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Q1出貨量同比高增，業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期。26年Q1營(yíng)收1291億元，同環(huán)比+52%/-8%，歸母凈利潤(rùn)207億元，同環(huán)比+49%/-10%，扣非凈利潤(rùn)181億元，同+53%/-13%；毛利率24.8%，同環(huán)比+0.4/-3.4pct，歸母凈利率16.1%，同環(huán)比+0.4/-0.4pct。
　　儲(chǔ)能發(fā)力，Q1電池確收超200gwh，26年排產(chǎn)上修至1.1-1.2TWh。我們預(yù)計(jì)26年Q1公司產(chǎn)量220-230GWh，同增50-60%，環(huán)比微降，銷量200GWh+，同環(huán)比+50%/-10%，儲(chǔ)能我們預(yù)計(jì)50GWh，占比25%，同環(huán)比+125%/+65%，大幅提升，動(dòng)力出貨150GWh+，同環(huán)比+50%/-22%。海外電動(dòng)車銷量加速，國(guó)內(nèi)單車帶電量提升，全球儲(chǔ)能需求旺盛，我們預(yù)計(jì)公司26年排產(chǎn)有望實(shí)現(xiàn)1.1-1.2TWh，對(duì)應(yīng)出貨量1000GWh，同增50%，其中儲(chǔ)能出貨250-300GWh，同比翻番以上增長(zhǎng)，市占率進(jìn)一步提升，我們預(yù)計(jì)27年公司出貨量維持20%+增長(zhǎng)。
　　成本傳導(dǎo)較順暢，單wh利潤(rùn)基本維持穩(wěn)定。我們測(cè)算26年Q1公司動(dòng)力儲(chǔ)能電池均價(jià)0.6-0.65元/wh，環(huán)比小幅上漲2-3分/wh，主要傳導(dǎo)部分原材料漲價(jià)。盈利端，電池毛利率我們預(yù)計(jì)環(huán)比下降3pct，同比提升1pct，單wh毛利0.13-0.14元/wh，單wh利潤(rùn)我們預(yù)計(jì)0.075-0.08元/wh，環(huán)比略微降低，主要考慮到原材料成本上漲，電池企業(yè)傳導(dǎo)有1-2月時(shí)滯。但公司成本管理能力強(qiáng)、產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)權(quán)強(qiáng)、資源布局全面，盈利領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大，全年單wh利潤(rùn)可保持0.08元/wh。
　　Q1匯兌明顯損失，我們預(yù)計(jì)負(fù)債大幅增加89億。26年Q1我們測(cè)算匯兌損失17億+，主要由于人民幣升值。Q1投資收益27億，同環(huán)比+101%/-2%；其他收益33億，同環(huán)比+6%/+13%。Q1資產(chǎn)減值損失-14億元，同比+22%，環(huán)比大幅下降70%。Q1費(fèi)用率7.3%，同環(huán)比+0.2/-0.5pct，基本平穩(wěn)。Q1末存貨1089億元，較年初增15%；Q1末預(yù)付款192億，較年初增34%，主要為鎖定原材料；Q1末我們預(yù)計(jì)負(fù)債為942億，較年初增89億，增加明顯，我們預(yù)計(jì)質(zhì)保金45億，其余44億為返利計(jì)提。Q1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流337億元，同環(huán)比+2%/-36%，現(xiàn)金流持續(xù)亮眼；Q1資本開支124億元，同環(huán)比+20%/+1%，持續(xù)加大產(chǎn)能擴(kuò)張。
　　成立時(shí)代資源，深化上游布局。公司擬成立子公司時(shí)代資源，注冊(cè)資本擬定300億，作為公司新能源礦產(chǎn)領(lǐng)域的專業(yè)投資運(yùn)營(yíng)與管理平臺(tái)，整合現(xiàn)有礦產(chǎn)，并積極拓展新的優(yōu)質(zhì)資源項(xiàng)目，保障供應(yīng)鏈安全。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到下游需求超預(yù)期，我們上修公司歸母凈利潤(rùn)預(yù)期26-28年至962/1215/1469億元（此前預(yù)期940/1168/1428億元），同增33%/26%/21%，對(duì)應(yīng)PE為20/16/13x，考慮到公司為全球動(dòng)力電池龍頭，技術(shù)、成本客戶行業(yè)領(lǐng)先，26年市占率有望進(jìn)一步提升，我們給予26年30x PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)632元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電動(dòng)車銷量不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動(dòng)，競(jìng)爭(zhēng)加劇超預(yù)期。