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上篇：
　　【為什么11月以來(lái)債市持續(xù)陰跌？】
　　經(jīng)過(guò)10月對(duì)政策預(yù)期及央行重啟買債等主線的充分交易后，債市在缺乏增量信息的背景下，對(duì)權(quán)益市場(chǎng)變動(dòng)及公募贖回新規(guī)傳言的敏感度有所抬升。利率債收益率多呈現(xiàn)上行行情，信用債在風(fēng)險(xiǎn)偏好、萬(wàn)科債券展期等因素的擾動(dòng)下亦多有回調(diào)。隨著12月兩場(chǎng)重要會(huì)議落地，短期關(guān)于政策內(nèi)容的博弈或也告一段落。
　　【歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看歲末年初債券多季節(jié)性走強(qiáng)】
　　歲末年初時(shí)期債市多季節(jié)性走強(qiáng)，“搶跑”特征相對(duì)較為明顯。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，歲末時(shí)期（12月-春節(jié)前），債券指數(shù)多呈現(xiàn)上漲行情。若分段來(lái)看，11月底至年底，債券指數(shù)在2021、2022年出現(xiàn)局部調(diào)整，主因房企流動(dòng)性危機(jī)和理財(cái)贖回潮負(fù)反饋導(dǎo)致的信用債階段性回調(diào)；而若考慮年底至次年春節(jié)前的整體行情，利率債、信用債及存單指數(shù)部分延續(xù)此前上漲行情，但是在2021、2023及2025年年初均出現(xiàn)不同程度回調(diào)。
　　下篇：
　　【今年的季節(jié)性規(guī)律會(huì)失靈嗎？】
　　從基本面環(huán)境來(lái)看，內(nèi)需偏弱的格局或仍未發(fā)生明顯逆轉(zhuǎn)，短期或?qū)行纬梢欢ㄖ?，但需關(guān)注增量擴(kuò)內(nèi)需及反內(nèi)卷政策的擾動(dòng)。
　　從貨幣政策取向來(lái)看，重要會(huì)議再次提及“加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度”，要求發(fā)揮存量政策和增量政策集成效應(yīng)，更側(cè)重靈活調(diào)整政策松緊而非長(zhǎng)期營(yíng)造單邊寬松環(huán)境，中性預(yù)期全年降息10BP，降準(zhǔn)50BP，但短期落地概率不大。
　　從機(jī)構(gòu)行為來(lái)看，配置盤并未提前進(jìn)場(chǎng)，交易盤左側(cè)博弈意愿較低。銀行可能繼續(xù)兌現(xiàn)OCI浮盈，且賬簿利率風(fēng)險(xiǎn)約束下配置力量受限；保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)保費(fèi)收入同比下行且資金向權(quán)益傾斜對(duì)債市投資形成制約；理財(cái)或更傾向于將倉(cāng)位轉(zhuǎn)向低波資產(chǎn)。
　　【跨年行情不宜高估，但可適當(dāng)關(guān)注超跌品種的修復(fù)機(jī)會(huì)】
　　我們認(rèn)為10Y國(guó)債活躍券收益率或延續(xù)在1.8%-1.9%區(qū)間震蕩，若貨幣寬松不超預(yù)期，春節(jié)前向下突破1.75%的概率不高。操作上，同業(yè)存單及中短端利率債可能更為穩(wěn)妥，建議對(duì)長(zhǎng)端利率保持靈活，依托賠率優(yōu)勢(shì)把握交易機(jī)會(huì)并注意及時(shí)止盈；中短端信用債供需結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)健，可關(guān)注局部票息策略?？紤]到近期超長(zhǎng)債出現(xiàn)超跌情況，風(fēng)險(xiǎn)和稅收調(diào)整后其與房貸利差明顯走闊，性價(jià)比或逐步凸顯，負(fù)債端較為穩(wěn)定的資金亦可在久期靈活擺布的前提下關(guān)注超長(zhǎng)債價(jià)值修復(fù)的階段性交易機(jī)會(huì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策和財(cái)政政策超預(yù)期