>> 華泰證券-理想汽車-W(2015.HK)Q4環(huán)比扭虧，關(guān)注雙“9”新車-260316
| 上傳日期： |
2026/3/16 |
大小： |
519KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
宋亭亭,王立獻 |
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此報告為加密報告 |
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公司25年總營收/歸母凈利1123/11億元，同比-22%/-86%，同比下滑主要系25年高端市場競爭加劇。25Q4營收288億，同比-35%，歸母凈利0.2億，同比-99.6%，但較25Q3凈虧損6億元實現(xiàn)扭虧，毛利率邊際向好。Q4業(yè)績（GAAP凈利潤）超出我們預(yù)期，主要系Q3 MEGA召回對公司影響減少，公司季度毛利率環(huán)比改善，考慮到公司高端市場競爭力穩(wěn)健，智駕能力持續(xù)進化，維持“買入”評級。
Q4毛利率邊際改善，26Q1清庫或存在壓力
25Q4公司銷售新車10.9萬輛，同比-31%，環(huán)比+17%，環(huán)比增長主要系i6和i8的交付帶動。25Q4公司毛利率為17.8%，同比-2.5pct，環(huán)比+1.5pct，同比下降主要系產(chǎn)品組合變化影響（Q4 L6和i6銷量占比達55%），環(huán)比提升主要系Q3 MEGA召回對公司影響減少。公司持續(xù)推進組織優(yōu)化，2025年銷售及管理費用率/研發(fā)費用率18.4%/12.1%，同比-5.5/-7.7pct。公司預(yù)計26Q1交付8.0-8.3萬輛，我們預(yù)計公司清庫壓力仍較大，但考慮到Q2上市的新一代理想L9，庫存壓力預(yù)計環(huán)比改善。
關(guān)注雙“9”矩陣發(fā)布，自研芯片首搭上車
公司2026年核心產(chǎn)品周期聚焦“9”系列產(chǎn)品，目標奪回高端市場份額。全新一代理想L9及旗艦版本L9 Livis將于26Q2正式上市，其定位具身智能時代旗艦SUV，搭載自研M100芯片（進一步實現(xiàn)降本）、800V全主動懸架與全線控底盤，CLTC純電續(xù)航突破400km，超1400km綜合續(xù)航等是核心亮點。同時公司規(guī)劃年內(nèi)完成L系列改款、純電i9上市及MEGA車型補能與舒適性優(yōu)化，全面覆蓋20-50萬價格帶，以技術(shù)升級驅(qū)動產(chǎn)品力躍升，我們預(yù)計公司全年交付量同比+20%左右。
VLA模型持續(xù)升級，AI領(lǐng)域保持高投入
26年以來理想汽車加速智駕技術(shù)規(guī)?；涞兀?月正式向L系列ADPro車型推送ADPro 4.0系統(tǒng)，行業(yè)首個基于單顆地平線征程6M芯片的端到端城市NOA方案實現(xiàn)量產(chǎn)上車，以128 TOPS算力實現(xiàn)全場景城市輔助駕駛。同期推送的OTA 8.3版本完成VLA司機大模型全面升級。展望26年，公司自研芯片即將上車，性能方面，搭載自研M100芯片的測試車冰雪路面領(lǐng)航輔助成功率達82.7%，較前代車型提升31.2pct。公司將保持對智能化和AI的高投入（25年AI領(lǐng)域研發(fā)投入超60億元），持續(xù)推動智駕功能滲透率與用戶體驗提升。
盈利預(yù)測與估值
考慮到26年新能源購置稅退坡，行業(yè)競爭加劇，我們下調(diào)公司26-27年收入至1359/1535億元（調(diào)整幅度-1%/-19%），并預(yù)計28年收入為1720億元。同時考慮到公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，原材料成本提升，導(dǎo)致公司毛利率下滑，相對應(yīng)下調(diào)26-27年GAAP凈利潤為15/42億元（調(diào)整幅度-51%/-59%），并預(yù)計28年為86億元；下調(diào)26-27年non-GAAP凈利潤為27/56億元（調(diào)整幅度-42%/-55%），并預(yù)計28年為100億元。采用可比公司估值法，可比公司26年平均0.9x PS，維持給予20%溢價，我們給予公司26年1.1x PS（前值26E 1.0x PS），對應(yīng)目標價78.42港幣（前值84.80港幣），維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：電動車需求增長不及預(yù)期、智能化配置用戶需求不及預(yù)期。
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