>> 東吳證券-藏格礦業(yè)(000408)2025年報點評：三大產(chǎn)品價格高位，利潤彈性可期-260315
| 上傳日期： |
2026/3/16 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
曾朵紅,阮巧燕,岳斯瑤 |
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業(yè)績符合預(yù)期：2025年公司實現(xiàn)營收35.8億元，同比+10.0%；歸母凈利潤38.5億元，同比+49.3%；扣非歸母凈利40.3億元，同比+58.3%。其中，25年Q4公司實現(xiàn)營收11.8億元，同比+26.8%；歸母凈利潤11.0億元，同比+54.7%；扣非歸母凈利潤12.7億元，同比+82.0%，業(yè)績略高于此前預(yù)告中值，符合預(yù)期。
鋰：25Q4復(fù)產(chǎn)且價格提升、26年麻米措增量可期。25年全年碳酸鋰產(chǎn)量8808噸，同減24%，銷量8957噸，同減34%。其中25Q4碳酸鋰產(chǎn)量2787噸，環(huán)比+227%，銷量4157噸，同比+1160%。價格成本方面，25年公司碳酸鋰含稅均價7.5萬元/噸，同比-12%，平均銷售成本4.3萬元/噸，同比+5%，毛利率34.8%，同比-10.6pct；其中，25Q4含稅均價8.3萬元/噸，環(huán)比+28%，平均銷售成本4.6萬元/噸，環(huán)比+33%。公司指引，察爾汗26年產(chǎn)量1.1萬噸，麻米措5萬噸產(chǎn)能26年Q3投產(chǎn)，當年有望貢獻2-2.5萬噸銷量，權(quán)益5000-6000噸銷量，且后續(xù)持股比例有望提升。按照碳酸鋰均價15萬/噸測算，26年碳酸鋰有望貢獻13億利潤，增量可期。
鉀：價格維持高位、產(chǎn)能利用率高。25年氯化鉀產(chǎn)量103萬噸，同減3%，銷量108萬噸，同增4%，產(chǎn)銷率保持高位。其中25Q4氯化鉀產(chǎn)量33.2萬噸，環(huán)比+54%，銷量24.8萬噸，環(huán)比+21%。價格成本方面，25年氯化鉀含稅均價2964元/噸，同比+29%，平均銷售成本962元/噸，同比-18%，毛利率64.6%，同比+19.8pct；其中，25Q4含稅均價3080元/噸，環(huán)比持平，平均銷售成本917元/噸，環(huán)比-3%。公司指引，26年氯化鉀銷量100萬噸，維持穩(wěn)定，并加快推進老撾100萬噸產(chǎn)能進度。我們預(yù)計26年價格穩(wěn)定，我們預(yù)計可貢獻15億利潤。
銅：25Q4銅價上漲、新增產(chǎn)能釋放、26年業(yè)績彈性大。巨龍銅業(yè)25年貢獻投資收益27.8億元，同比+44%，其中Q4貢獻8.3億元，環(huán)比+21%。巨龍銅業(yè)25全年銅產(chǎn)量19.4萬噸，同比+17%，銷量19.4萬噸，單噸利潤4.7萬，同比+25%；其中，25Q4銷量5.1萬噸，同比+3%，單噸利潤5.3萬，環(huán)比+17%。26年二期產(chǎn)能釋放，指引銷量30-31萬噸，若按照銅價10萬元/噸測算，對應(yīng)利潤近50億元。
25Q4經(jīng)營性現(xiàn)金流同比提升。2025年公司存貨為4.37億元，較年初增長2.26%；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額21億元，同比+128.5%；資本開支為0.73億元，同比-49.5%。其中，25年Q4公司經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流凈額為7.6億元，同比+147.7%；資本開支0.16億元，同環(huán)比-69%/-31%。
盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計公司2026-2027年歸母凈利潤75.0/90.6億元（原預(yù)期74.6/90億元），新增28年歸母凈利潤預(yù)測95.1億元，同比+95%/+21%/+5%，對應(yīng)PE為17x/14x/13x，給與26年25xPE估值，對應(yīng)目標價119元/股，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：需求不及預(yù)期，價格大幅波動。
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