>> 銀河證券-攜程集團-S(09961.HK)公司業(yè)績點評：國際業(yè)務(wù)驅(qū)動業(yè)績增長，盈利能力邊際改善-260226
| 上傳日期： |
2026/3/2 |
大小： |
660KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
顧熹閩 |
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事件：公司發(fā)布2025年全年及第四季度業(yè)績公告。2025年公司實現(xiàn)營收624億元/同比+17.1%，歸母凈利333億元/同比+95.1%。經(jīng)調(diào)歸母凈利318億元/同比+76.5%。其中，4Q25公司實現(xiàn)營收154億元/同比+20.8%，歸母凈利43億元/同比+98.5%，經(jīng)調(diào)歸母凈利35億元/同比+14.7%。
出境游需求強勁，驅(qū)動機酒及度假產(chǎn)品營收顯著提升：4Q25公司實現(xiàn)營收154億元/同比+21%。分板塊來看：1）住宿預(yù)訂服務(wù)實現(xiàn)營收63億元/同比+21.4%；2）交通票務(wù)服務(wù)實現(xiàn)營收54億元/同比+12.3%，；3）旅游度假服務(wù)實現(xiàn)營收11億元/同比+21.4%；4）商旅管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收8億元/同比+15.1%。機酒業(yè)務(wù)延續(xù)前三季度的穩(wěn)定增勢，在國內(nèi)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定的情況下旺盛的出境游需求驅(qū)動國際機酒預(yù)訂量顯著提升。另外出境旅游產(chǎn)品供給擴張，豐富的產(chǎn)品選擇驅(qū)動旅游度假服務(wù)業(yè)務(wù)Q4增速顯著優(yōu)于前三季度。
平臺服務(wù)優(yōu)勢顯著，入境游業(yè)績兌現(xiàn)亮眼：攜程入境游業(yè)務(wù)2025年迎來爆發(fā)式增長，全年服務(wù)超2000萬入境游客，同比增長近100%，亞太地區(qū)保持為核心客源地，同時西方市場需求持續(xù)擴張。公司全年花費超10億元專項資金用于搭建入境服務(wù)體系和宣傳，全方位解決國際游客入境游痛點，服務(wù)能力壁壘顯著。另外公司依托平臺優(yōu)勢高效匹配入境游需求和本地供給，推動超6萬家酒店和40%的受益景點首次承接入境游訂單，成為行業(yè)承接入境游需求的核心平臺。
春節(jié)業(yè)績亮眼，業(yè)績實現(xiàn)全線高增：2026年春節(jié)假期延長催化旅游需求釋放，公司國內(nèi)酒店業(yè)務(wù)實現(xiàn)雙位數(shù)增長且ADR同比小幅上漲，出境業(yè)務(wù)同樣錄得雙位數(shù)增長，歐洲等長途目的地增長勢頭顯著，國際OTA平臺預(yù)訂量同比提升約60%。上述表現(xiàn)印證了旅游消費需求的強韌性，另外ADR上行反映出國內(nèi)旅游市場供需結(jié)構(gòu)向好，為26年整體業(yè)務(wù)增長釋放積極信號。
4Q25盈利指標(biāo)小幅承壓，降幅收窄現(xiàn)邊際改善：4Q25公司毛利率為79%/同比-0.3pct，研發(fā)/銷售/管理費用率分別同比-0.5pct/+2.1pct/-0.3pct，反映公司國際業(yè)務(wù)的投入仍在持續(xù)。經(jīng)調(diào)歸母凈利率為66.9%/同比-1.2pct，毛利率下降和營銷投入增加雖對公司盈利能力仍有所影響，但毛利率降幅和經(jīng)調(diào)歸母凈利率降幅環(huán)比Q3均有所收窄，反映公司盈利端壓力邊際緩解，后續(xù)伴隨國際業(yè)務(wù)投入逐步兌現(xiàn)效益、入境游等核心板塊持續(xù)放量，公司盈利水平有望迎來穩(wěn)步修復(fù)。
反壟斷調(diào)查短期有擾動，核心增長邏輯未改。2026年1月公司因涉嫌濫用市場支配地位被國家市場監(jiān)管總局立案調(diào)查，目前調(diào)查工作仍在推進中。短期來看，若調(diào)查認定相關(guān)行為違規(guī)，公司或?qū)⒚媾R2025年營收1%-10%的罰款，對應(yīng)金額約6.2-62.4億元，業(yè)績端存在一定不確定性，且后續(xù)若涉及業(yè)務(wù)模式整改，或?qū)Χ唐谟Y(jié)構(gòu)產(chǎn)生小幅影響，但公司現(xiàn)金流充裕，可有效覆蓋潛在罰款及整改成本，不會對日常經(jīng)營形成實質(zhì)性資金壓力。長期而言，公司在中高端旅游服務(wù)領(lǐng)域的領(lǐng)先地位穩(wěn)固，服務(wù)壁壘與用戶粘性難以被替代，且入境游、全球化布局核心增長邏輯未發(fā)生根本變化，業(yè)績增長的核心驅(qū)動力依舊明確。
投資建議：短期盈利能力下滑系海外業(yè)務(wù)營銷投入導(dǎo)致，目前降幅已見收窄且投入在業(yè)務(wù)驅(qū)動方面成效明顯，長期國際業(yè)務(wù)增量空間巨大，預(yù)計未來利潤釋放空間較大，但短期內(nèi)收監(jiān)管風(fēng)險影響年內(nèi)業(yè)績存在一定不確定性。我們預(yù)計2026-2028年經(jīng)調(diào)歸母凈利分別為133億元/209億元/234億元，對應(yīng)PE為22X/14X/13X，調(diào)整為“謹慎推薦”評級。
風(fēng)險提示：新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期的風(fēng)險，反壟斷的監(jiān)管風(fēng)險，匯率波動風(fēng)險。
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