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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2025年報(bào)，2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入288.73億元，同比+7.32%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤70.38億元，同比+10.95%。單Q4來看，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入72.45億元，同比+11.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤17.16億元，同比+12.23%。
　　公司擬每10股分紅8元（含稅），2025年度合計(jì)現(xiàn)金分紅金額為79.50億，占本年度歸屬于上市公司股東凈利潤的比例112.95%。
　　公司擬發(fā)布2026年A股員工持股計(jì)劃，業(yè)績考核指標(biāo)為以2025年歸母凈利潤為基數(shù)，2027年歸母凈利潤年復(fù)合增長率應(yīng)不低于11.5%。
　　評論：
　　25全年?duì)I收穩(wěn)健增長，25Q4邊際提速、略超預(yù)期。分產(chǎn)品來看，2025年公司醬油/蠔油/調(diào)味醬/特色調(diào)味品收入分別同比+8.6%/+5.5%/+9.3%/+14.6%；拆分量價(jià)看，醬油銷量/噸價(jià)分別同比+8.8%/-0.2%，蠔油銷量/噸價(jià)分別同比+3.8%/+1.7%，調(diào)味醬銷量/噸價(jià)分別同比+8.9%/+0.4%。分區(qū)域看，東部/南部/中部/北部/西部營收分別同比+13.63%/+12.46%/+7.96%/+5.78%/+5.22%。而分渠道看，線下/線上渠道收入分別同比+7.85%/+31.87%，公司積極捕捉新興渠道差異化需求，針對性地推出海天甄釀、濃香鮮蠔油等線上定制化產(chǎn)品；從經(jīng)銷商數(shù)量看，2025年公司經(jīng)銷商數(shù)量凈減少5家至6702家。具體到25Q4，公司醬油/調(diào)味醬/蠔油/特色調(diào)味品收入分別同比+10.5%/+8.4%/+4.3%/+18.4%，均呈現(xiàn)環(huán)比提速，略超出此前預(yù)期。
　　成本紅利及供應(yīng)鏈優(yōu)化驅(qū)動(dòng)毛利率改善，但同時(shí)費(fèi)率略有提升，最終25年凈利率平穩(wěn)改善。2025年公司毛利率為40.2%，同比+3.2pcts，主系材料采購成本下降、科技驅(qū)動(dòng)成本精益控制及供應(yīng)鏈全鏈協(xié)同等綜合影響所致。具體分產(chǎn)品來看，醬油/蠔油/調(diào)味醬/特色調(diào)味品毛利率分別同比+4.0/+3.3/+7.6/-2.0pcts，其中特色調(diào)味品略有下降，主要是新品類增多影響。而費(fèi)用方面，2025年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.6/+0.2/基本持平/+0.3pcts，其中銷售費(fèi)用率中人工支出、股份支付費(fèi)用和廣告支出均有一定增加，最終公司歸母凈利率錄得24.4%，同比+0.8pcts。單25Q4來看，公司毛利率同比+3.2pcts，但相關(guān)費(fèi)用率略有提升，導(dǎo)致歸母凈利率同比+0.2pcts。
　　25全年固本強(qiáng)基、穩(wěn)健增長，26年持續(xù)進(jìn)階，有望延續(xù)平穩(wěn)增勢。25年公司持續(xù)深化戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，從“用戶至上”向“用戶滿意至上”迭代升級(jí)，堅(jiān)持固本強(qiáng)基，鞏固和強(qiáng)化核心優(yōu)勢，同時(shí)以現(xiàn)有優(yōu)勢帶動(dòng)新的增長極。而26年盡管外部的不確定性依然存在，但公司發(fā)展舉措已非常堅(jiān)定：以用戶滿意至上為錨點(diǎn)，不斷自我革新思維方式及工作路徑，以核心業(yè)務(wù)的突破再次打開新增長，以核心能力的迭代爆破更多新勢能。展望26年，一方面公司繼續(xù)夯實(shí)核心三大品類，不斷固本強(qiáng)基、提升份額，另一方面持續(xù)突破新渠道、新品類，打造趨勢類新品，完善線上及工業(yè)渠道，公司有望實(shí)現(xiàn)高個(gè)位數(shù)左右增長，而利潤端盡管近期原料價(jià)格環(huán)比波動(dòng)，但考慮公司持續(xù)優(yōu)化效率，預(yù)計(jì)利潤有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)左右增長。
　　投資建議：穩(wěn)健兌現(xiàn)，加速進(jìn)階，上調(diào)至“強(qiáng)推”評級(jí)。近年來盡管需求偏弱，但公司向上趨勢明確，報(bào)表平穩(wěn)兌現(xiàn)，企業(yè)能力不斷進(jìn)階，中長期來看，調(diào)味品商業(yè)模式優(yōu)秀，龍頭海天強(qiáng)者恒強(qiáng)，往后份額提升具備確定性，且公司制定未來三年分紅規(guī)劃，承諾26-27年每年分紅率不低于當(dāng)年歸母凈利潤的80%，低利率環(huán)境下值得更多確定性溢價(jià)?；?5年報(bào)，我們維持26-27年EPS預(yù)測為1.34/1.47元，引入28年預(yù)測為1.59元，對應(yīng)PE為28/25/23倍，維持目標(biāo)價(jià)50元，對應(yīng)26年約37倍PE，上調(diào)至“強(qiáng)推”評級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：成本超預(yù)期上行；市場競爭加??；食品安全問題等