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公司公告2026年第一季度營(yíng)運(yùn)概要，26Q1營(yíng)收同比下降約5%，其中海外收入同比增長(zhǎng)超過70%，占整體收入比例已超過25%；歸母凈利潤(rùn)呈季節(jié)性虧損，但虧損幅度同比有所收窄。我們認(rèn)為受益于海外業(yè)務(wù)前瞻布局，公司26Q1營(yíng)收同比降幅已明顯較26H1/26H2的同比降幅-10.7%/-25.3%改善；國(guó)內(nèi)高空作業(yè)平臺(tái)租金價(jià)格雖環(huán)比仍在下行，但公司作為國(guó)內(nèi)建設(shè)機(jī)械租賃龍頭具有顯著的規(guī)模管理優(yōu)勢(shì)，且高機(jī)出海有望改善國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局和加快租金價(jià)格企穩(wěn)，我們繼續(xù)看好公司資產(chǎn)區(qū)域結(jié)構(gòu)優(yōu)化，維持“買入”。
　　收入增長(zhǎng)承壓疊加折舊攤銷壓力拖累短期業(yè)績(jī)
　　公司25年實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利93.6/1.47億元，同比-19.2%/-83.6%，收入同比下降主要受國(guó)內(nèi)設(shè)備租金價(jià)格下跌、公司主動(dòng)收縮材料類業(yè)務(wù)影響，而折舊攤銷費(fèi)用同比增長(zhǎng)17.7%、疊加收入同比下滑較多導(dǎo)致短期業(yè)績(jī)承壓。分業(yè)務(wù)類型看，公司25年經(jīng)營(yíng)租賃/工程技術(shù)/資產(chǎn)管理及其他服務(wù)收入分別為51.9/21.9/19.7億元，同比+12.3%/-41.5%/-38.5%，經(jīng)營(yíng)租賃收入同比實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)主要受益于海外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，公司戰(zhàn)略性收縮毛利率較低的材料周轉(zhuǎn)類業(yè)務(wù)，導(dǎo)致25年工程技術(shù)服務(wù)和其他收入同比下滑較多；毛利率分別為32.1%/16.3%/22.4%，同比-6.0/-10.1/-9.4pct，三項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力同比均呈下滑，導(dǎo)致公司綜合毛利率同比-6.2pct至26.4%。
　　收購與自主開拓驅(qū)動(dòng)海外收入實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)
　　公司25年實(shí)現(xiàn)海外收入14億元，同比大幅增長(zhǎng)260.3%，海外收入占比由3.4%同比提升至15.0%，而26Q1海外收入同比增幅繼續(xù)超過70%，顯示公司海外業(yè)務(wù)進(jìn)展順利。公司25年海外地區(qū)貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)1.35億元，同比增長(zhǎng)70.1%，海外業(yè)務(wù)已成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要引擎。截至26Q1，公司全球服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量達(dá)到559個(gè)，其中海外為77個(gè)，進(jìn)一步完善“3+3+3”戰(zhàn)略下的全球化經(jīng)營(yíng)布局。而公司2025年5月已完成對(duì)馬來西亞東慶公司80%股權(quán)的并購，與公司自主開拓業(yè)務(wù)有望形成較強(qiáng)的互補(bǔ)性。
　　資本開支同比大幅減少，但應(yīng)收賬款和現(xiàn)金流仍待改善
　　公司進(jìn)一步優(yōu)化租賃資產(chǎn)的區(qū)域布局，減少國(guó)內(nèi)新設(shè)備采購和收縮材料類業(yè)務(wù)，25年資本開支23.9億元，同比24年的71.0億元大幅下降66%，若剔除銷售二手設(shè)備和材料后的凈資本開支為9.5億元，同比下降80%。公司25年末應(yīng)收貿(mào)易款項(xiàng)余額為68.4億元，同比增長(zhǎng)約10億元，但得益于加強(qiáng)應(yīng)收賬款和現(xiàn)金流管理，25年金融及合同資產(chǎn)預(yù)期信用損失凈轉(zhuǎn)回1.1億元，而24年同期為凈撥備1.1億元。公司25年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為40.8億元，同比下降3.0%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及海外資產(chǎn)布局優(yōu)化仍需時(shí)間，我們下調(diào)公司工程技術(shù)服務(wù)和資產(chǎn)管理收入預(yù)測(cè)，以及毛利率假設(shè)，預(yù)計(jì)公司26-28年歸母凈利為1.8/2.6/4.0億元（26-27年較前值6.9/9.1億元分別下調(diào)75%/71%）?？杀裙?6年Wind一致預(yù)期均值14xPE，考慮公司業(yè)績(jī)因素已在股價(jià)調(diào)整中反映，而公司海外業(yè)務(wù)前期布局優(yōu)勢(shì)逐漸顯現(xiàn)，國(guó)內(nèi)大幅減少資本開支有望改善現(xiàn)金流和降低財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力，給予公司26年18xPE，目標(biāo)價(jià)1.23港元（前值1.67港元，對(duì)應(yīng)25年10xPE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求增長(zhǎng)放緩，資產(chǎn)管理效率提升不及預(yù)期，盈利能力下滑。