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貨幣政策重結(jié)構(gòu)、輕總量。央行當(dāng)前對(duì)信用總量擴(kuò)張的訴求不高，仍然強(qiáng)調(diào)“保持社會(huì)融資條件相對(duì)寬松，引導(dǎo)金融總量合理增長(zhǎng)、信貸均衡投放”，但更加關(guān)注結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，強(qiáng)調(diào)定向精準(zhǔn)滴灌，進(jìn)一步支持科技創(chuàng)新、民營(yíng)企業(yè)和擴(kuò)大內(nèi)需。央行在發(fā)布會(huì)上推出的8項(xiàng)增量政策中，有6項(xiàng)是結(jié)構(gòu)性工具。價(jià)格方面，統(tǒng)一下調(diào)各類(lèi)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具利率0.25個(gè)百分點(diǎn)；數(shù)量方面，增加支農(nóng)支小再貸款額度5000億元，增加科技創(chuàng)新和技術(shù)改造貸款額度4000億元，新增的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具額度合計(jì)9000億元。本次發(fā)布會(huì)上，央行總共16次提到了“五篇大文章”，是貨幣政策未來(lái)重點(diǎn)支持的方向。
　　2026年降準(zhǔn)降息的概率在提升。本次發(fā)布會(huì)，央行明確指出我國(guó)還有降準(zhǔn)降息的空間，尤其是闡述了隨著大量三到五年期定期存款到期重置，2026年銀行凈息差對(duì)降息的約束會(huì)有所緩解，這種明確釋放寬松指引信號(hào)的行為比較罕見(jiàn)，因此我們認(rèn)為，有必要調(diào)高今年降準(zhǔn)降息的概率。當(dāng)前，能夠觸發(fā)降準(zhǔn)降息的無(wú)非是兩種情況：一是配合財(cái)政發(fā)債，二是穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)。央行對(duì)財(cái)政的配合將主要通過(guò)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)、買(mǎi)斷式回購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)。因此，目前降準(zhǔn)降息的主要任務(wù)就是穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)，今年降準(zhǔn)降息的窗口關(guān)鍵要看經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和重大風(fēng)險(xiǎn)暴露的壓力。其中，出口和地方財(cái)政現(xiàn)金流可能是兩個(gè)關(guān)鍵的變量。
　　對(duì)匯率波動(dòng)的容忍度提高，出口對(duì)幣值影響較小。本次發(fā)布會(huì)繼續(xù)強(qiáng)調(diào)了“保持匯率彈性”，說(shuō)明央行當(dāng)前可以接受人民幣進(jìn)一步的升值。但央行也同樣在強(qiáng)調(diào)“防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)”，說(shuō)明單邊快速升值可能是央行不希望看到的結(jié)果，一旦出現(xiàn)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，央行、外管局可能會(huì)進(jìn)行適度干預(yù)。同時(shí)，發(fā)布會(huì)上外管局也指出，“外貿(mào)企業(yè)以人民幣開(kāi)展跨境貿(mào)易結(jié)算的比例目前大約是30%”、“以外幣開(kāi)展結(jié)算的，外匯套期保值的比率也上升到了30%左右”，也就是說(shuō)，大約60%的進(jìn)出口貿(mào)易不會(huì)受到匯率波動(dòng)的影響。因此，即使人民幣在2026年進(jìn)一步升值，對(duì)今年出口的影響可能也相對(duì)可控。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：增量政策超預(yù)期；匯率變化弱于預(yù)期；國(guó)際地緣政治局勢(shì)變化超預(yù)期。