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核心要點(diǎn)：
　　門店業(yè)務(wù)質(zhì)變，筑牢增長(zhǎng)基本盤
　　據(jù)公司2025年業(yè)績(jī)交流會(huì)介紹，公司戰(zhàn)略重心已從追求門店數(shù)量轉(zhuǎn)向提升經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。通過優(yōu)化門店結(jié)構(gòu)、關(guān)閉低效門店，并實(shí)施精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，2025年月均單店終端銷售額同比增長(zhǎng)13.6%，盈利門店占比從60%提升至80%以上。未來公司將聚焦高勢(shì)能點(diǎn)位進(jìn)行高質(zhì)量拓店，預(yù)計(jì)2026年門店小幅增長(zhǎng)至3100家左右，健康的單店模型將為公司提供穩(wěn)固的業(yè)績(jī)基礎(chǔ)。
　　渠道業(yè)務(wù)發(fā)力，打造第二增長(zhǎng)曲線
　　公司新設(shè)渠道業(yè)務(wù)事業(yè)部，大力拓展會(huì)員店、商超、便利店、零食量販等多元化渠道。2025年線下渠道收入同比增長(zhǎng)49.3%，頭部商超大賣場(chǎng)等的銷售點(diǎn)位從9,000余家迅速擴(kuò)張至38,000多家。因線下經(jīng)銷、重客等渠道基數(shù)相對(duì)較低，公司制訂了逐年翻倍的雄心勃勃的業(yè)績(jī)目標(biāo)。渠道業(yè)務(wù)的快速放量，將打破公司原有門店網(wǎng)絡(luò)的增長(zhǎng)天花板，打開全新的市場(chǎng)空間。
　　創(chuàng)新業(yè)務(wù)孵化，拓展長(zhǎng)期成長(zhǎng)邊界
　　公司立足其核心的“周黑鴨風(fēng)味”，前瞻性布局兩大創(chuàng)新業(yè)務(wù)。一是通過與申唐集團(tuán)成立合資公司，推出“嘎嘎香”系列復(fù)合調(diào)味品及方便速食，將品牌從休閑零食場(chǎng)景延伸至家庭烹飪場(chǎng)景。二是穩(wěn)步推進(jìn)海外業(yè)務(wù)，產(chǎn)品已進(jìn)入12個(gè)國(guó)家，并在馬來西亞開設(shè)首家直營(yíng)店，探索本地化運(yùn)營(yíng)模式。這兩大創(chuàng)新業(yè)務(wù)為公司邁向全球化綜合性食品集團(tuán)的長(zhǎng)期愿景積蓄動(dòng)能。
　　高股息回報(bào)股東，彰顯管理層信心
　　近年來，公司持續(xù)維持較高的分紅比例，近6年中有4年的股利支付率超過100%（據(jù)Wind）。近期，公司建議派發(fā)2025年末期股息每股0.09港元，合計(jì)約1.68億元人民幣，派息率高達(dá)107.2%。同時(shí)，公司計(jì)劃啟動(dòng)新一輪股票回購(gòu)，額度最高可達(dá)總股本的10%。高比例分紅和回購(gòu)計(jì)劃向市場(chǎng)傳遞了管理層對(duì)公司未來發(fā)展的強(qiáng)烈信心，并有望對(duì)股價(jià)形成支撐。
　　短期催化：盈利能力大幅修復(fù)，渠道拓展迎來關(guān)鍵突破
　　據(jù)Wind，公司2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.57億元，同比增長(zhǎng)59.6%，凈利潤(rùn)率從2024年的4.0%提升至6.2%。利潤(rùn)增速遠(yuǎn)超收入增速，表明公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量顯著改善，盈利彈性已得到釋放。公司與山姆超市渠道積極合作，出貨量遠(yuǎn)超預(yù)期，自鹵料包、鴨肉醬后，成功上架第一款肉質(zhì)產(chǎn)品，并在未來規(guī)劃繼續(xù)上新。僅山姆渠道，公司就維持了本年度年銷破億的指引。公司在核心KA渠道的拓展取得重大突破，為渠道業(yè)務(wù)的放量增長(zhǎng)打開了想象空間。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)2026-2028年公司營(yíng)收分別為30.46/36.77/42.07億元，對(duì)應(yīng)增速分別為20.1%/20.7%/14.4%；同期歸母凈利潤(rùn)分別為1.94/2.34/2.72億元，對(duì)應(yīng)增速分別為23.7%/20.6%/16.3%；同期EPS分別為0.09/0.11/0.13元。公司門店業(yè)務(wù)企穩(wěn)筑牢發(fā)展基本盤；渠道業(yè)務(wù)發(fā)力，線下渠道取得突破，制訂雄心勃勃的目標(biāo)并有望逐步驗(yàn)證；創(chuàng)新業(yè)務(wù)拓展長(zhǎng)期發(fā)展空間；整體看增長(zhǎng)動(dòng)能充足。近年來公司對(duì)股東回饋良好，現(xiàn)金分紅比例高，構(gòu)筑較好的安全邊際，目前估值偏低。首次覆蓋，給予公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　渠道業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；產(chǎn)品推廣或市場(chǎng)反饋較弱；門店店效低于預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。