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百亞股份發(fā)布2025年報(bào)及2026年一季報(bào)：2025年實(shí)現(xiàn)營收34.9億元，同比+7.3%；歸母凈利2.08億元，同比-27.7%，低于iFind一致預(yù)期（歸母凈利3.33億元）主因線上渠道受短期輿情以及平臺(tái)策略調(diào)整、費(fèi)用投放效率不佳等影響。26Q1公司實(shí)現(xiàn)營收10.6億元，同比+6.0%；歸母凈利1.44億元，同比+10.0%，Q1產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、線下外圍省份收入高增等帶動(dòng)毛利率提升，盈利能力有所修復(fù)。展望全年，我們預(yù)計(jì)公司線下渠道收入有望穩(wěn)健增長，隨著品牌影響力持續(xù)向核心五省以外地區(qū)擴(kuò)散，外圍省份收入有望保持較快增長；電商渠道更加注重費(fèi)效比，疊加線下外圍省份收入規(guī)模效應(yīng)釋放，26年盈利能力有望逐步修復(fù)。我們看好百亞在線上、線下全渠道的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　25年外圍省份增長亮眼，電商渠道受輿情等影響短期有所承壓
　　25年公司實(shí)現(xiàn)收入34.9億元，同比+7.3%。1）分產(chǎn)品看，25年自由點(diǎn)產(chǎn)品收入33.41億元，同比+10.0%，其中大健康系列產(chǎn)品增速達(dá)36.3%，中高端系列產(chǎn)品收入占比持續(xù)增加。25年紙尿褲/ODM收入分別為0.64/0.87億元，同比分別-31.4%/-23.4%。2）分渠道看，25年線下渠道實(shí)現(xiàn)收入20.6億元，同比+27.6%，其中核心五省/外圍省份收入同比分別+3.9%/92.3%，品牌勢(shì)能持續(xù)向五省以外地區(qū)擴(kuò)散；電商渠道受短期輿情及平臺(tái)策略調(diào)整影響，增速階段性有所承壓，25年實(shí)現(xiàn)收入13.4億元，同比-11.9%。
　　26Q1全渠道收入增速環(huán)比改善，大健康等中高端產(chǎn)品占比提升
　　26Q1公司實(shí)現(xiàn)收入10.6億元，同比+6.0%（增速環(huán)比+12.4pct）。1）分產(chǎn)品看，26Q1自由點(diǎn)產(chǎn)品收入10.3億元，同比增長7.8%，其中大健康系列產(chǎn)品收入增速更快，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，帶動(dòng)公司毛利率提升。2）分渠道看，26Q1線下渠道收入7.27億元，同比增長11.8%（增速環(huán)比+7.3pct），其中外圍省份保持快速增長；電商渠道營收3.1億元，同比-3.0%，降幅環(huán)比顯著收窄12.7pct，且隨著公司積極推進(jìn)電商渠道策略調(diào)整，我們預(yù)計(jì)Q1電商渠道盈利能力有所改善。
　　產(chǎn)品升級(jí)等帶動(dòng)毛利率提升，26年盈利能力有望逐步修復(fù)
　　25年公司綜合毛利率為54.3%，同比+1.1pct。26Q1公司綜合毛利率進(jìn)一步提升至58.5%，同比+5.2pct，毛利率提升主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、外圍省份收入規(guī)模效應(yīng)釋放、電商渠道控制贈(zèng)品力度等。費(fèi)用端，25年銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率同比分別+4.1/-0.7/+0.3pct至41.8%/2.8%/2.5%，期內(nèi)品牌投放和推廣力度提升，管理效率有所優(yōu)化。26Q1公司銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率同比分別+3.3/+0.7/+0.6pct至37.3%/3.1%/2.1%，公司保持了品牌和渠道資源投入，并通過研發(fā)創(chuàng)新豐富產(chǎn)品線。綜合影響下，25全年/26Q1公司歸母凈利率分別為6.0%/13.6%，同比分別-2.9/+0.5pct。隨著26年公司電商渠道更加注重費(fèi)效比，我們預(yù)計(jì)全年盈利能力有望逐步修復(fù)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到公司調(diào)整電商渠道經(jīng)營策略，我們下調(diào)2026-2027年歸母凈利潤預(yù)測(cè)7.5%/9.8%至4.25/5.74億元，引入2028年預(yù)測(cè)7.36億元。參考可比公司2026年iFind一致預(yù)測(cè)PE中值20x（前值27x），考慮到百亞旗下自由點(diǎn)品牌知名度和影響力領(lǐng)先，線上、線下全渠道布局完善，并加速拓展全國市場(chǎng)，成長空間可觀，給予公司2026年25倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為24.8元（前值32.1元，對(duì)應(yīng)30倍26年P(guān)E）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、品牌形象受損、渠道拓展不及預(yù)期。