>> 華泰證券-瀾起科技(688008)2025年DDR5滲透率大幅提升-260401
| 上傳日期： |
2026/4/1 |
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| 404KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
張皓怡,郭龍飛,林文富 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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2025年公司實現(xiàn)營收54.56億元(yoy：+49.9%)，歸母凈利潤22.36億元(yoy：+58.4%)，基本符合我們此前預期（55.82/21.92億元），扣非歸母凈利潤20.22億元(yoy：+62.0%)。其中，4Q25單季實現(xiàn)營收13.99億元(yoy：+31.0%，qoq：-1.8%)，歸母凈利潤6.03億元（yoy：+39.1%，qoq：+27.5%），扣非歸母凈利潤5.54億元（yoy：+48.0%，qoq：+47.4%）。4Q25內(nèi)存接口芯片市場需求持續(xù)向好，但公司部分產(chǎn)品出貨受到上游基板等交貨周期延長影響，致使收入環(huán)比略有下滑，受益于DDR5第三/四子代收入占比持續(xù)提升，公司毛利率進一步提升至64.46%（qoq：+1.12 pct），因股份激勵費用沖回影響，4Q25公司歸母凈利潤同比增長39.1%至6.03億元，剔除股份支付后歸母凈利為5.03億元（qoq：-38%），環(huán)比下降較多主因投資收益及公允價值變動收益減少，且研發(fā)費用環(huán)比大幅增加。AI數(shù)據(jù)中心建設持續(xù)加速帶動公司內(nèi)存接口芯片需求保持旺盛，且公司持續(xù)拓展CXLMXC、PCIe Switch等新品帶來新成長空間，維持“買入”評級。
25年回顧：DDR5滲透率快速提升，綜合毛利率進一步增長
2025年公司互連類芯片/津逮產(chǎn)品線實現(xiàn)收入為51.39/3.08億元（yoy：+53.4%/+10.2%）。其中，互連類芯片收入高速增長主要受益于下游需求旺盛，且DDR5滲透率快速提升，公司內(nèi)存互連芯片出貨量大幅增長，同時PCIe Retimer等新品亦進一步放量。毛利率方面，伴隨DDR5持續(xù)滲透、新子代RCD產(chǎn)品出貨占比進一步增加，以及多款AI相關(guān)新品收入貢獻增加，推動公司毛利率穩(wěn)步提升，25年其互連類芯片業(yè)務毛利率為65.6%（yoy：+2.9pct），其中4Q25達67.8%（qoq：+2.1pct）。公司持續(xù)推進內(nèi)存接口芯片、PCIe Retimer等下一代產(chǎn)品迭代升級，并積極布局PCIe Switch等新產(chǎn)品研發(fā)，25年研發(fā)費用同比增長19.85%至9.15億元。
26年展望：互連類芯片需求高景氣，關(guān)注PCIe Switch等新品進展
受益于AI產(chǎn)業(yè)趨勢推動，服務器內(nèi)存條需求增長并加速升級，行業(yè)有望保持高景氣度。2026年，公司內(nèi)存接口芯片產(chǎn)品持續(xù)迭代，且多款新品商業(yè)應用進一步落地；1）2H25 DDR5第三子代RCD芯片收入超過第二子代，第四子代產(chǎn)品開始規(guī)模量產(chǎn)，且公司已完成第五子代量產(chǎn)版本研發(fā)，子代持續(xù)迭代將助力公司產(chǎn)品ASP/毛利率保持較高水平；2）公司PCIe 6.x/CXL3.x Retimer芯片已向客戶送樣，并已推出基于該芯片的AEC解決方案，進一步打開市場空間；此外，高密機柜方案成為重要產(chǎn)業(yè)趨勢，scale up Switch市場規(guī)?？焖贁U大，公司正穩(wěn)步推進PCIe Switch工程研發(fā)，后續(xù)有望憑借優(yōu)質(zhì)客戶資源較快實現(xiàn)規(guī)模應用；3）4Q25開始，公司第二子代MRCD/MDB產(chǎn)品出貨量顯著提升，在手訂單可觀，公司有望充分受益市場需求快速增長。此外，公司推出CXL3.1 MXC芯片/時鐘芯片，亦有望陸續(xù)貢獻營收。
盈利預測與估值
DDR5內(nèi)存接口芯片市場需求旺盛，但考慮MRCD、MXC等新品尚未實現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)，預計公司26/27/28年收入為72.32/92.86/111.87億元（較原值-4.8%/-4.2%/-），考慮公司調(diào)整高管激勵計劃，對應股份支付費用減少，預計歸母凈利潤分別為34.2/45.26/54.54億元（較原值+8.6%/+4.5%/-）。公司為全球內(nèi)存接口芯片龍頭廠商，持續(xù)拓展PCIe Retimer、PCIe Switch等AI相關(guān)新品布局，打開廣闊成長空間，給予63x 26PE（可比公司一致預期60x），目標價176.3元（按當前股本計前值為167.5元，基于65x 26PE），維持“買入”評級。
風險提示：新產(chǎn)品研發(fā)不及預期，市場競爭加劇，市場開拓不及預期。
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