱化央行買債與收益率之間的關(guān)系。值得一提的是，“弱化央行買債與收益率之間的關(guān)系”是“淡化投資者對于央行買債的關(guān)注”的基礎(chǔ)。倘若投資者發(fā)現(xiàn)“央行一買債，收益率就下行”，那么便自然會始終密切關(guān)注央行的操作。（注：市場對于金融數(shù)據(jù)的關(guān)注亦是如此。）在重啟買債之初，由于投資者交易央行買債這個信息的沖動較強，因此最為適宜的做法是審慎控制債券凈買入的規(guī)模，避免形成第一個渠道與第二個渠道的相互疊加與共振。事實上，自2025年10月27日傍晚潘功勝行長宣布將重啟國債買賣至2025年末，10Y國債收益率有上有下，一直穩(wěn)健運行于[1.79%,1.88%]這一區(qū)間內(nèi)。
那么，什么時候央行買債的規(guī)模會提高呢？我們猜測，答案也許是“待市場不再過于糾結(jié)這個問題時”?！安辉偌m結(jié)”說明市場已淡化了對央行買債的關(guān)注，或者說市場已不再認為央行買債規(guī)模的提高必然會推動收益率下行，此時央行反倒可以逐步“加量”了。事實上，近期投資者對于央行買債規(guī)模的關(guān)注已較去年12月的此時淡化了許多。
我們設(shè)想，在最終會達到的理想狀態(tài)下，投資者能像對待每日公開市場逆回購操作那樣對待國債買賣操作的信息，央行亦能夠靈活地通過公開市場國債買賣工具投放基礎(chǔ)貨幣、調(diào)節(jié)銀行體系流動性且不會對債券收益率造成過度影響。
2、風險提示
經(jīng)濟基本面變化超預(yù)期，不理性的預(yù)期引發(fā)市場快速波動，對當前的貨幣政策框架理解不到位。
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