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航發(fā)動(dòng)力發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收463.31億元（yoy-3.23%），歸母凈利6.34億元（yoy-26.27%），扣非凈利2.94億元（yoy-62.81%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收234.19億元（yoy+6.82%，qoq+165.71%），歸母凈利5.26億元（yoy+292.42%，qoq+3152.42%）。業(yè)績(jī)低于預(yù)期（前次報(bào)告2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)值為8.86億元），主要系客戶需求延后導(dǎo)致產(chǎn)品交付同比下滑，同時(shí)公司處于新老型號(hào)過(guò)渡期，新型號(hào)裝配成熟度不高導(dǎo)致毛利率短期下滑，但公司作為我國(guó)軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)總裝唯一上市平臺(tái)，看好其長(zhǎng)期戰(zhàn)略地位及成長(zhǎng)空間，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　行業(yè)需求整體承壓，回款情況仍未好轉(zhuǎn)
　　2025年公司航空發(fā)動(dòng)機(jī)及衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入434.76億元，同比-3.37%，主要因客戶需求變化、產(chǎn)品交付不及預(yù)期，且新產(chǎn)品成熟度有待提升致毛利率下降1.04pcts；外貿(mào)出口轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)收入19.51億元，同比-5.94%，源于出口訂單減少；非航空產(chǎn)品及其他業(yè)務(wù)收入2.32億元，同比+17.83%，主要是民品業(yè)務(wù)增加。公司2025年處置長(zhǎng)期股權(quán)投資（減持航發(fā)控制）收益2.65億元，導(dǎo)致歸母凈利潤(rùn)超過(guò)全年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，但下游回款情況仍未好轉(zhuǎn)，25年期末應(yīng)收賬款494.77億元，較24年期末高位繼續(xù)增加87.28億元。
　　25年受新產(chǎn)品成熟影響等，整體盈利能力仍處低位
　　分子公司來(lái)看，西航本部實(shí)現(xiàn)收入133.94億元（yoy-16%），黎明公司收入259.60億元（yoy-5%），南方公司收入74.73億元（yoy-3%），黎陽(yáng)動(dòng)力收入69.92億元（yoy+37%）。分子公司來(lái)看，西航本部?jī)衾蕿?.14%，黎明公司凈利率為1.30%，南方公司凈利率為0.25%，黎陽(yáng)動(dòng)力凈利率為-1.58%，黎陽(yáng)動(dòng)力虧損或因新產(chǎn)品成熟度影響所致。
　　公司26年年度經(jīng)營(yíng)目標(biāo)較為保守
　　25年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入463.31億元，完成年度預(yù)算476.63億元的97.21%，其中航空發(fā)動(dòng)機(jī)及衍生產(chǎn)品收入434.76億元，完成預(yù)算445.26億元的97.64%；歸母凈利潤(rùn)6.34億元，完成預(yù)算值5.92億元的107.09%。根據(jù)公司年報(bào)，2026年公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入499.49億元，較25年實(shí)際值增長(zhǎng)7.81%，其中航空發(fā)動(dòng)機(jī)及衍生產(chǎn)品收入472.18億元,，較25年實(shí)際值增長(zhǎng)8.61%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.24億元，較25年實(shí)際值下滑17.35%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　預(yù)計(jì)公司26-28年歸母凈利潤(rùn)為6.46/7.23/8.28億元（26-27年較前值分別調(diào)整-44.85%/-54.73%），對(duì)應(yīng)EPS為0.24/0.27/0.31元。下調(diào)盈利預(yù)測(cè)主要是考慮軍品需求延后以及新型號(hào)裝配成熟度不足導(dǎo)致的毛利率下滑。可比公司26年Wind一致預(yù)期PS均值為1.6倍，公司是軍用航發(fā)總裝唯一上市平臺(tái)，更具稀缺性，同時(shí)考慮到公司具備DQ280燃?xì)廨啓C(jī)研制生產(chǎn)能力，根據(jù)公告，25年裝配QD280燃?xì)廨啓C(jī)的太行25發(fā)電機(jī)組助力國(guó)家能源局創(chuàng)新示范項(xiàng)目首次并網(wǎng)成功，民用燃機(jī)有望打開(kāi)公司遠(yuǎn)期成長(zhǎng)空間，上調(diào)估值溢價(jià)，給予公司26年2.8倍PS估值，上調(diào)目標(biāo)價(jià)為52.76元（前值43.55元，對(duì)應(yīng)2.3倍25年P(guān)S），主要考慮到民用燃機(jī)業(yè)務(wù)發(fā)展帶來(lái)的估值擴(kuò)張。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：發(fā)動(dòng)機(jī)研制風(fēng)險(xiǎn)較高；研制進(jìn)度不及預(yù)期。