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業(yè)績簡評(píng)
　　2026年3月19日公司披露FY26Q3（截至2025年12月季度）業(yè)績，實(shí)現(xiàn)總收入2848.43億元，yoy+2%（不考慮處置高鑫零售&銀泰，yoy+9%）；經(jīng)調(diào)整EBITA 233.97億元，yoy-57%；經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤171.12億元，yoy-67%。
　　經(jīng)營分析
　　FY26Q3（四季度）國內(nèi)電商受大盤影響表現(xiàn)相對(duì)較弱，閃購環(huán)比減虧，國際電商增長及盈利表現(xiàn)偏弱。2025年四季度開始電商面臨24Q4國補(bǔ)的高基數(shù)，春節(jié)偏晚年貨節(jié)備貨錯(cuò)期，以及2025年10月起更為嚴(yán)格的電商征稅政策等多重負(fù)面因素影響，淘天GMV受多重因素壓制，同時(shí)2024年9月起加收0.6%服務(wù)費(fèi)和廣告全站推工具的拉動(dòng)利好周期在FY26Q3逐步消化完成，導(dǎo)致整體FY26Q3CMR收入增長僅1%，表現(xiàn)相對(duì)較弱。閃購方面，中國電商集團(tuán)FY26Q3經(jīng)調(diào)整EBITA為346億元，同比減少258億元，如果假設(shè)電商收入微增而電商利潤率有所下降，預(yù)計(jì)閃購虧損200-250億區(qū)間，UE改善帶動(dòng)虧損環(huán)比減少。國際電商方面，F(xiàn)Y26Q3國際零售收入yoy+3%，國際批發(fā)收入yoy+10%，國際零售增速環(huán)比降幅顯著，主要受Lazada負(fù)增長拖累，同時(shí)利潤端較上季度盈利再度轉(zhuǎn)虧。
　　云業(yè)務(wù)依舊強(qiáng)勢，成立ATH事業(yè)群，堅(jiān)定加速AI投入。FY26Q3阿里云收入yoy+36%，環(huán)比上季度+34%再度提速，同時(shí)外外部云收入yoy+35%環(huán)比上季度+29%亦有所增加，云業(yè)務(wù)依舊強(qiáng)勢。利潤端云業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整EBITA利潤率為9%，環(huán)比持平相對(duì)穩(wěn)定。AI需求從Chatbot向Agent轉(zhuǎn)變帶動(dòng)token及算力的需求翻倍增長，過去三個(gè)月，百煉MaaS平臺(tái)上公共模型服務(wù)市場的Token消耗規(guī)模提升了6倍。阿里宣布成立Token Hub事業(yè)群（即ATH），包含通義實(shí)驗(yàn)室、阿里云下MaaS事業(yè)線、千問事業(yè)部、悟空事業(yè)部和AI創(chuàng)新事業(yè)部，抓住Token需求爆發(fā)增長機(jī)遇。
　　盈利預(yù)測、估值和評(píng)級(jí)
　　阿里芯片+云+模型三位一體，是國內(nèi)全棧AI龍頭，我們預(yù)計(jì)FY2026-2028年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤分別為748/1102/1566億元，對(duì)應(yīng)經(jīng)調(diào)整PE分別為27.8/18.9/13.3倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1）消費(fèi)環(huán)境不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；2）電商行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；3）政策及監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；4）技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；5）海外業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。