>> 東吳證券-策略周評：外部擾動下的“四月決斷”-260404
| 上傳日期： |
2026/4/6 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳剛,謝立昕 |
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伊朗沖突以來，市場持續(xù)調(diào)整，現(xiàn)階段市場行情輪動高度綁定油價波動，短期市場交易節(jié)奏顯著受到地緣局勢的影響。但相比于海外權(quán)益資產(chǎn)而言，A股則更具穩(wěn)定性，一方面為中國對于原油價格上漲的風險更為脫敏，另一方面為宏觀基本面的持續(xù)修復(fù)以及微觀資金的支持。進入4月，或?qū)[脫不確定性，抓住“四月決斷”，尋找確定性機會。
宏觀：地緣沖擊引發(fā)海外滯脹擔憂，但強出口支撐國內(nèi)主動補庫
高油價持續(xù)沖擊降息預(yù)期，高通脹引發(fā)滯脹擔憂。雖然目前油價有所反復(fù)，但更多受消息面影響，而拉長維度看中期，油價已升至100-110美元/桶區(qū)間震蕩，價格中樞較沖突升級前明顯上移，參考2022年歷史經(jīng)驗，中樞上移將長效傳導至通脹鏈條，海外尤其美國可能面臨滯脹風險。我們雖不預(yù)判海外滯脹必然重演，但后續(xù)需重點關(guān)注海外“類滯脹”交易邏輯，尤其是此前的“弱美元”敘事的轉(zhuǎn)向，流動性的收緊對于A股市場結(jié)構(gòu)與風格演繹帶來的深遠影響。
強出口推動國內(nèi)庫存周期修復(fù)，上游漲價亦推動PPI上行。國內(nèi)1-2月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)非常亮眼，2月出口當月同比+39.6%（1月為+10%），出口強勁帶動庫存周期修復(fù)，規(guī)上產(chǎn)成品存貨2月同比為+6.6%，為2023年以來最高增速。此外，除了出口強勁拉動國內(nèi)需求，上游商品漲價亦推動PPI環(huán)比持續(xù)改善，2月PPI當月同比-0.90%（1月-1.40%），若考慮油價對于PPI的貢獻，年內(nèi)PPI極大概率迎來轉(zhuǎn)正。
但同時需要注意，國內(nèi)的庫存周期依賴于海外的耐用品需求，若美國進入滯脹乃至衰退環(huán)境，或一定程度上影響國內(nèi)的補庫進程。
微觀：微觀資金并未明顯流出，市場情緒不悲觀
各項微觀資金并未明顯流出：（1）融資資金并未因風險大幅出逃，截至4月3日融資余額為2.58萬億，相較3月初的高點僅下滑760.77億，而融資擔保比例仍明顯高于2025年上半年水平。（2）股票型ETF的總凈值雖然大幅縮水，但主要來自于市值的回落；而截至4月3日ETF總份額為2.10萬億份，相較3月初高點僅下滑119.39億份。
市場情緒并不悲觀，更多持觀望態(tài)度。雖然近期成交量明顯下滑，截至4月3日為1.67萬億，但并未低于2025年12月的低點，亦顯著高于2025年上半年水平。同時，3月的新增開戶數(shù)為460萬戶，僅次于2024年10月和2026年1月，居民入市熱情高漲，并未受地緣風險導致市場調(diào)整而有所打壓。總體而言，投資者更多持觀望態(tài)度導致成交量縮量，但若風險有所緩和，則居民或?qū)⒓铀偃胧小?br> “四月決斷”的三重驗證：經(jīng)濟底色、業(yè)績披露、政治局會議
我們此前報告《歷史上的“四月決斷”》中提到，“四月決斷”本質(zhì)是市場從預(yù)期驅(qū)動向現(xiàn)實定價的轉(zhuǎn)換——經(jīng)濟數(shù)據(jù)的成色、業(yè)績的兌現(xiàn)能力、政策的邊際變化，三者共同構(gòu)成股價的“壓力測試”框架。
1）經(jīng)濟數(shù)據(jù)：隨著3月中旬至4月市場逐步走出數(shù)據(jù)真空期，一季度核心經(jīng)濟指標進入密集披露階段，尤其在經(jīng)濟增長動能切換的年份，二季度是驗證周期拐點、研判復(fù)蘇斜率的重要觀測窗口期。
2）業(yè)績披露：此前2-3月市場整體處于數(shù)據(jù)真空期，活躍資金重返，具備產(chǎn)業(yè)敘事想象力、關(guān)注遠期基本面的品種往往憑借高賠率的博弈特征成為市場主線。進入4月，上市公司開始集中披露業(yè)績，脫離基本面的板塊迎來定價調(diào)整，績優(yōu)公司更易跑出超額。
3）政治局會議：4月政治局會議承上啟下，對全年經(jīng)濟發(fā)展作出指引，政策定調(diào)或呈現(xiàn)兩種路徑，一是延續(xù)中央經(jīng)濟工作會議與兩會確立的框架，細化落地舉措；二是基于前期經(jīng)濟表現(xiàn)或突發(fā)風險事件動態(tài)調(diào)整政策取向，因此可能影響市場走向。
宏微觀的博弈下市場繼續(xù)觀望，地緣相對可控下作“四月決斷”
地緣沖突正邊際升級但仍處于可控范圍。近期美伊沖突雙方釋放談判意愿，但博弈陷入僵持、局勢階段性升級風險提高，沖突沖擊目標正由軍事目標向基礎(chǔ)設(shè)施外溢，美國已有地面部隊進駐中東，伊朗則通過大規(guī)模動員與強硬表態(tài)傳遞立場信號。我們認為，后續(xù)雙方雖存在談判訴求，但若推進遇阻，大概率會以軍事行動抬升對手成本、搶占博弈主動權(quán)。整體格局或?qū)⒀堇[“邊打邊談、反復(fù)拉鋸”的特征，市場情緒也將交替輪動。
宏微觀持續(xù)博弈，抓住4月決斷窗口期。受常規(guī)季節(jié)性影響，4月將持續(xù)定價基本面，尤其是1-2月的亮眼數(shù)據(jù)能否持續(xù)。內(nèi)需來看，地產(chǎn)鏈仍然是核心變量，雖然一線城市二手成交回暖，但仍需要進一步觀察是否具有趨勢性，還是由季節(jié)性和結(jié)售匯等因素驅(qū)動。外需來看，地緣仍然是核心擾動項，而美國國會未授權(quán)的情況下市場普遍預(yù)期戰(zhàn)爭在4月底結(jié)束，屆時海外基本面或更加明確。
4月需重點把握配置結(jié)構(gòu)，規(guī)避高位、業(yè)績兌現(xiàn)周期偏長的板塊，在不確定性中挖掘中期景氣與業(yè)績的確定性機會。一方面，市場風險收益呈非對稱特征：過往一年多時間里市場交易的核心邏輯是弱美元，科技有色等板塊顯著受益，若油價上行并抬升價格中樞，則高估值、高杠桿資產(chǎn)或遭遇沖擊，推動市場結(jié)構(gòu)性切換。另一方面，4月進入業(yè)績集中披露期，迎來基本面驗證的關(guān)鍵窗口，市場交易邏輯將轉(zhuǎn)向基
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