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業(yè)績簡評
　　2026年3月23日，公司披露2025年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營收294億元，同比增長32.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.4億元，同比下降26.9%；其中Q4公司實(shí)現(xiàn)收入109億元，同比增長32.0%，環(huán)比增長43.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.89億元，同比下降55.3%，環(huán)比下降17.6%。
　　經(jīng)營分析
　　低價(jià)訂單交付壓制短期盈利，高價(jià)訂單交付占比有望逐步提升：公司Q4實(shí)現(xiàn)銷售毛利率4.99%，環(huán)比下降4.28pct，結(jié)合國內(nèi)風(fēng)機(jī)價(jià)格于2024年前三季度實(shí)現(xiàn)觸底，以及當(dāng)前1.5-2年的項(xiàng)目交付周期，預(yù)計(jì)Q4毛利率環(huán)比大幅下降主要受前期低價(jià)訂單集中交付影響。假設(shè)公司所有項(xiàng)目嚴(yán)格按照中標(biāo)先后順序進(jìn)行交付，則當(dāng)前在手45GW訂單中預(yù)計(jì)還有約22%的項(xiàng)目為2024年Q4前中標(biāo)的低價(jià)訂單。展望后續(xù)，預(yù)計(jì)2026-2027年高價(jià)訂單在交付結(jié)構(gòu)中占比有望快速提升，并驅(qū)動制造端盈利能力實(shí)現(xiàn)明顯改善。
　　在手訂單維持高位，看好2026年出貨提升：2025年，公司實(shí)現(xiàn)風(fēng)機(jī)對外銷售18.2GW，同比增長56.3%；新增訂單約24.6GW，同比下降約20.4%，截至報(bào)告期末，公司在手訂單規(guī)模約45.5GW，同比提升14.1%。結(jié)合2023-2025年歷史數(shù)據(jù)，公司每年風(fēng)機(jī)銷售規(guī)模約等于前一年年底在手訂單規(guī)模的50%，看好公司2026年風(fēng)機(jī)銷售繼續(xù)保持增長。
　　儲能業(yè)務(wù)開拓順利，有望持續(xù)貢獻(xiàn)重要業(yè)績增量：公司控股子公司運(yùn)達(dá)智儲實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.7億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤0.4億元，同比實(shí)現(xiàn)扭虧。2025年運(yùn)達(dá)智儲取得多項(xiàng)業(yè)務(wù)突破，順利實(shí)施寧夏閩寧“綠電小鎮(zhèn)”共享儲能、豐寧潤達(dá)光電儲氫牧一體化及洪都拉斯340MWh儲能等多個項(xiàng)目。能源轉(zhuǎn)型加速背景下，全球儲能需求有望保持高速增長，公司海外儲能業(yè)務(wù)有望持續(xù)貢獻(xiàn)重要業(yè)績增量。
　　盈利預(yù)測、估值與評級
　　公司為國內(nèi)整機(jī)行業(yè)頭部企業(yè)，與同類型企業(yè)相比，公司風(fēng)機(jī)制造業(yè)務(wù)收入占比較高，電站轉(zhuǎn)讓及發(fā)電業(yè)務(wù)規(guī)模較小，有望受益于風(fēng)機(jī)價(jià)格提升實(shí)現(xiàn)較為明顯的業(yè)績彈性。結(jié)合公司年報(bào)及我們對行業(yè)最新判斷，預(yù)測2026-2028年歸母凈利潤分別為10.6、20.2、25.7億元，對應(yīng)PE為14、7、6倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　零部件價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)