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“保險(xiǎn)+科技”基因深厚，2025H1利潤(rùn)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。
　　眾安在線作為我國(guó)首家互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)科技公司，自2013年成立至今，依托“保險(xiǎn)+科技”雙引擎戰(zhàn)略，已構(gòu)建起以健康、數(shù)字生活、消費(fèi)金融、汽車四大生態(tài)為核心的財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)體系，同時(shí)布局科技輸出與數(shù)字銀行業(yè)務(wù)，形成多元協(xié)同的發(fā)展格局。2025H1公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.68億元（YoY+1103.5%），主要受益于保險(xiǎn)業(yè)務(wù)利潤(rùn)高增，以及銀行、科技板塊亦同比轉(zhuǎn)好，充分彰顯多元業(yè)務(wù)協(xié)同放量的增長(zhǎng)潛力。
　　保險(xiǎn)四大生態(tài)各有側(cè)重，承保質(zhì)量提升顯著。
　　1)負(fù)債端方面，2025H1公司實(shí)現(xiàn)四大生態(tài)總保費(fèi)同比+9.3%至166.6億元，其中健康、數(shù)字生活、消費(fèi)金融、汽車生態(tài)保費(fèi)占比分別達(dá)到38%、37%、16%、9%，保費(fèi)同比變化分別為+38%、-16%、+24%、+34%。值得關(guān)注的是，受益于保費(fèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、直銷渠道建設(shè)、科技驅(qū)動(dòng)降本增效、風(fēng)控模型迭代等，公司綜合成本率持續(xù)改善態(tài)勢(shì)明顯，2021年至2024年連續(xù)四年實(shí)現(xiàn)承保盈利，2025H1實(shí)現(xiàn)COR同比-2.3pct至95.6%，帶動(dòng)承保利潤(rùn)同比+109.1%至6.6億元。
　　2)資產(chǎn)端方面，維持高固收配比，適時(shí)增配權(quán)益類資產(chǎn)，截至2025H1固收類占比72%（較上年末-4.2pct），權(quán)益類占比25%（較上年末+4.8pct），年化總、凈投資收益率分別同比持平、-0.2pct至3.3%、2.1%。
　　科技呈現(xiàn)邊際改善，銀行實(shí)現(xiàn)重要盈利突破。
　　1)科技方面，公司科技分部2024年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)扭虧為盈至0.78億元（2023年：-4.68億元），2025H1凈利潤(rùn)減虧至-0.56億元（2024H1：-0.83億元），截至2025H1末科技輸出累計(jì)服務(wù)客戶數(shù)已增長(zhǎng)至超1000家，有望在夯實(shí)客戶基礎(chǔ)之余穩(wěn)步延續(xù)經(jīng)營(yíng)質(zhì)效邊際向好。
　　2)銀行方面，ZABank已先后推出基金、美股、加密貨幣、港股交易服務(wù)，并成為香港首家為穩(wěn)定幣發(fā)行人提供專屬儲(chǔ)備銀行服務(wù)的數(shù)字銀行，搶占數(shù)字銀行領(lǐng)域重要戰(zhàn)略卡位，2025H1凈利潤(rùn)扭虧轉(zhuǎn)盈至0.49億港元（2024H1：-1.09億港元），實(shí)現(xiàn)首次半年度盈利的重要突破。
　　后續(xù)關(guān)注：財(cái)險(xiǎn)兼具保費(fèi)增長(zhǎng)韌性與成本優(yōu)化潛力，銀行非息業(yè)務(wù)增長(zhǎng)空間持續(xù)拓寬。
　　我們認(rèn)為，公司后續(xù)關(guān)注重點(diǎn)包括：
　　1)主力險(xiǎn)種與創(chuàng)新業(yè)務(wù)帶來(lái)保費(fèi)增長(zhǎng)韌性，包括健康險(xiǎn)需求延續(xù)增長(zhǎng)、寵物險(xiǎn)細(xì)分市場(chǎng)空間打開(kāi)、新能源車險(xiǎn)前景廣闊等。
　　2)營(yíng)銷效率提升帶來(lái)COR優(yōu)化空間，看好公司有望穩(wěn)步鞏固營(yíng)銷效率（2025H1自營(yíng)渠道保費(fèi)占比22.2%）、承保質(zhì)量及管理效率方面的優(yōu)勢(shì)，驅(qū)動(dòng)綜合成本率更趨優(yōu)化，在保費(fèi)規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)的同時(shí)維持承保盈利。
　　3) ZABank憑借領(lǐng)先科技與牌照資源發(fā)力非息業(yè)務(wù)，當(dāng)前已是香港首家用戶數(shù)突破100萬(wàn)的數(shù)字銀行、香港首家為穩(wěn)定幣沙盒發(fā)行人提供專屬“儲(chǔ)備銀行服務(wù)”的數(shù)字銀行、香港大部分持牌虛擬資產(chǎn)交易平臺(tái)的合作平臺(tái)，2025H1實(shí)現(xiàn)非息收入同比+272.1%至1.60億港元，看好ZABank加速探索儲(chǔ)備資產(chǎn)托管、穩(wěn)定幣支付等立足于牌照資源的創(chuàng)新服務(wù)，非息業(yè)務(wù)收入有望迎來(lái)更為廣闊的增長(zhǎng)空間。
　　投資建議：估值處于低位，增長(zhǎng)動(dòng)能充沛，給予買入-A投資評(píng)級(jí)。
　　我們認(rèn)為，眾安在線作為國(guó)內(nèi)“保險(xiǎn)+科技”稀缺標(biāo)的，核心財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)數(shù)年穩(wěn)定盈利，科技業(yè)務(wù)邊際改善，數(shù)字銀行業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)重要盈利突破并具備價(jià)值重估潛力，整體發(fā)展格局清晰，成長(zhǎng)動(dòng)力充足。公司當(dāng)前估值處于歷史低位，考慮到公司承保盈利質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化，疊加科技與銀行業(yè)務(wù)的價(jià)值釋放，中長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)能充沛，我們預(yù)計(jì)眾安在線2025-2027年EPS分別為0.8元、1.0元、1.4元，給予6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為18.24港元，對(duì)應(yīng)1.2x2025年P(guān)/B（已按港元兌人民幣0.88折算匯率）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境變化、互聯(lián)網(wǎng)財(cái)險(xiǎn)監(jiān)管趨嚴(yán)、資本市場(chǎng)波動(dòng)、數(shù)字銀行業(yè)務(wù)不確定性等。