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核心觀點(diǎn)
　　券業(yè)2025年?duì)I收與歸母凈利潤(rùn)大幅提升。2025年市場(chǎng)交投活躍度大幅提升，證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收與利潤(rùn)雙高增長(zhǎng)。25家上市券商合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4413億元，經(jīng)調(diào)整后同比增長(zhǎng)31%；歸母凈利潤(rùn)1741億元，同比增長(zhǎng)45.5%，ROE平均提升至7.31%。業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來源于用表業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)，頭部機(jī)構(gòu)擴(kuò)表態(tài)勢(shì)明顯。資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，中信證券、國(guó)泰海通總資產(chǎn)率先突破2萬億元，資本實(shí)力增強(qiáng)有助于提升FICC、權(quán)益投資及融資業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)；頭部券商領(lǐng)跑優(yōu)勢(shì)顯著。
　　自營(yíng)投資與財(cái)富管理成為業(yè)績(jī)核心驅(qū)動(dòng)力。從分部業(yè)務(wù)收入來看，各類主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比全面上漲。2025年25家上市券商業(yè)務(wù)收入構(gòu)成：經(jīng)紀(jì)收入1171.9億元、同比+44.4%，投行收入326.5億元、同比+38.3%，資管收入406.3億元、同比+8.1%，利息凈收入364.3億元、同比+49.3%，投資收益（含公允價(jià)值變動(dòng)損益）1848.6億元、同比+32.9%。從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，2025年經(jīng)紀(jì)、投行、資管、利息、投資業(yè)務(wù)在營(yíng)業(yè)收入中的占比分別為26.6%/7.4%/9.2%/8.3%/41.9%，同比變化分別為+2.5/ +0.4/-1.9/+1.0/+0.6pct。
　　證券公司業(yè)績(jī)26年有望延續(xù)高景氣，核心驅(qū)動(dòng)力在于自營(yíng)投資業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)性優(yōu)化，特別是OCI賬戶的金融資產(chǎn)占比提升，債券多空交易策略進(jìn)一步豐富。與傳統(tǒng)自營(yíng)業(yè)務(wù)高度依賴市場(chǎng)單邊上漲、業(yè)績(jī)隨牛熊市大幅波動(dòng)的“靠天吃飯”模式不同，頭部機(jī)構(gòu)通過擴(kuò)大OCI賬戶配置，有效平滑投資業(yè)績(jī)的周期性波動(dòng)。同時(shí)，伴隨股債策略的日益多元化——包括但不限于量化中性、衍生品套利、高收益?zhèn)顿Y及跨市場(chǎng)對(duì)沖等策略的廣泛應(yīng)用，頭部券商的自營(yíng)業(yè)務(wù)已從方向性博弈轉(zhuǎn)向基于資產(chǎn)配置和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的主動(dòng)管理。這種轉(zhuǎn)變使得投資收入來源更加分散和穩(wěn)定，降低了對(duì)單一市場(chǎng)趨勢(shì)的依賴，構(gòu)筑了更為穩(wěn)健的盈利模式。故自營(yíng)業(yè)務(wù)中OCI賬戶占比的提升與策略的多樣化，共同推動(dòng)了券商業(yè)績(jī)，尤其是頭部機(jī)構(gòu)業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性和可持續(xù)性增強(qiáng)，標(biāo)志著其經(jīng)營(yíng)模式正逐步脫離傳統(tǒng)的周期性波動(dòng)框架。
　　財(cái)富管理、跨境成為券商轉(zhuǎn)型新抓手，同時(shí)AI投資加大，組織結(jié)構(gòu)調(diào)整以適應(yīng)業(yè)務(wù)體系改革：財(cái)富管理加大FOF、“固收+”等策略構(gòu)建，強(qiáng)化買方投顧模式，提升專業(yè)資產(chǎn)配置服務(wù)能力，進(jìn)一步匹配居民財(cái)富配置增量；跨境業(yè)務(wù)以投行引領(lǐng)、全球布局為方向，打開長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間；金融科技以AI為核心，加大應(yīng)用端研發(fā)，推動(dòng)組織架構(gòu)與業(yè)務(wù)模式重構(gòu)，構(gòu)建競(jìng)爭(zhēng)壁壘。
　　投資建議：維持行業(yè)“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。市場(chǎng)持續(xù)活躍、兩融余額增長(zhǎng)、主要股指持續(xù)上行等因素將驅(qū)動(dòng)券商估值與盈利雙擊。重點(diǎn)推薦：（1）業(yè)績(jī)布局全面、業(yè)績(jī)韌性較強(qiáng)的龍頭券商，如華泰證券、中信證券；（2）權(quán)益彈性突出、業(yè)績(jī)有望充分釋放的高彈性標(biāo)的，如東方證券；（3）經(jīng)紀(jì)&兩融市占率持續(xù)提升，流量變現(xiàn)能力強(qiáng)大的東方財(cái)富；（4）估值處于相對(duì)低位、戰(zhàn)略層面逐步煥新、協(xié)同預(yù)期較強(qiáng)的興業(yè)證券。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：盈利預(yù)測(cè)偏差較大的風(fēng)險(xiǎn)；二級(jí)市場(chǎng)大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；政策風(fēng)險(xiǎn)等。