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事件：公司發(fā)布2025年年報(bào)，2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收80.12億，同比-0.22%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.34億，同比+17.39%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)3.74億，同比+15.89%。
　　2025年四季度業(yè)績(jī)下滑主因?yàn)镻VA價(jià)格下跌：分季度看，公司四季度歸母凈利潤(rùn)5403萬(wàn)元，環(huán)比三季度-56.44%，我們認(rèn)為主要原因是競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致PVA價(jià)格下行。根據(jù)公司公告，四季度公司PVA銷量環(huán)比+9.75%，但單價(jià)8979元/噸、環(huán)比三季度-3.09%。同時(shí)，本部光學(xué)膜關(guān)鍵設(shè)備國(guó)產(chǎn)替代，導(dǎo)致四季度光學(xué)膜銷量?jī)H為52.52萬(wàn)平方米，環(huán)比-66.50%。
　　2026年一季度核心產(chǎn)品價(jià)格快速上漲：根據(jù)卓創(chuàng)資訊，截止2026年3月23日，PVA從11700元/噸漲到16000元/噸、醋酸乙烯從5935元/噸上漲到9843元/噸，同時(shí)核心原料電石與乙烯的漲幅分別為300元/噸、4200元/噸。根據(jù)電石乙炔法醋酸乙烯的電石單耗為1.12噸，乙烯法醋酸乙烯的乙烯單耗為0.35噸，目前漲價(jià)對(duì)一體化生產(chǎn)企業(yè)盈利改善可觀。
　　短期受益產(chǎn)品漲價(jià)，長(zhǎng)期公司成長(zhǎng)路徑清晰：根據(jù)公司公告，全球PVA產(chǎn)能183.9萬(wàn)噸，其中海外73.8萬(wàn)噸均為乙烯法，目前地緣擾動(dòng)下全球乙烯價(jià)格大幅上漲、海外PVA產(chǎn)能供給或受影響，疊加行業(yè)庫(kù)存低，供需錯(cuò)配下漲價(jià)趨勢(shì)可能持續(xù)。公司作為全球龍頭，已具備20萬(wàn)噸電石法PVA、6.5萬(wàn)噸石油乙烯法、5萬(wàn)噸生物乙烯法，且規(guī)劃江蘇皖維20萬(wàn)噸新產(chǎn)能，有望充分受益漲價(jià)。同時(shí)，伴隨PVA光學(xué)膜、PVB膠片等新材料新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)貢獻(xiàn)，公司的產(chǎn)業(yè)鏈一體化能力更為強(qiáng)大、成長(zhǎng)空間更為廣闊。
　　投資建議：預(yù)計(jì)2026-2028年歸母凈利潤(rùn)8.05、10.97、13.37億元，對(duì)應(yīng)PE17.01x、12.48x、10.25x，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新產(chǎn)品市場(chǎng)推廣的風(fēng)險(xiǎn)、新技術(shù)裝備的風(fēng)險(xiǎn)、項(xiàng)目投資進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、漲價(jià)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。