>> 平安證券-中國神華(601088)煤價走勢穩(wěn)中向上，公司利潤逐漸修復(fù)-260331
| 上傳日期： |
2026/3/31 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
平安證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
陳瀟榕,馬書蕾 |
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事項：
公司發(fā)布2025年年報，2025年實現(xiàn)營收2949.16億元，同比下降13.2%（重述后）；歸母凈利潤528.49億元，同比下降5.3%（重述后）。2025Q4實現(xiàn)營收817.65億元，同比下降3.21%；歸母凈利潤137.97億元，同比增加9.53%。2025年末期分紅預(yù)案：每10股派發(fā)股息10.3元（含稅），疊加中期分紅金額，2025年年度現(xiàn)金分紅總額占歸母凈利潤的79.1%。
平安觀點：
2025年公司自產(chǎn)煤銷量同比小降，低毛利的外購煤銷量降幅較大，煤炭價格和利潤仍承壓，但25Q4環(huán)比已有所好轉(zhuǎn)。2025年公司商品煤產(chǎn)量為332.1百萬噸，同比下降1.7%；煤炭總銷量為430.9百萬噸，同比下降6.4%。2025年公司合并抵銷前煤炭業(yè)務(wù)營收為2212.32億元，同比下降17.7%；毛利潤為666.01億元，同比下降17.9%；毛利率為30.1%，同比下降0.1pct。
分煤源類型來看，自產(chǎn)煤：2025年公司自產(chǎn)煤銷售收入1569.07億元、同比減少10.7%，銷量332.3百萬噸、同比減少1.6%，單位售價472.2元/噸、同比減少48.4元/噸，單位毛利189.0元/噸、同比減少39.5元/噸，毛利率為40.0%；25Q4自產(chǎn)煤售價為478.2元/噸，qoq+5.1%、yoy-5.3%，單位毛利為196.5元/噸，qoq+11.2%、yoy17.8%，公司自產(chǎn)煤價格和利潤同比雖仍承壓，但環(huán)比隨著煤價上漲，已有所好轉(zhuǎn)。同時，公司合理降低生產(chǎn)成本提高盈利水平，2025年自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本為171.6元/噸，同比減少8.6元/噸，主要系修理費、安全生產(chǎn)費、維簡費、剝離費等其他成本有所下降。
外購煤：2025年公司外購煤銷售收入562.39億元、同比減少32.5%，銷量98.6百萬噸、同比減少19.6%，單位售價570.4元/噸、同比減少109.1元/噸，單位毛利6.3元/噸、同比減少7.8元/噸，毛利率為1.1%，公司結(jié)合市場煤價走勢和煤炭供需格局，適當降低低毛利的貿(mào)易煤銷量，對產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)進行合理調(diào)整
煤價下行使發(fā)電成本降低，發(fā)電分部毛利潤同比正增。2025年公司總售電量207十億千瓦時，同比減少3.9%；其中燃煤售電量199.2十億千瓦時，同比減少5.1%；燃煤電價380元/兆瓦時，同比下降5.0%，廣東、四川、福建等地電價降幅較大。2025年公司合并抵銷前發(fā)電分部營收891.39億元，同比下降7.1%；毛利潤160.87億元，同比增加4.1%，毛利率18.0%、同比提升1.9pct，毛利提升主要得益于煤價下跌，燃煤采購成本下降，2025年公司燃煤電廠售電成本同比下降11.9%。
投資建議：行業(yè)層面，自2025年下半年以來，響應(yīng)國家反內(nèi)卷號召，國內(nèi)煤炭行業(yè)實施超產(chǎn)管控等舉措，25H2煤炭產(chǎn)量同比減少明顯，市場煤價止跌回升，據(jù)wind數(shù)據(jù)，25Q1-25Q4秦皇島港Q5500動力煤平倉價分別為720、632、672、764元/噸，25Q3和25Q4逐季提升明顯，26Q1動力煤均價約715元/噸，繼續(xù)維持在700元/噸以上的較好水平；展望后市，供給端，在礦山安全監(jiān)管趨嚴和反超產(chǎn)的持續(xù)約束下，疊加印尼RKAB配額審批不明朗，進口印尼煤量可能進一步減少，國內(nèi)煤炭供應(yīng)增加節(jié)奏或繼續(xù)放緩；需求端，2026年1-2月火電發(fā)電量同比轉(zhuǎn)正，電力耗煤有望實現(xiàn)較好的增長，基本面向好預(yù)期下，煤價有望延續(xù)上行態(tài)勢。公司層面，中國神華作為國內(nèi)動力煤領(lǐng)先生產(chǎn)企業(yè)，煤礦規(guī)模持續(xù)領(lǐng)先，2026年2月向母集團及其子公司收購的12家標的公司完成資產(chǎn)過戶（擬發(fā)行A股募資400.8億元、現(xiàn)金對價935.2億元），標的公司涉及煤礦、電力、煤化工等多類業(yè)務(wù)和資源，神華整體資產(chǎn)規(guī)模有望增厚；同時，公司是高分紅高股息的代表性企業(yè)，近年來現(xiàn)金分紅率均超70%，起到行業(yè)領(lǐng)軍的示范作用。綜上，預(yù)計2026-2027年公司有望實現(xiàn)歸母凈利潤551.7億元、567.8億元（原值為524.5億元、538.8億元，主要考慮到中東地緣局勢動蕩、油氣價格上行對煤價和煤化工產(chǎn)品漲價的帶動作用，以及煤炭自身基本面的邊際向好預(yù)期，因此提高了對煤炭售價的預(yù)期），同時新增2028年歸母凈利潤預(yù)測值585.8億元，對應(yīng)2026年3月30日收盤價PE分別18.4、17.9、17.3倍。公司煤炭規(guī)模領(lǐng)先，股息分紅率維持高水平，未來還將進一步整合集團資源開啟新成長周期，看好公司遠期資源擴張帶來的估值提升，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：1、煤炭供應(yīng)超預(yù)期增加的風(fēng)險。若國內(nèi)煤企在建礦井投產(chǎn)進度超預(yù)期，煤礦項目批復(fù)進程超預(yù)期，以及進口煤價格優(yōu)勢擴大、進口煤量大幅增加，則可能造成煤炭供應(yīng)持續(xù)過剩。2、礦山安全事故發(fā)生的風(fēng)險。礦山安全事故頻發(fā)，政府持續(xù)加強礦山安全管理，公司產(chǎn)量可能會受到較大影響。3、煤炭需求不及預(yù)期的風(fēng)險。若后市火電需求下滑、煤炭消耗量不及預(yù)期，庫存持續(xù)高位，可能導(dǎo)致煤價大幅走低
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