>> 華泰證券-宏觀：PPI何時(shí)轉(zhuǎn)正？-260301
| 上傳日期： |
2026/3/1 |
大小： |
2906KB |
| 格式： |
pdf 共40頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
易峘，吳宛憶，?；埯?/b> |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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近期，PPI從去年6月-3.6%的低點(diǎn)反彈至今年1月的-1.4%，預(yù)計(jì)2月降幅將進(jìn)一步收窄至-1.1%。按目前趨勢(shì)，PPI可能在今年5-6月走出長(zhǎng)達(dá)3年半的“負(fù)增長(zhǎng)周期”。我們認(rèn)為，PPI轉(zhuǎn)正根本上由供需基本面改善驅(qū)動(dòng)，而非僅由全球工業(yè)品價(jià)格上升拉動(dòng)。本文從宏觀、中觀及企業(yè)層面數(shù)據(jù)多方面論證這一觀點(diǎn)——所以，PPI轉(zhuǎn)正可能有一定持續(xù)性，同時(shí)，名義GDP增長(zhǎng)顯著回升、企業(yè)盈利增長(zhǎng)明顯修復(fù)，而后者彈性更高。更進(jìn)一步，名義增長(zhǎng)回升或?qū)⒊蔀轫樦芷趯傩暂^強(qiáng)的人民幣匯率加速重估的“催化劑”，并與人民幣資產(chǎn)表現(xiàn)形成“正循環(huán)”，加速全球資本配置、國(guó)內(nèi)資本回流至人民幣資產(chǎn)。我們上調(diào)2026年底美元兌人民幣匯率預(yù)測(cè)至6.62。由此，2026年美元計(jì)價(jià)中國(guó)名義GDP增長(zhǎng)有望達(dá)到11%左右——這意味著同樣口徑下中國(guó)企業(yè)盈利增長(zhǎng)有望高于美國(guó)及全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。
一、結(jié)論先行：預(yù)判PPI轉(zhuǎn)正時(shí)點(diǎn)與名義增長(zhǎng)走勢(shì)
我們預(yù)計(jì)，中國(guó)PPI或?qū)⒃诮衲?-6月轉(zhuǎn)正，為2022年10月來(lái)首次；2026全年平均PPI或?qū)娜ツ甑?2.6%回升至+0.1%，而今年年底PPI可能達(dá)到1%左右。雖然海外工業(yè)品和大宗商品價(jià)格中樞抬升且有一定粘性，但過去3年的中外“剪刀差”走勢(shì)表明，中國(guó)PPI根本上受國(guó)內(nèi)供需變化驅(qū)動(dòng)。
核心CPI和GDP平減指數(shù)的走勢(shì)與PPI趨同。GDP平減指數(shù)有望今年2季度回正。2026全年名義GDP增長(zhǎng)可能從去年的4%回升至5.1%；而今年4季度名義增長(zhǎng)可能達(dá)到5.6%，比去年3季度低點(diǎn)提升近2個(gè)百分點(diǎn)。
二、基本面：制造業(yè)供需平衡改善，海外工業(yè)品價(jià)格傳導(dǎo)更為順暢
需求側(cè)，預(yù)計(jì)今年外需增長(zhǎng)高位上行、內(nèi)需邊際改善。外需方面，正如我們?cè)凇陡昂牟摹钡娜蛲顿Y周期意味著什么？》（2026/1/19）中所分析的，今年全球資本開支有望加速、熱點(diǎn)擴(kuò)散，疊加關(guān)稅擾動(dòng)減退，全球制造業(yè)景氣度有望繼續(xù)上升。中國(guó)、乃至亞洲出口增長(zhǎng)有望繼續(xù)高增。同時(shí)，AI相關(guān)資本開支持續(xù)超預(yù)期、中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系迎來(lái)“窗口期”、全球國(guó)防及再工業(yè)化投入加碼等因素均將利好出口增長(zhǎng)。內(nèi)需領(lǐng)域，投資有望回升：預(yù)計(jì)地產(chǎn)、尤其建安投資磨底，對(duì)工業(yè)品需求的拖累勢(shì)微；高端制造業(yè)投資持續(xù)加碼；基建投資適度加速；而關(guān)稅波動(dòng)對(duì)制造業(yè)投資的壓制減輕、甚至部分逆轉(zhuǎn)。
供給側(cè)，宏觀與行業(yè)、公司多個(gè)維度的數(shù)據(jù)均顯示制造業(yè)產(chǎn)能整合已經(jīng)進(jìn)行了2-3年，今年或?qū)⑦M(jìn)入“收尾期”。制造業(yè)投資一般滯后于PPI半年左右，今年制造業(yè)投資增長(zhǎng)有望總體好于去年，但是，“統(tǒng)一大市場(chǎng)”，“反內(nèi)卷”，“雙碳”等政策約束可能抑制相關(guān)產(chǎn)能過快擴(kuò)張，延長(zhǎng)PPI景氣周期。國(guó)內(nèi)供需改善可能令海外/上游價(jià)格傳導(dǎo)更為順暢，中下游利潤(rùn)壓力有望緩解。
三、上調(diào)人民幣匯率預(yù)測(cè)，更加看好制造業(yè)及中國(guó)資產(chǎn)重估前景
實(shí)際增長(zhǎng)-名義增長(zhǎng)-企業(yè)盈利增長(zhǎng)呈“彈性遞增”關(guān)系，而人民幣匯率和資本流動(dòng)走勢(shì)也具備較強(qiáng)的“順周期”屬性。我們重申長(zhǎng)期以來(lái)的觀點(diǎn)，即人民幣真實(shí)有效匯率已經(jīng)走過二十余年來(lái)最大幅度的貶值周期，其估值極具競(jìng)爭(zhēng)力；而PPI轉(zhuǎn)正、企業(yè)現(xiàn)金流修復(fù)，將推升人民幣資產(chǎn)的投資回報(bào)率和風(fēng)險(xiǎn)偏好，吸引正向資本流動(dòng)，成為人民幣和人民幣資產(chǎn)加速重估的“催化劑”。
我們上調(diào)2026年底美元兌人民幣匯率預(yù)測(cè)至6.62，重申“重估中國(guó)-走向縱深”的年度策略觀點(diǎn)。鑒于中國(guó)占全球制造業(yè)增加值中三分之一，且實(shí)際為大量商品的“邊際定價(jià)國(guó)”，中國(guó)PPI轉(zhuǎn)正也意味著全球制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的供需平衡進(jìn)一步收緊，全球、尤其中國(guó)商品、制造業(yè)價(jià)值重估可能“更進(jìn)一步”。
風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)需再度走弱，地產(chǎn)周期加速下行。
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