>> 浙商證券-流動(dòng)性與同業(yè)存單跟蹤：同業(yè)存單利率或仍將“上下兩難”-260112
| 上傳日期： |
2026/1/12 |
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| 1799KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
胡建文 |
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核心觀點(diǎn)
本篇周報(bào)依然維持2025年12月7日《“進(jìn)退維谷”的同業(yè)存單》觀點(diǎn)，同業(yè)存單利率或仍將“上下兩難”，并重點(diǎn)回答人民幣匯率升值如何影響銀行間資金面、2026年1月份信貸“開門紅”程度兩個(gè)關(guān)鍵問題。
同業(yè)存單利率或仍將“上下兩難”
2025年12月7日我們發(fā)布了《“進(jìn)退維谷”的同業(yè)存單》，認(rèn)為“同業(yè)存單收益率或仍將處于‘進(jìn)退維谷’的格局中”,當(dāng)前依然維持這一觀點(diǎn)。同業(yè)存單利率上行困難，依然由于“同業(yè)存單收益率上行難度較大，體現(xiàn)在央行買斷式逆回購(gòu)、MLF等中期流動(dòng)性投放工具的成本與當(dāng)前同業(yè)存單發(fā)行利率形成比價(jià)關(guān)系，和活期理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模增長(zhǎng)帶動(dòng)的存單配置需求上升”。同業(yè)存單收益率下行難度較大，也與前期邏輯一致，“在收窄短期利率走廊的政策導(dǎo)向下，DR001和R001都難以大幅偏離央行7天期omo利率”。前述觀點(diǎn)，可具體參閱《“進(jìn)退維谷”的同業(yè)存單》。
本周，我們發(fā)現(xiàn)投資者較為關(guān)注人民幣匯率升值如何影響銀行間資金面、2026年1月份信貸“開門紅”程度兩個(gè)關(guān)鍵問題。
人民幣匯率升值如何影響銀行間資金面
關(guān)于“人民幣匯率升值對(duì)銀行間資金面”的傳導(dǎo)路徑上，我們認(rèn)為“價(jià)”而非“量”起到主要作用?！傲俊狈矫?，由于當(dāng)前的結(jié)售匯制度是意愿結(jié)售匯，即企業(yè)加速結(jié)匯后，商業(yè)銀行可自主選擇是否愿意把美元等外匯賣給央行，商業(yè)銀行對(duì)于外匯的態(tài)度影響“企業(yè)結(jié)匯—商業(yè)銀行賣出外匯給央行—央行購(gòu)匯、投放基礎(chǔ)貨幣”的鏈條。但目前無論是央行資產(chǎn)負(fù)債表“外匯占款”科目環(huán)比變動(dòng)，還是外管局發(fā)布的銀行結(jié)售匯數(shù)據(jù)，都未能觀察到這一鏈條的發(fā)生。因此人民幣升值下，“量”對(duì)于銀行間流動(dòng)性利多作用有限?！皟r(jià)”方面，我們認(rèn)為對(duì)于近期資金面寬松起到主要作用，即央行對(duì)于回購(gòu)利率下破政策利率的容忍度提高。人民幣兌美元的中間價(jià)逆周期因子走勢(shì)和DR001明顯反向變化，且2025年下半年以來香港地區(qū)人民幣融資成本（CNHHIBOR 1M）非常平穩(wěn)。
2026年1月份信貸“開門紅”程度
關(guān)于信貸“開門紅”程度，我們或在1月下旬能得到更為清晰的先行指標(biāo)數(shù)據(jù)。票據(jù)利率目前沒有太明顯的異動(dòng)，商業(yè)銀行分支行微觀調(diào)研情形目前也未十分清晰，對(duì)于1月份信貸“開門紅”程度的證據(jù)不夠充分
風(fēng)險(xiǎn)提示
貨幣政策超預(yù)期變動(dòng)；海外主要央行貨幣政策變更后對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)產(chǎn)生外溢效應(yīng)；狹義流動(dòng)性向廣義流動(dòng)性加速傳導(dǎo)。
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