>> 招銀國(guó)際-策略觀點(diǎn)：春季反彈-260108
| 上傳日期： |
2026/1/8 |
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| 格式： |
pdf 共35頁(yè) |
來(lái)源： |
招銀國(guó)際 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
葉丙南，劉澤暉，賀賽一 |
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宏觀：中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩，通縮小幅改善，宏觀政策可能再次發(fā)力，財(cái)政支出進(jìn)度可能加快，央行可能再次降準(zhǔn)降息，人民幣兌美元短期走強(qiáng)，股市可能迎來(lái)春季反彈，低估值價(jià)值股和防御性板塊可能跑贏。美國(guó)經(jīng)濟(jì)延續(xù)放緩，油價(jià)走低、房租通脹下降與就業(yè)市場(chǎng)走弱推動(dòng)通脹小幅回落，白宮削弱美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性利空美元而利好科技股與大宗商品。我們認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)6月可能降息一次。美國(guó)國(guó)債收益率可能先平后升，美股可能先漲后跌，看好信息技術(shù)、通訊服務(wù)、工業(yè)、醫(yī)療與必選消費(fèi)。
互聯(lián)網(wǎng)：我們認(rèn)為2026年將是爭(zhēng)奪AI時(shí)代用戶(hù)心智的關(guān)鍵之年，降低使用門(mén)檻、助力提升決策效率、創(chuàng)造真實(shí)價(jià)值是關(guān)注重點(diǎn)。而傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)中，具備穩(wěn)定的主業(yè)現(xiàn)金流支撐AI相關(guān)業(yè)務(wù)投資和探索、擁有豐富的應(yīng)用場(chǎng)景積累數(shù)據(jù)觸達(dá)用戶(hù)、供應(yīng)鏈能力突出且業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)能力出眾支撐出海打開(kāi)增量空間的公司或具備更高的長(zhǎng)期投資價(jià)值。我們?nèi)越ㄗh采用“杠鈴型”的投資策略，同時(shí)關(guān)注盈利增長(zhǎng)的確定性及AI帶來(lái)的新增量。1）AI主題方面，建議關(guān)注AI拉動(dòng)廣告和云業(yè)務(wù)持續(xù)較快增長(zhǎng)、且有望受益于外資回流趨勢(shì)的騰訊，確定性受益于AI大趨勢(shì)、具備豐富應(yīng)用場(chǎng)景但估值較AI同業(yè)更低的阿里巴巴（BABAUS），和可靈AI應(yīng)用變現(xiàn)進(jìn)展積極并帶動(dòng)收入空間和估值提升的快手；2）盈利增長(zhǎng)確定性方面，建議關(guān)注估值處于較為合理區(qū)間且業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)健、盈利能見(jiàn)度高的網(wǎng)易（NTESUS）、攜程（TCOMUS）。
軟件及IT服務(wù)：展望2026年，我們認(rèn)為大模型行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將進(jìn)一步加劇，而細(xì)分領(lǐng)域的AI應(yīng)用變現(xiàn)也有望持續(xù)起量，我們看好智能體能力提升帶來(lái)的進(jìn)一步變現(xiàn)潛力，也看好圖像編輯及視頻生成大模型能力提升帶來(lái)的進(jìn)一步付費(fèi)用戶(hù)滲透及變現(xiàn)。我們目前仍不擔(dān)心云廠商存在過(guò)度投資的風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)為2026年美股龍頭公司盈利增速有望支撐其估值，但同時(shí)提示需要更加精選個(gè)股、關(guān)注投資回報(bào)周期，建議更加關(guān)注AI變現(xiàn)實(shí)質(zhì)性起量、AI相關(guān)投資能高效拉動(dòng)營(yíng)收和盈利增長(zhǎng)的公司。我們推薦云化領(lǐng)先且中長(zhǎng)期有望通過(guò)AI獲得增量變現(xiàn)的金蝶（268 HK）。
半導(dǎo)體：展望2026年，我們維持四大核心投資主線推薦：1)人工智能驅(qū)動(dòng)的結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)；2)中國(guó)半導(dǎo)體自主可控趨勢(shì)；3)高收益防御性配置；4)行業(yè)的整合并購(gòu)。自2024年以來(lái)人工智能驅(qū)動(dòng)的投資與科技自主可控兩大主題一直是我們的首選推薦，并已實(shí)現(xiàn)顯著回報(bào)。據(jù)WSTS 2025年秋季預(yù)測(cè)，2026年全球半導(dǎo)體市場(chǎng)預(yù)計(jì)將同比增長(zhǎng)26%至9,750億美元；其中以人工智能為核心的細(xì)分領(lǐng)域引領(lǐng)增長(zhǎng)（邏輯芯片+32%、存儲(chǔ)芯片+39%），而中國(guó)科創(chuàng)板塊有望繼續(xù)跑贏其他板塊、大盤(pán)指數(shù)（如上證）。推薦標(biāo)的：中際旭創(chuàng)（300308 CH，買(mǎi)入）、生益科技（600183 CH，買(mǎi)入）、深南電路（002961 CH，買(mǎi)入）、北方華創(chuàng)（002371 CH，買(mǎi)入）、豪威集團(tuán)（603501 CH，買(mǎi)入）。
科技：樂(lè)觀，展望2026年，全球科技產(chǎn)業(yè)將呈現(xiàn)終端需求分化與AI創(chuàng)新加速并存的格局。在AI大模型迅速迭代驅(qū)動(dòng)下，算力產(chǎn)業(yè)鏈景氣度持續(xù)高企，端側(cè)AI新品（AI手機(jī)/AIPC/AI眼鏡）落地提速。然而，受全球宏觀不確定性、中國(guó)補(bǔ)貼紅利退坡及存儲(chǔ)成本影響，低端消費(fèi)電子需求預(yù)計(jì)將短期承壓。我們認(rèn)為，算力需求擴(kuò)張與端側(cè)AI創(chuàng)新周期將是核心增長(zhǎng)動(dòng)力，建議關(guān)注兩條主線：1）AI算力基礎(chǔ)設(shè)施：VR/ASIC架構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)ODM及零部件（互聯(lián)/散熱/電源）量?jī)r(jià)齊升；2）端側(cè)AI：折疊iPhone及AI手機(jī)/眼鏡/PC產(chǎn)品創(chuàng)新有望加速滲透，看好立訊精密（002475 CH）、鴻騰精密（6088HK）、比亞迪電子（285 HK）和瑞聲科技（2018 HK）等企業(yè)。
消費(fèi)：樂(lè)觀。于1月1日實(shí)施的新一輪消費(fèi)補(bǔ)貼政策支持范圍有所優(yōu)化，導(dǎo)向由25年的“普惠支持”轉(zhuǎn)向“精準(zhǔn)聚焦”，重點(diǎn)鼓勵(lì)消費(fèi)升級(jí)和綠色轉(zhuǎn)型。雖然政策未帶來(lái)大規(guī)模刺激的驚喜，但有效緩解了市場(chǎng)對(duì)補(bǔ)貼大幅削減的擔(dān)憂，恒生消費(fèi)指數(shù)開(kāi)年以來(lái)累計(jì)上漲2.8%。我們認(rèn)為2026年居民消費(fèi)的核心約束為“資產(chǎn)端受房?jī)r(jià)影響持續(xù)縮水及收入端預(yù)期修復(fù)緩慢”，消費(fèi)確實(shí)將延續(xù)“降級(jí)”主基調(diào)，支出向“不可壓縮的剛性需求”與“低成本情緒慰藉”傾斜，可選消費(fèi)需求彈性走弱?；诖?，我們認(rèn)為三大主線值得關(guān)注：1）消費(fèi)降級(jí)深化：高凈值人群降級(jí)+大眾市場(chǎng)極致性?xún)r(jià)比；2）需求優(yōu)先級(jí)固化：聚焦“讓生活過(guò)得下去+稍微有點(diǎn)安慰”；3）持續(xù)推進(jìn)業(yè)務(wù)出海以對(duì)沖內(nèi)需不確定性。選股方面，主線一建議關(guān)注高股息標(biāo)的江南布衣（3306 HK）、基本面穩(wěn)健的波司登（3998 HK）、體育大年背景下業(yè)績(jī)有望反轉(zhuǎn)的李寧（2331 HK）等。主線二建議關(guān)注品類(lèi)延伸支撐增長(zhǎng)的農(nóng)夫山泉（9633 HK）、市場(chǎng)份額降幅收窄且估值具備吸引力的華潤(rùn)飲料（2460HK ）及鍋圈（2517 HK ）等；以及品類(lèi)延伸支撐增長(zhǎng)的瑞幸（LKNCYUS ），外在形象提升及悅己相關(guān)的巨子生物（2367 HK ）、穎通控股（6883 HK）等。主線三出海的突破性進(jìn)展將顯著提升上述建標(biāo)的配置價(jià)值。
汽車(chē)：12月終端市場(chǎng)表現(xiàn)較為平淡，傳統(tǒng)車(chē)
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