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核心觀點(diǎn)
　　商用車起家、乘用車開(kāi)拓。2月定增落地，豪華新能源轉(zhuǎn)型加速推進(jìn)。公司早期以商用車起家，逐步完善輕型卡車、客車底盤、重卡、微卡等產(chǎn)品體系，是國(guó)內(nèi)商用車龍頭之一。2007年公司進(jìn)入乘用車市場(chǎng)，2016年推出新能源乘用車產(chǎn)品，先后與蔚來(lái)、小鵬、大眾等展開(kāi)合作，圍繞“代工+生態(tài)”新合作模式。2021年公司與華為合作豪華新能源汽車尊界品牌，加速高端智能化轉(zhuǎn)型，2026年2月14日，公司公告完成非公開(kāi)發(fā)行定增，募資35億元，募投項(xiàng)目以公司電動(dòng)汽車技術(shù)為基礎(chǔ)，融合華為等高科技企業(yè)智能化、網(wǎng)聯(lián)化汽車解決方案，開(kāi)發(fā)全新一代高端智能電動(dòng)平臺(tái)。預(yù)計(jì)本次定增將助力尊界品牌全系產(chǎn)能爬坡，為S800的交付及后續(xù)MPV、SUV等新車型的推出打造堅(jiān)實(shí)牢固的產(chǎn)能基礎(chǔ)。
　　攜手華為設(shè)立尊界,打造中國(guó)超豪華品牌，上市即爆款。用中國(guó)科技+東方豪華對(duì)標(biāo)保時(shí)捷/勞斯萊斯/賓利等。華為與江淮的合作，優(yōu)勢(shì)集中在輕資產(chǎn)高協(xié)同、高端化突破、制造與數(shù)字化雙升級(jí)、全棧技術(shù)落地。雙方優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、分工明確，共同打造智能化高端品牌標(biāo)桿。1)定位方面，尊界專注超高端賽道，用華為技術(shù)重構(gòu)豪華車價(jià)值體系，主攻60萬(wàn)以上超豪華市場(chǎng)。超豪華市場(chǎng)具備稀缺性，進(jìn)口替代趨勢(shì)顯著;2)市場(chǎng)反饋方面，首款百萬(wàn)級(jí)行政轎車S800于2025年5月30日上市，通過(guò)高階智駕、智能座艙等智能化豪華配置，形成對(duì)傳統(tǒng)豪華燃油車的差異化競(jìng)爭(zhēng)。19天訂單破5000臺(tái)，2025年訂單超2萬(wàn)臺(tái)，交付近1.2萬(wàn)臺(tái)，均價(jià)近90萬(wàn)。預(yù)計(jì)穩(wěn)態(tài)銷量可維持在3000-4000臺(tái)/月;3)產(chǎn)品線規(guī)劃方面，2026年尊界產(chǎn)品矩陣將進(jìn)一步擴(kuò)大，全線覆蓋轎車、SUV、MPV三大品類。轎車方面，高端定制版s900 (S800配置升級(jí)款)預(yù)計(jì)25年底推出，26年上市;MPV方面，預(yù)計(jì)推出兩款車型，首推單一版本車型預(yù)計(jì)2026年北京車展(4月）首次公開(kāi)亮相，二季度末小批量產(chǎn)，三季度上市，價(jià)格定位預(yù)計(jì)將填補(bǔ)鴻蒙智行50-100萬(wàn)產(chǎn)品空白;SUV方面，將延續(xù)S800的設(shè)計(jì)理念，推出面向頂級(jí)豪華的旗艦SUV，定位直面勞斯萊斯庫(kù)里南、路虎攬勝等國(guó)際標(biāo)桿，預(yù)計(jì)于2027年一季度或二季度推出。預(yù)計(jì)更多車型的推出，有助于品牌將已建立的高端勢(shì)能向更多細(xì)分市場(chǎng)擴(kuò)展，帶來(lái)顯著的銷量與業(yè)績(jī)?cè)隽俊?br>　　商用車占公司營(yíng)收占比過(guò)半，構(gòu)成穩(wěn)定現(xiàn)金流的核心基本盤，未來(lái)將受益于輕卡龍頭的規(guī)模壁壘、新能源商用車的高增長(zhǎng)彈性、全球化出口的持續(xù)紅利。1）規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著，商用車是公司第一大收入和毛利來(lái)源，2025H1商用車營(yíng)收106.42億元，占公司收入比重約54.86%。公司將受益于規(guī)模化帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)，公司國(guó)內(nèi)輕卡市占率穩(wěn)居前列，規(guī)模效應(yīng)顯著，單臺(tái)制造成本低于行業(yè)均值約10%。2025年公司皮卡銷量6.07萬(wàn)輛，市占率10.3%，位居行業(yè)第二。2)出口帶來(lái)新增長(zhǎng)，海外業(yè)務(wù)是貢獻(xiàn)毛利的核心引擎，皮卡正成為商用車出口增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。2025年1-11月公司皮卡出口4.07萬(wàn)輛，穩(wěn)居行業(yè)前三,主要受益于海外新興市場(chǎng)需求的高景氣與中資廠商在海外份額的提升。3)新能源輕卡、重卡銷量穩(wěn)步提升。公司重卡新能源滲透率從2022年的幾乎為0提升至2024年的17%、2025年1-9月進(jìn)一步攀升至32%，顯著快于行業(yè)整體節(jié)奏;公司新能源輕卡排名穩(wěn)居前列，緊隨遠(yuǎn)程、福田等龍頭，2025年1-11月銷量約1.22萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)167%,增速快于行業(yè)整體的69%,市場(chǎng)份額8.02%，同比提升2.94pct。
　　布局低空經(jīng)濟(jì)新賽道，推進(jìn)規(guī)模化商業(yè)化進(jìn)程。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)低空經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展,戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)地位凸顯。安徼省提出低空經(jīng)濟(jì)規(guī)模目標(biāo)600-800億元，打造合肥、蕪湖兩個(gè)低空經(jīng)濟(jì)核心城市。公司作為省內(nèi)最具規(guī)模和技術(shù)積累的整車制造龍頭企業(yè)之一，處于低空經(jīng)濟(jì)制造產(chǎn)業(yè)鏈的核心，有望借助安徽大力支持eVTOL、飛行汽車的政策窗口，實(shí)現(xiàn)低空經(jīng)濟(jì)整機(jī)和核心零部件的率先布局和落地。在商業(yè)化推進(jìn)方面，公司聯(lián)合產(chǎn)業(yè)鏈多方在制造和研發(fā)兩方面開(kāi)展戰(zhàn)略合作。1)制造協(xié)同:與億航智能、合肥國(guó)先控股成立合資公司，建設(shè)低空航空器制造基地，整合新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈與航空技術(shù);2)研發(fā)協(xié)同:與北京理工合肥無(wú)人智能裝備研究院、阿爾特汽車共同打造飛行汽車聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室。在低空經(jīng)濟(jì)商業(yè)化、規(guī)?；M(jìn)程中，公司能夠?qū)⑵湓谄嚾姾透叨酥圃祛I(lǐng)域長(zhǎng)期積累的技術(shù)和量產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)快速遷移至低空飛行器領(lǐng)域，復(fù)用自身汽車產(chǎn)業(yè)鏈精密制造能力，更快產(chǎn)出具備高可靠性的適配零部件。
　　投資建議:乘用車板塊,高端化新品周期是乘用車板塊最確定的收入和銷量增量來(lái)源，S800上市后快速放量，顯著提升毛利率與ASP，預(yù)計(jì)2026年MPV、SUV、高定轎車陸續(xù)推出后將拓展產(chǎn)品和價(jià)格矩陣，乘用車板塊有望延續(xù)量?jī)r(jià)齊升趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)尊界品牌全系2026年銷量為4~5萬(wàn)臺(tái)，其中旗艦轎車S800目標(biāo)2萬(wàn)臺(tái)，MPV目標(biāo)3萬(wàn)臺(tái)。假設(shè)S800均價(jià)70萬(wàn)元、S900均價(jià)90萬(wàn)元、MPV均價(jià)60萬(wàn)元，尊界品牌全系2026年預(yù)計(jì)將貢獻(xiàn)收入365億元;商用車板塊,銷量和業(yè)績(jī)有望受益于出口高景氣與本地化產(chǎn)能布局將驅(qū)動(dòng)銷售規(guī)模與盈利質(zhì)量同步提升、輕卡和重卡新能源滲透率持續(xù)提升、以舊換新補(bǔ)貼政策延續(xù)穩(wěn)定商用車市場(chǎng)預(yù)期對(duì)銷量的托底