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業(yè)績略優(yōu)于預期：公司4Q25整體業(yè)績展現(xiàn)了經(jīng)營韌性，盡管面臨高基數(shù)壓力，集團總營收仍同比增長1.5%，優(yōu)于市場預期1.7%。4Q25零售品類出現(xiàn)顯著分化：受2024年同期政府補貼帶來的高基數(shù)影響，核心支柱帶電品類收入同比下滑12.0%至人民幣1533億元；而日用百貨品類維持強勁，同比增長12.1%。京東零售營收同比下降1.7%，經(jīng)營利潤率維持在3.2%的健康水平，與去年同期基本持平，主要得益于公司通過供應鏈優(yōu)化和高毛利的平臺及廣告服務對沖了利潤下行風險。此外，公司宣布約14億美元的年度現(xiàn)金分紅，結(jié)合2025年全年回購約30億美元股份，對應綜合股東回報率約10%。
　　外賣虧損環(huán)比收窄近20%：公司4Q25利潤端的劇烈波動主要源于對新業(yè)務的戰(zhàn)略性激進投入，主要包括外賣、海外業(yè)務和京喜等業(yè)務的擴張。新業(yè)務板塊收入同比激增200.9%至141億元，但同時也帶來了148億元的巨額經(jīng)營虧損，導致4Q25集團調(diào)整后凈利潤同比下降90%至11億元。外賣業(yè)務4Q25虧損幅度環(huán)比已收窄近20%，且單位經(jīng)濟模型持續(xù)改善，業(yè)務在規(guī)模增長的同時實現(xiàn)效率優(yōu)化。
　　維持“買入”評級，維持目標價131港元/34美元：我們預計公司1Q26集團收入同比增長3%，主要受京東物流及新業(yè)務增長驅(qū)動，京東零售收入預計同比持平。帶電品類上半年或仍將承壓，下半年有望得到改善；日百品類預計仍將維持雙位數(shù)增長。隨著外賣業(yè)務效率提升，我們預計公司2026年外賣投入將有所下降，盡管部分被海外業(yè)務和京喜的擴張抵消，整體新業(yè)務虧損規(guī)模預計仍將有所收窄，推動利潤迎來修復性反彈。維持“買入”評級，維持目標價131港元/34美元。
　　投資風險：消費復蘇進度；行業(yè)競爭或加劇；加大投入導致利潤率不及預期。