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吉比特發(fā)布2025年度報(bào)告，公司25Q4收入17.19億元（yoy+95.9%，qoq12.7%）；歸母凈利潤5.80億元（yoy+101.6%，qoq+1.8%）；扣非后歸母凈利潤5.20億元（yoy+97.2%，qoq-7.7%）。公司宣布2025全年分紅金額預(yù)計(jì)為14.06億元（25年前三季度分紅為9.04億元），對應(yīng)分紅率78.41%。我們看好公司優(yōu)秀自研產(chǎn)品的運(yùn)營能力，伴隨《仗劍傳說》等產(chǎn)品在歐美地區(qū)的發(fā)行，新品周期公司利潤有望持續(xù)釋放。維持“買入”評級。
　　公司經(jīng)營較為穩(wěn)健，新游上線帶來流水增量
　　總體看25Q4公司經(jīng)營穩(wěn)健，收入環(huán)比下滑主因《杖劍傳說》（大陸版及境外版）流水變動(dòng)，部分被新品《道友來挖寶》及《九牧之野》的增長所抵消。具體來看，《杖劍傳說（大陸版）》Q4流水5.37億元，《杖劍傳說（境外版）》Q4流水3.14億元，環(huán)比分別變動(dòng)-24%/-28%；《道友來挖寶》小游戲5月上線，Q1-Q3流水3.16億元，Q4流水2.87億元；《九牧之野》上線3個(gè)月總流水超2億元。老產(chǎn)品方面，《問道手游》25Q4流水4.39億，環(huán)增3%，進(jìn)入平穩(wěn)期；《問劍長生》25Q4流水1.11億，環(huán)降24%。我們認(rèn)為公司存量產(chǎn)品流水自然下滑，后續(xù)業(yè)績釋放需關(guān)注新品周期。
　　毛利率持續(xù)提升，公司控費(fèi)成效顯著
　　截至25Q4，公司尚未攤銷的充值及道具余額7.67億元，較上年年末增加2.89億元，有望為后續(xù)業(yè)績提供支撐。25Q4公司毛利率達(dá)95.5%，環(huán)比提升0.9pct，年內(nèi)毛利率提升主因自研游戲收入貢獻(xiàn)占比提升，外部研發(fā)商分成款項(xiàng)同比減少；費(fèi)用端來看，公司持續(xù)推進(jìn)精細(xì)化運(yùn)營與費(fèi)用管控，25Q4銷售/研發(fā)/管理費(fèi)用率分別為37.2%/14.4%/5.1%，環(huán)比變動(dòng)+6.4/+0.1/-0.7pct，但較彭博一致預(yù)期低3.4/6.1/2.3pct。公司Q4銷售費(fèi)用環(huán)比提升主因《道友來挖寶》及Q4《九牧》游戲上線，發(fā)行投入較大帶來增量支出。
　　年內(nèi)產(chǎn)品陸續(xù)出海，提供后續(xù)業(yè)績增量
　　公司產(chǎn)品逐步進(jìn)入釋放期，海外與國內(nèi)市場同步推進(jìn)。出海方面，《杖劍傳說》計(jì)劃于2026年上半年在歐美市場上線，《問劍長生》歐美版預(yù)計(jì)于2026年下半年推出，二者有望依托成熟RPG玩法打開海外市場空間。此外，公司Q4新游三國題材賽季制SLG《九牧之野》后續(xù)擬于港澳臺地區(qū)上線，有望拓展高ARPU的SLG賽道空間；公司代理發(fā)行的動(dòng)作闖關(guān)Roguelike《失落城堡2》預(yù)計(jì)于2026年在中國大陸上線，依托前作IP積累及玩法創(chuàng)新，預(yù)期將帶動(dòng)增量收入。
　　盈利預(yù)測與估值
　　公司存量游戲已逐漸進(jìn)入利潤釋放期，產(chǎn)品出海有望繼續(xù)打開收入空間。我們調(diào)整公司26-28年歸母凈利潤預(yù)測至19.3/21.6/23.2億元（此前26-27年為18.2/19.3億元，同比變動(dòng)6.0%/11.9%。當(dāng)前可比公司2026年平均PE為16.7X（此前為25年28X），考慮公司新品上線增長較為強(qiáng)勁，及年內(nèi)產(chǎn)品陸續(xù)出海，給予公司26年18XPE，給予目標(biāo)價(jià)482.23元（前值為565.66元，對應(yīng)25年25XPE）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新品上線表現(xiàn)不及預(yù)期、買量成本提高、行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)。