>> 華興證券-京東健康(6618.HK)2025年營收盈利強勁增長，AI+即時零售賦能健康生態(tài)-260310
| 上傳日期： |
2026/3/10 |
大小： |
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pdf 共4頁 |
來源： |
華興證券 |
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作者： |
趙冰 |
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依托供應(yīng)鏈核心優(yōu)勢，2025年營收盈利雙高增，利潤率創(chuàng)新高。
產(chǎn)品服務(wù)協(xié)同發(fā)展，AI與即時零售戰(zhàn)略升級，構(gòu)建全場景健康服務(wù)生態(tài)。
維持“買入”評級，下調(diào)目標價至HK$92.79（WACC 9.6%）。
醫(yī)藥供應(yīng)鏈核心優(yōu)勢致2025盈利創(chuàng)新高：根據(jù)公司2025年報，京東健康全年實現(xiàn)收入734.41億元（+26.3%），公司實現(xiàn)盈利53.67億元（+28.6%），非國際財務(wù)報告準則經(jīng)營盈利65.33億元（+36.3%），凈利潤率8.9%達到公司成立以來的最高水平。展望2026年，公司預(yù)計收入保持高雙位數(shù)增長，同時通過精細化運營推動毛利率提升，保持經(jīng)營利潤率與2025年持平。
產(chǎn)品與服務(wù)端協(xié)同發(fā)力，構(gòu)建健康服務(wù)閉環(huán)：根據(jù)2025年報，公司在產(chǎn)品端強化“新藥全網(wǎng)首發(fā)第一站”優(yōu)勢，全年首發(fā)超100款新藥，拓展眼科、皮科等細分領(lǐng)域供給，并推出AI驅(qū)動的營養(yǎng)咨詢與智能醫(yī)療器械；在服務(wù)端通過“自營+平臺+即時零售”深化全渠道布局，完善“醫(yī)-檢-診-藥”閉環(huán)，到家快檢服務(wù)在流感季訂單同比大增238%，實現(xiàn)高質(zhì)量增長?？紤]到AI技術(shù)的應(yīng)用推廣使公司產(chǎn)品的滲透率快速提升，以及受流感影響藥品銷售增速加快，我們調(diào)高2026E/2027E年商品銷售收入至725.05億元/846.50億元（比之前的預(yù)測提高5%/5%），同比增長19%/17%；調(diào)高2026E/2027E年服務(wù)收入至151.37億元/176.59億元（比之前的預(yù)測提高7%/ 7%），同比增長21%/17%。我們同時調(diào)高2026E/2027E毛利率至25.2%/ 25.4% (比之前的預(yù)測提高+0.84ppts/ 0.74ppts)。
AI與即時零售領(lǐng)域戰(zhàn)略升級，服務(wù)能力全面提升：根據(jù)2025年報，公司在AI領(lǐng)域，從技術(shù)賦能升級為構(gòu)建全場景服務(wù)矩陣，推出面向用戶的“AI京醫(yī)”和面向醫(yī)院的“京東卓醫(yī)”，深度整合臨床指南與醫(yī)學文獻，實現(xiàn)數(shù)億次交互且好評率達98%，并在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院、?？圃\療等場景落地應(yīng)用。在即時零售領(lǐng)域，從渠道拓展升級為全鏈路服務(wù)閉環(huán)，醫(yī)保線上支付覆蓋29城，自營藥房超300家，通過“供給+履約+支付+體驗”協(xié)同，實現(xiàn)24小時送藥與差異化供給，提升用戶健康服務(wù)的可及性與便捷性。
維持“買入”評級，下調(diào)目標價至HK$92.79（之前為HK$93.29）：我們調(diào)整了β系數(shù)至1.20（之前為1.00），最新WACC為9.6%（之前為8.3%），永續(xù)增長率維持4.5%不變，我們最新的目標價對應(yīng)2026年EV/sales為1.3x，低于行業(yè)可比公司平均值的2.2x。鑒于京東健康用戶活躍度提升、醫(yī)療品類持續(xù)擴充以及AI和即時零售領(lǐng)域的深入，我們認為公司估值仍有一定的上升空間。風險提示：1）監(jiān)管要求不斷變化；2）無法吸引和留住客戶；3）第三方合作風險；4）與集團的利益沖突；5）自營模式的運營風險。
風險提示
監(jiān)管要求不斷變化。國內(nèi)許多行業(yè)的法律法規(guī)都對京東健康有約束效力，尤其是互聯(lián)網(wǎng)和“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療”行業(yè)的法規(guī)相對較新，且經(jīng)常有變。此外，國內(nèi)某些藥物會受到價格限制，而另一些藥物則需遵守醫(yī)保局和有關(guān)部門的定價制度。藥品集采和“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療”的政策也可能影響零售價和利潤率，并加劇制藥行業(yè)的市場競爭。
無法吸引和留住用戶。京東健康的收入主要來自醫(yī)藥和保健產(chǎn)品的銷售。后臺會根據(jù)用戶群體的規(guī)模以及購買習慣進行分析，使活躍用戶數(shù)成為關(guān)鍵的收入增長動力。如果無法滿足用戶對一系列產(chǎn)品的期望，可能會降低客戶在京東健康的購買產(chǎn)品或與其開展業(yè)務(wù)的意愿。
第三方合作風險。京東健康每年從獨立的第三方服務(wù)提供商處獲得可比報價，以確保與京東集團的協(xié)議符合正常商業(yè)條款，因此，第三方協(xié)議中的條款需要公平、合理和規(guī)范。此外，截至2024年12月底，有超過10萬個第三方商戶使用公司的線上平臺。公司還與100多個地區(qū)政府合作，推出官方在線醫(yī)療服務(wù)平臺，服務(wù)各地居民，大大減輕線下醫(yī)療機構(gòu)的壓力。京東健康的收入和聲譽依賴于這些第三方的可信度。
與集團的利益沖突。京東健康和京東集團（京東健康的控股股東之一）之間可能在聲譽、供應(yīng)鏈、流量等多方面發(fā)生利益沖突，例如：1）無法與京東集團行使合同權(quán)利；2）業(yè)務(wù)機會分配不均；3）員工招聘和留任；4）與京東集團競爭對手建立業(yè)務(wù)關(guān)系；5）董事和員工之間可能存在利益沖突。
自營模式的運營風險。京東健康以直銷模式從供應(yīng)商采購藥品和保健產(chǎn)品。以下情況下可能對京東健康的業(yè)務(wù)運營和財務(wù)績效產(chǎn)生不利影響：1）京東健康無法繼續(xù)從當前供應(yīng)商采購足夠數(shù)量的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品；2）供應(yīng)商未能及時提供足夠數(shù)量的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品。
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