>> 申萬宏源-北交所制度研究系列報告：若啟用市值配售，北交所新股申購收益幾何-260108
| 上傳日期： |
2026/1/9 |
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| 2086KB |
| 格式： |
pdf 共30頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
劉靖 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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近期，市場對北交所新股申購規(guī)則的討論度提升，本篇報告旨在厘清現(xiàn)有新股配售規(guī)則框架的影響，并在市值配售情景假設(shè)下，展望北交所新股申購?fù)顿Y者的成本和收益。
北交所現(xiàn)行新股申購采用“全額預(yù)繳+比例配售”的方式，投資者是否獲配完全取決于繳款資金量，新股獲配具有確定性。隨著市場熱度提升，一是近萬億凍結(jié)資金遷移擾動交易所利率市場；二是獲配門檻逐步抬升、新股配售向少數(shù)現(xiàn)金管理者集中。所以，長周期來看，“市值配售”改革存在一定的必要性基礎(chǔ)。
復(fù)盤我國新股配售制度變遷，市值配售制度已有成熟的框架體系，從歷史上看，【1】對二級中小投資者的積極影響值得肯定，市值配售將一二級市場掛鉤，相當(dāng)于賦予二級持股者免費(信用申購)的新股申購期權(quán)，預(yù)期的新股申購收益降低了投資者的中長期持股成本。【2】制度的實質(zhì)影響是增量資金，市值配售出臺短期有望提振二級市場情緒；但中長期來看，僅能短期助推市場表現(xiàn)，無法起到扭轉(zhuǎn)趨勢的作用?！?】取消預(yù)繳款制度對投資者申購積極性影響可能更大，且市值配售制度下、預(yù)繳款相當(dāng)于凍結(jié)了二級投資者的資金，假設(shè)北證啟用市值配售、預(yù)計將同步取消預(yù)繳款。
假設(shè)市值配售情形下，網(wǎng)上投資者申購額度掛鉤市值，網(wǎng)下投資者準(zhǔn)入門檻掛鉤市值，投資者成本和收益層面：【1】網(wǎng)上申購是二級中小持股者的普惠市場。成本端，預(yù)計20-30萬元的北交所市值底倉即可滿足大部分在審企業(yè)網(wǎng)上申購上限。收益端，一方面，對標(biāo)科創(chuàng)板，中性預(yù)期網(wǎng)上頂格申購中簽概率約為2.67%、遠(yuǎn)高于滬深水平(0.53%)；另一方面，參考北證25年新股，單簽絕對增厚約2.3萬元、而市值門檻僅1萬元，預(yù)計對中小投資者吸引力強?！?】網(wǎng)下產(chǎn)品收益增厚可期。成本端，對標(biāo)科創(chuàng)板，預(yù)計網(wǎng)下投資者需補充北交所市值門檻100~200萬元。收益端，中性預(yù)期網(wǎng)下頂格賬戶規(guī)模需大于1.96億元，單只詢價新股頂格申購獲配金額24萬元，假設(shè)10只詢價新股、中性預(yù)期1億元/2億元/3億元/5億規(guī)模賬戶年化收益率分別為2.86%/2.80%/1.87%/1.12%。
假設(shè)市值配售情形下，對二級市場實質(zhì)影響層面：【1】從增量資金角度，網(wǎng)上投資者市值底倉規(guī)模增長空間大，極端假設(shè)下，當(dāng)前北證5000億流通盤均納入申購額度，若網(wǎng)上發(fā)行2億元、對應(yīng)中簽率0.040%(25年滬深中樞0.026%)，北證中簽概率更高，中小投資者后知后覺入市，可能陸續(xù)提供增量資金用于配置底倉，科創(chuàng)板網(wǎng)上申購戶數(shù)從最初的300萬戶增長至600萬戶水平，若北證網(wǎng)上戶數(shù)增長100萬戶、每戶配10萬元底倉、即對應(yīng)1000億市值底倉?！?】長周期視角下，建議“網(wǎng)下詢價”重啟。一方面，能大幅降低市值底倉規(guī)模帶來的潛在波動；另一方面，引導(dǎo)中長期資金入市角度，網(wǎng)下詢價重啟更有助于北交所吸納前沿科技型企業(yè)（如未盈利企業(yè)等），更能體現(xiàn)機構(gòu)投資者的定價能力、從而提高機構(gòu)投資者的參與度。【3】若北證啟用市值配售，建議關(guān)注低估值、低波動方向。以2016年初為例，取消新股申購預(yù)繳款制度吸引大量投資者入市，網(wǎng)上申購數(shù)量對應(yīng)的市值規(guī)模底倉由千億增至萬億級，短期內(nèi)助推市場風(fēng)格轉(zhuǎn)向大盤價值，但中長期趨勢的形成、仍需回歸基本面趨勢。
風(fēng)險提示：1）政策落地具有不確定性；2）北交所新股發(fā)行速度不及預(yù)期；3）新股申購參與賬戶增長過快；4）新股漲幅不及預(yù)期等。
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