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事件：
　　公司發(fā)布2025年年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入185.13億元（-15.13%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤17.02億元（-42.03%）。
　　主營業(yè)務(wù)承壓，創(chuàng)新藥商業(yè)化破局成核心亮點(diǎn)
　　1）輸液與非輸液短期承壓，高端產(chǎn)品逆勢增長。輸液收入74.84億元（-16.02%），但公司作為國內(nèi)唯一同時攻克三類即配型產(chǎn)品技術(shù)難關(guān)的制造商，即配型多室袋快速增長（粉液雙室袋+39.39%，腸外營養(yǎng)三腔袋+30.90%）；非輸液收入88.67億元（-13.91%），但創(chuàng)新藥銷售已展現(xiàn)彌補(bǔ)仿制藥缺口的潛力。2）創(chuàng)新藥銷售初見成效，核心產(chǎn)品具備差異化優(yōu)勢。子公司科倫博泰生物4種創(chuàng)新藥產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷售5.43億元，其中三款產(chǎn)品進(jìn)入醫(yī)保目錄、佳泰萊？獲批全球首個肺癌適應(yīng)癥TROP2ADC；海外授權(quán)方面，科倫博泰生物與Harbour BioMed和WindwardBio達(dá)成海外授權(quán)合作，后續(xù)有望持續(xù)貢獻(xiàn)里程碑收入。
　　生物制造板塊調(diào)整，合成生物學(xué)開辟第二曲線
　　1）抗生素中間體短期承壓但資質(zhì)突破?？股刂虚g體及原料藥實(shí)現(xiàn)營收44.97億元（-23.20%），但控股子公司川寧生物取得多項(xiàng)資質(zhì)突破：硫氰酸紅霉素獸藥GMP證書獲批、入選工信部生物制造中試能力建設(shè)平臺。2）合成生物學(xué)商業(yè)化提速。紅沒藥醇入選工信部生物制造標(biāo)志性產(chǎn)品名單；通過打造高效底盤菌平臺、引入AI賦能研發(fā)，公司構(gòu)建了“選品-研發(fā)-大生產(chǎn)”的商業(yè)化體系，形成了“生物發(fā)酵+合成生物學(xué)”的雙輪驅(qū)動格局。
　　全球化產(chǎn)能升級，現(xiàn)金流充裕支撐高分紅
　　1）智能制造與海外產(chǎn)能擴(kuò)張。集約化智能輸液產(chǎn)線全面達(dá)產(chǎn)，博度曲妥珠單抗成為中國首個獲批跨省分段生產(chǎn)模式的ADC藥物；斯里蘭卡、哈薩克斯坦基地分別獲歐盟及歐亞聯(lián)盟GMP認(rèn)證。2）資金儲備充足。2025年末貨幣資金60.32億元（較年初+51.82%）；年度累計(jì)現(xiàn)金分紅9.45億元，占?xì)w母凈利潤55.51%；主體信用AAA評級，評級展望為穩(wěn)定。我們認(rèn)為，基于核心創(chuàng)新藥納入醫(yī)保、海外授權(quán)項(xiàng)目潛在里程碑付款逐步兌現(xiàn)、合成生物學(xué)產(chǎn)能持續(xù)爬坡及成本優(yōu)化，2026年創(chuàng)新藥國內(nèi)銷售及生物制造板塊收入有望放量。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)2026-2028年收入分別為人民幣198.96/219.72/240.85億元，歸母凈利潤分別為人民幣22.34/25.55/28.62億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為24.57/21.47/19.17倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場競爭加劇，創(chuàng)新藥研發(fā)不及預(yù)期，下游需求不及預(yù)期