>> 東吳證券-公用事業(yè)行業(yè)深度報告：火箭發(fā)射深度1，可回收路徑中稀缺耗材，推進(jìn)劑特氣份額&價值量提升-260122
| 上傳日期： |
2026/1/22 |
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| 1131KB |
| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
袁理，任逸軒 |
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投資要點(diǎn)
高載重與可回收推動火箭發(fā)射降本，推進(jìn)劑、發(fā)射特氣需求剛性，價值量與價值占比長期提升?；鸺l(fā)射經(jīng)濟(jì)性成為未來火箭發(fā)射向高密度、標(biāo)準(zhǔn)化轉(zhuǎn)型的重要因素?；鸺l(fā)射降本路線清晰，高載重和可回收成為核心途徑，液態(tài)甲烷作為推進(jìn)劑優(yōu)勢凸顯，占比提升。在高載重與可重復(fù)使用背景下，推進(jìn)劑特氣需求與發(fā)射次數(shù)高度相關(guān)且成本占比提升?？芍貜?fù)使用技術(shù)顯著壓縮了制造成本在單次發(fā)射中的占比，但并未降低推進(jìn)劑消耗，回收過程甚至需要額外燃料儲備?；诋?dāng)前時點(diǎn)，我們測算獵鷹9號單次發(fā)射推進(jìn)劑與特氣需求合計成本約80萬美元，根據(jù)《“獵鷹”9火箭的發(fā)射成本與價格策略分析》（2022），考慮火箭可回收，火箭成本從5000萬美元下降至1500萬美元，推進(jìn)劑與特氣需求剛性保持單次80萬美元，單次發(fā)射成本占比從1.6%提升至5.3%。推進(jìn)劑與特氣需求逐步成為最穩(wěn)定、最可預(yù)測的價值環(huán)節(jié)。
商業(yè)航天進(jìn)入規(guī)?；l(fā)射階段，供給端能力持續(xù)釋放。我國已構(gòu)建起內(nèi)陸三場（酒泉/太原/西昌）+濱海一場（文昌）+海上母港（東方航天港）+商業(yè)專用場（海南商發(fā)）的立體化發(fā)射場體系，實(shí)現(xiàn)了多軌道覆蓋和專業(yè)化分工布局。發(fā)射基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù)完善，中國現(xiàn)有工位總數(shù)21個，在建及規(guī)劃5個。中國火箭發(fā)射次數(shù)持續(xù)增長，2020年中國火箭發(fā)射次數(shù)39次，2025年已提升至發(fā)射次數(shù)92次（商業(yè)發(fā)射50次）。商業(yè)發(fā)射占比提升，驅(qū)動行業(yè)更加聚焦發(fā)射經(jīng)濟(jì)性，發(fā)射經(jīng)濟(jì)性提升，成為發(fā)射高密度、標(biāo)準(zhǔn)化模式轉(zhuǎn)變的重要因素。
成本約束仍存但降本路徑清晰，高載重與可回收成為核心手段。中國發(fā)射成本自2020年約11.5萬元/公斤逐步下降，2029年有望快速下降至4.5萬元/公斤左右。推動這一趨勢的力量包括1）新一代運(yùn)載火箭運(yùn)力顯著提升，2）可重復(fù)使用技術(shù)逐步成熟試飛密集，3）發(fā)射場與發(fā)射流程常態(tài)化單工位發(fā)射周期持續(xù)壓縮。SpaceX成熟后的Falcon 9已穩(wěn)定在2萬元/公斤，通過復(fù)用甚至達(dá)到更低水平。商業(yè)火箭發(fā)射持續(xù)降本，發(fā)射服務(wù)價格下降，經(jīng)濟(jì)性推動產(chǎn)業(yè)爆發(fā)。
推進(jìn)劑路線明確，液氧甲烷優(yōu)勢突出，液氧煤油同步發(fā)展。在可回收火箭燃料選擇上，行業(yè)形成液氧煤油與液氧甲烷并行發(fā)展的格局，長期來看液氧甲烷優(yōu)勢突出占比逐步提升。1）液氧甲烷：燃燒更為清潔，積碳水平顯著低于煤油，推力調(diào)節(jié)范圍更寬，相對液氫具備更優(yōu)儲運(yùn)安全性，在面向高頻復(fù)用和快速整備的新一代火箭型號中展現(xiàn)出明顯優(yōu)勢，成為新研可回收火箭的重要發(fā)展方向。2）液氧煤油：經(jīng)過長期工程驗(yàn)證，技術(shù)成熟度高，當(dāng)前國內(nèi)外大量存量在役火箭及其配套發(fā)動機(jī)仍以煤油為主要推進(jìn)劑，短期內(nèi)路徑依賴較強(qiáng)。且實(shí)踐證明，液氧煤油火箭同樣能夠?qū)崿F(xiàn)一級回收與多次復(fù)用。二者主要差異在于，煤油燃燒過程中存在結(jié)焦問題，回收后對發(fā)動機(jī)和管路的檢查、清洗與維護(hù)要求更高，整備周期和運(yùn)維復(fù)雜度相對高于液氧甲烷路線。
投資建議：重點(diǎn)推薦九豐能源，打造九豐航天特氣專業(yè)品牌，航天特燃特氣供應(yīng)價值量與份額長期提升。公司深度卡位商業(yè)航天特燃特氣供應(yīng)，具備液氫、液態(tài)甲烷、氦氣等供應(yīng)能力，匹配可回收工藝路線。海南商發(fā)項(xiàng)目一期工程已基本建成，海南商發(fā)二期擴(kuò)能規(guī)劃明確，匹配常態(tài)化高密度發(fā)射需求。公司戰(zhàn)略合作火箭公司，逐步拓展到山東海陽東方航天港、甘肅酒泉衛(wèi)星發(fā)射中心等其他商業(yè)航天基地的特燃特氣合作。我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤15.6/18.0/21.3億元，對應(yīng)2025-2027年P(guān)E 21.5/18.7/15.8倍（2026/1/20），維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：商業(yè)航天發(fā)射次數(shù)不及預(yù)期，推進(jìn)劑技術(shù)演進(jìn)不及預(yù)期，推進(jìn)劑特氣安全經(jīng)營風(fēng)險，行業(yè)政策與監(jiān)管環(huán)境發(fā)生變化，相關(guān)測算與實(shí)際情況有偏差的風(fēng)險，個股短期股價波動風(fēng)險等。
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