>> 興業(yè)證券-中國(guó)鋁業(yè)(601600)鋁價(jià)上行推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)布局持續(xù)優(yōu)化-260405
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2026/4/5 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
興業(yè)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
李怡然,湯璐陽(yáng),溫佳貝 |
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投資要點(diǎn)：
業(yè)績(jī)概要：公司發(fā)布2025年度報(bào)告，2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2411.25億元，同比增長(zhǎng)1.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)126.74億元，同比增長(zhǎng)2.3%，對(duì)應(yīng)每股收益0.74元。公司擬以現(xiàn)金方式按每股0.27元（含稅，含中期已派發(fā)股息）向全體股東派發(fā)2025年度股息，總計(jì)派息金額約46.32億元（含稅，含中期已派發(fā)股息），分紅比例為36.55%。
電解鋁利潤(rùn)擴(kuò)張推動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。（（1）原鋁：2025年SMMA00鋁現(xiàn)貨均價(jià)為20726元/噸，同比+4%。公司原鋁產(chǎn)量/銷量分別為808/807萬(wàn)噸，同比分別+6%/+6%；原鋁板塊實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額205.99億元，同比+130%，測(cè)算原鋁噸利潤(rùn)水平為2549元，同比+1371元。受益于電解鋁量?jī)r(jià)齊升，公司原鋁板塊利潤(rùn)大幅提升。（2）氧化鋁：2025年SMM氧化鋁五地現(xiàn)貨均價(jià)為3235元/噸，同比-21%。公司冶金級(jí)氧化鋁產(chǎn)量/銷量分別為1735/642萬(wàn)噸，同比分別+3%/+1%；氧化鋁板塊實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額47.75億元，同比-59%，測(cè)算氧化鋁噸利潤(rùn)水平為275元，同比-417元。受氧化鋁價(jià)格回落影響，公司氧化鋁板塊利潤(rùn)同比下滑。因此整體來(lái)看，雖然氧化鋁板塊利潤(rùn)下滑，但原鋁板塊受益電解鋁利潤(rùn)擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，公司毛利水平同比提升。此外，2025年公司計(jì)提資產(chǎn)減值損失35.25億元，較去年同期資產(chǎn)減值損失27.53億元增加7.72億元，主要為公司本年積極優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局、對(duì)效益不佳、停用淘汰的資產(chǎn)計(jì)提減值同比增加。
受減值影響，25Q4業(yè)績(jī)環(huán)比下滑。分季度來(lái)看，25Q1-Q4公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)35.38/35.33/38.01/18.92億元，25Q4業(yè)績(jī)環(huán)比下滑53%。從價(jià)來(lái)看，25Q1-25Q4SMMA00鋁錠現(xiàn)貨均價(jià)分別為20442/20201/20711/21539元/噸，25Q4環(huán)比+5%；氧化鋁全國(guó)均價(jià)分別為3860/3069/3185/2860元/噸，25Q4環(huán)比-10%。從量來(lái)看，25Q1-Q4公司實(shí)現(xiàn)氧化鋁產(chǎn)量分別為448/412/444/431萬(wàn)噸，25Q4環(huán)比-3%，冶金級(jí)氧化鋁銷量分別為168/164/159/151萬(wàn)噸，25Q4環(huán)比-5%；原鋁產(chǎn)量194/203/203/208萬(wàn)噸，25Q4環(huán)比+2%，原鋁銷量190/205/204/208萬(wàn)噸，25Q4環(huán)比+2%。整體來(lái)看，電解鋁價(jià)格及產(chǎn)銷量環(huán)比均實(shí)現(xiàn)上漲，公司毛利水平環(huán)比提升，但25Q4公司計(jì)提資產(chǎn)減值損失29.78億元，導(dǎo)致25Q4公司業(yè)績(jī)環(huán)比下滑。
供需緊平衡背景下，電解鋁噸盈利中樞有望長(zhǎng)期上移。供給端，中東沖突引發(fā)電解鋁產(chǎn)能減產(chǎn)，卡塔爾鋁業(yè)（產(chǎn)能約65萬(wàn)噸）因天然氣基礎(chǔ)設(shè)施受損減產(chǎn)40%約26萬(wàn)噸，巴林鋁業(yè)以及阿聯(lián)酋鋁業(yè)受到襲擊，此前巴林鋁業(yè)（（產(chǎn)能約160萬(wàn)噸）因原料供應(yīng)不足減產(chǎn)19%約31萬(wàn)噸，受襲擊后影響產(chǎn)能范圍尚在評(píng)估，阿聯(lián)酋鋁業(yè)Al Taweelah（（150萬(wàn)噸）鋁廠因遇襲被迫停產(chǎn)，合計(jì)停產(chǎn)產(chǎn)能超200萬(wàn)噸，占全球產(chǎn)能近3%。此外，已減產(chǎn)產(chǎn)能需進(jìn)行維護(hù)及系統(tǒng)恢復(fù)，復(fù)產(chǎn)或需6–12個(gè)月，因此即便沖突緩和，由于電解鋁復(fù)產(chǎn)具有滯后性，仍將對(duì)年內(nèi)電解鋁供給產(chǎn)生持續(xù)影響。需求端，受此前春節(jié)假期較晚以及高價(jià)影響，庫(kù)存有所累庫(kù)，隨著金三銀四需求旺季到來(lái)，下游開工率穩(wěn)步回升，鋁棒庫(kù)存去化，同時(shí)下游傳統(tǒng)、儲(chǔ)能以及汽車相關(guān)訂單放量，傳統(tǒng)包裝箔、電池箔、汽車型材等需求有所提升，對(duì)下游需求形成支撐。成本端，氧化鋁價(jià)格下滑后企穩(wěn)，電解鋁行業(yè)噸盈利水平修復(fù)至高位。整體來(lái)看，在不考慮中東沖突的情況下，2026年海外新增產(chǎn)能貢獻(xiàn)增量有限，全球電解鋁維持緊平衡格局，中東產(chǎn)能擾動(dòng)將進(jìn)一步推動(dòng)全球電解鋁緊缺，或?qū)⑼苿?dòng)鋁價(jià)高位運(yùn)行，電解鋁噸盈利中樞有望長(zhǎng)期上移。
全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)顯著，結(jié)構(gòu)優(yōu)化構(gòu)建新格局。公司擁有完整的鋁產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)務(wù)涵蓋了從礦產(chǎn)資源開采、氧化鋁、炭素、電解鋁和鋁合金生產(chǎn)、能源電力等多個(gè)方面。報(bào)告期內(nèi)，公司圍繞戰(zhàn)略發(fā)展部署，持續(xù)強(qiáng)化鋁土礦資源獲取能力，資源保障基礎(chǔ)進(jìn)一步夯實(shí)。加快推進(jìn)產(chǎn)業(yè)布局優(yōu)化與結(jié)構(gòu)調(diào)整，系統(tǒng)推進(jìn)海外發(fā)展戰(zhàn)略實(shí)施，持續(xù)提升公司在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的資源配置與整合能力。氧化鋁產(chǎn)能布局穩(wěn)步向具備資源、能源及物流優(yōu)勢(shì)的沿海地區(qū)集聚，電解鋁堅(jiān)持能源結(jié)構(gòu)綠色轉(zhuǎn)型方向，有序向清潔能源優(yōu)勢(shì)區(qū)域優(yōu)化。一批節(jié)能改造、再生鋁及高新技術(shù)項(xiàng)目順利建成投產(chǎn)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展不斷向優(yōu)向強(qiáng)邁進(jìn)。此外，公司全資子公司中鋁香港擬通過(guò)附屬公司與力拓在巴西共同設(shè)立合資公司，并以該合資公司為主體現(xiàn)金收購(gòu)沃特蘭亭持有的巴西鋁業(yè)4.47億股普通股，占巴西鋁業(yè)已發(fā)行股份總數(shù)的68.596%，基礎(chǔ)交易價(jià)款約合人民幣62.86億元（其中公司需支付約合人民幣42.11億元）。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：隨著電解鋁行業(yè)延續(xù)高景氣，公司作為鋁業(yè)龍頭將充分受益。我們預(yù)計(jì)2026-2028年公司歸母凈利潤(rùn)分別為222.33、240.79、243.68億元，EPS分別為1.30、1.40、1.42元，4月3日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為8.6、8.0、7.9倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求大幅下滑、項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期、原材料與能源成本大幅波動(dòng)等
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