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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
　　4月8日公司披露2025年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收154.91億元，同降19.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.70億元，同降41.1%。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.03億元，同降6.8%、環(huán)降3.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.82億元，同增65.7%、環(huán)降57.2%。
　　經(jīng)營(yíng)分析
　　電子材料第二曲線成型，中高端產(chǎn)品放量有望帶動(dòng)量利齊增。2025年公司感光干膜產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入6.82億元、同增15.1%，全年銷量18.9億平、同增18.7%，國(guó)內(nèi)市占率提升至15%，成功進(jìn)入深南電路、東山精密、景旺電子等頭部PCB企業(yè)供應(yīng)鏈，毛利率維持在24%左右。目前公司感光干膜設(shè)計(jì)產(chǎn)能3億平，江門基地2.1億平項(xiàng)目已啟動(dòng)建設(shè)，投產(chǎn)后產(chǎn)能將提升至5億平，有望支撐出貨高速增長(zhǎng)。公司針對(duì)AI服務(wù)器HDI和高多層PCB、汽車PCB等需求，推出高解析附著、高蓋孔的高端干膜和用于PCB表面處理的特殊干膜，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升有望帶動(dòng)感光干膜業(yè)務(wù)量利齊增。
　　光伏膠膜海外出貨持續(xù)提升，逆境彰顯龍頭優(yōu)勢(shì)。2025年公司光伏膠膜出貨28.1億平，同比基本持平，全球份額穩(wěn)定在50%以上，BC領(lǐng)域產(chǎn)品供應(yīng)占比超70%。依托海外占比提升、差異化產(chǎn)品放量，公司在行業(yè)大多數(shù)虧損的背景下仍維持盈利，2025年光伏膠膜業(yè)務(wù)毛利率10.46%。2025年公司泰國(guó)3.5億平、越南2.5億平膠膜產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，海外膠膜產(chǎn)能達(dá)6億平，海外銷售占比提升9 PCT至29%，海外占比提升持續(xù)鞏固盈利優(yōu)勢(shì)，2025年公司膠膜業(yè)務(wù)境內(nèi)/海外毛利率分別為8.0%/16.4%。
　　持續(xù)推進(jìn)技術(shù)迭代，太空光伏等新興領(lǐng)域有望打開成長(zhǎng)空間。公司持續(xù)推進(jìn)技術(shù)迭代，2025年針對(duì)TOPCon、HJT、BC等技術(shù)推出高透光、低水氧、高可靠性的專用膠膜，轉(zhuǎn)光膠膜、0BB皮膚膜等新品批量供貨。此外，公司積極布局新興光伏領(lǐng)域，發(fā)力鈣鈦礦、薄膜電池、太空光伏等前沿賽道，研發(fā)適配新型組件的專用封裝膠膜、邊緣密封丁基膠等產(chǎn)品，有望搶占下一代光伏材料市場(chǎng)先機(jī)，打開光伏材料成長(zhǎng)空間。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
　　根據(jù)我們對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的最新判斷，調(diào)整公司26-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至16.8、21.3億元，新增28年預(yù)測(cè)25.8億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為29/23/19倍，公司光伏材料龍頭地位穩(wěn)固、布局新興領(lǐng)域打開成長(zhǎng)空間，電子材料高速增長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　下游需求不及預(yù)期、國(guó)際貿(mào)易惡化、電子材料放量不及預(yù)期。