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中國(guó)移動(dòng)發(fā)布2025年度業(yè)績(jī)：公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)0.9%至10502億元；歸母凈利潤(rùn)同比下降0.9%至1371億元，低于我們此前預(yù)測(cè)（1454億元），主要系傳統(tǒng)業(yè)務(wù)收入略有承壓，可比口徑（剔除套餐收入分拆納稅影響）歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2%。公司擬派發(fā)2025年度全年股息5.27港元，派息率提升至75%，公司預(yù)計(jì)2026年派息率將穩(wěn)中有升。數(shù)智化時(shí)代，公司在“AI+”賽道迎來了更廣闊的發(fā)展機(jī)遇，網(wǎng)、云、端各項(xiàng)業(yè)務(wù)均有望受益，長(zhǎng)期而言，我們看好公司作為全球電信運(yùn)營(yíng)商龍頭的經(jīng)營(yíng)韌性與競(jìng)爭(zhēng)力，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　傳統(tǒng)業(yè)務(wù)收入及移動(dòng)ARPU略有承壓
　　傳統(tǒng)業(yè)務(wù)方面，公司2025年通信服務(wù)收入同比下降1%至7148.6億元。細(xì)分來看，無線上網(wǎng)業(yè)務(wù)收入同比下降4%至3691億元，移動(dòng)業(yè)務(wù)ARPU小幅下滑至46.8元（2024:48.5元）；有線寬帶業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)8.7%至1416億元，寬帶綜合ARPU穩(wěn)步增長(zhǎng)至44.5元（2024:43.8元）。我們認(rèn)為通信服務(wù)收入雖然略有承壓，但公司超10億移動(dòng)用戶的穩(wěn)固基本盤未變，此外，截至2025年末，公司物聯(lián)網(wǎng)卡連接數(shù)達(dá)到14.8億，衛(wèi)星通信實(shí)現(xiàn)商業(yè)化運(yùn)營(yíng)，未來蜂窩通信、衛(wèi)星互聯(lián)共同發(fā)力有望打開新的市場(chǎng)空間。
　　算力服務(wù)+智能服務(wù)有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)
　　數(shù)字化業(yè)務(wù)方面，公司重點(diǎn)發(fā)力AI領(lǐng)域，強(qiáng)化智算資源供給，在數(shù)智生活、數(shù)智生產(chǎn)、數(shù)智治理等場(chǎng)景發(fā)揮創(chuàng)新牽引作用。細(xì)分來看，2025年算力服務(wù)收入同比增長(zhǎng)11%至898億元，其中，數(shù)據(jù)中心/云算服務(wù)收入分別同比增長(zhǎng)8.7%/13.9%，公司2026年將進(jìn)一步加大智算領(lǐng)域投入，算力網(wǎng)絡(luò)資本開支預(yù)計(jì)將同比增長(zhǎng)36.4%至378億元。2025年智能服務(wù)收入同比增長(zhǎng)5.3%至908億元，其中，數(shù)據(jù)算法/數(shù)智文化收入分別同比增長(zhǎng)12.6%/13.3%，公司完成九天基礎(chǔ)大模型3.0的升級(jí)，并推出了超100款A(yù)I+產(chǎn)品及應(yīng)用解決方案。
　　收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化+高效成本管控有望緩解增值稅影響
　　靜態(tài)來看，增值稅政策調(diào)整將在短期內(nèi)對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐梢欢ㄓ绊?，但我們認(rèn)為公司將：1）緊抓AI應(yīng)用需求高速發(fā)展的窗口期，將更多市場(chǎng)機(jī)遇轉(zhuǎn)化為收入增長(zhǎng)動(dòng)能，進(jìn)一步提高算力服務(wù)/智能服務(wù)的收入占比，實(shí)現(xiàn)收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化；2）成本方面，2026年公司資本開支將進(jìn)一步下降9.5%至1366億元，后續(xù)折舊攤銷壓力逐步減?。淮送?，公司也將持續(xù)推動(dòng)成本應(yīng)管盡管、應(yīng)控盡控，實(shí)現(xiàn)成本效益的持續(xù)提升。綜合而言，我們看好公司作為全球領(lǐng)先通信運(yùn)營(yíng)商的長(zhǎng)期盈利能力及競(jìng)爭(zhēng)力，隨著公司科技轉(zhuǎn)型的逐步推進(jìn)，增值稅調(diào)整對(duì)業(yè)績(jī)帶來的短期影響有望逐步得到緩解。
　　看好公司長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿?，維持“買入”
　　我們看好公司的發(fā)展?jié)摿?，考慮到增值稅的影響，預(yù)計(jì)其26-28年歸母凈利潤(rùn)為1302/1342/1384億元（前值：1525/1598/-億元，分別下調(diào)15%/16%），預(yù)計(jì)其26-28年BPS為67.23/68.85/70.54元。公司擁有較高的盈利能力及數(shù)智化時(shí)代的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，考慮到增值稅對(duì)業(yè)績(jī)的影響，我們下調(diào)估值溢價(jià)，給予A股1.7倍2026年P(guān)B（全球可比公司平均：1.45），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)114.3元（前值：126.2元，基于1.9倍2025年P(guān)B）；參考過去公司一個(gè)月AH股溢價(jià)率均值37.59%，給予H股1.24倍2026年P(guān)B，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)94.4港幣（前值：基于AH股溢價(jià)率均值37.64%，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)100.02港幣），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）ARPU改善低于預(yù)期；2）5G資本開支超出預(yù)期；3）競(jìng)爭(zhēng)加?。?）公司采取較為保守的股息政策。