| 上傳日期： |
2026/4/28 |
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| 274KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
華源證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
戴銘余,酈悅軒,王彬鵬 |
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投資要點(diǎn)：
業(yè)績短期承壓，分紅比例提升彰顯經(jīng)營韌性。2025年公司實(shí)現(xiàn)營收20,821.42億元，同比-4.80%；歸母、扣非歸母凈利潤為390.69億元、319.34億元，分別同比-15.4%、-23.2%。其中Q4單季度實(shí)現(xiàn)營收5,239.22億元，同比-6.5%；歸母凈利潤為8.87億元，同比-86.3%；扣非歸母凈利潤為-32.66億元，由盈轉(zhuǎn)虧。Q4利潤下滑或與公司集中計提大額資產(chǎn)及信用減值有關(guān)。公司2025年擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.718元（含稅），現(xiàn)金分紅總額約112.31億元，分紅比例升至28.75%，同比+4.5pct，股息率達(dá)5.62%（截至2026/4/24收盤）。
傳統(tǒng)主業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，新興業(yè)務(wù)與海外成為增長新引擎。分業(yè)務(wù)看，2025年公司房建、基建、房地產(chǎn)開發(fā)與投資、勘察設(shè)計業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營收12,342.06億元、5,431.80億元、2,843.94億元、101.71億元，同比分別-6.6%、-1.4%、-7.2%、-6.0%；毛利率分別為8.4%、9.9%、14.4%和18.0%，分別同比+1.0pct、-0.1pct、-2.9pct、-3.0pct。我們認(rèn)為，房建毛利率改善主要得益于工業(yè)廠房、數(shù)據(jù)中心等高附加值業(yè)務(wù)占比提升。2025年公司戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)收入2,629億元，占營業(yè)收入比重提升至12.6%，成為拉動整體增長的重要動能。分區(qū)域看，境內(nèi)、境外營收19,404.44億元、1,416.98億元，分別同比-6.2%、+19.4%；毛利率分別為10.4%、2.8%，分別同比+0.3pct、-2.2pct，海外業(yè)務(wù)提速明顯。
新簽訂單穩(wěn)健增長，工業(yè)廠房與能源工程表現(xiàn)尤為亮眼。2025年公司建筑業(yè)務(wù)新簽合同額41,510億元，同比+1.7%。其中境內(nèi)、境外分別新簽39,253億元、2,257億元，分別同比+1.4%、+6.9%。分業(yè)務(wù)看，房建、基建、勘察設(shè)計新簽分別為26,654億元、14,728億元和128億元，同比+0.5%、+4.1%、-10.0%。房建結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，住宅類新簽占比降至20.0%，而工業(yè)廠房新簽8,885億元（yoy+23.1%），占比升至33.3%，是房建最大細(xì)分領(lǐng)域；數(shù)據(jù)中心等“其他”類新簽3,392億元（yoy+68.1%），占比12.7%?；I(yè)務(wù)中，能源工程新簽5,870億元（yoy+17.2%），占比達(dá)39.9%，是基建最大細(xì)分領(lǐng)域；水利水運(yùn)新簽721億元（yoy+32.4%），石油化工工程等“其他”類新簽1,897億元（yoy+17.0%），合計占比17.8%。房地產(chǎn)開發(fā)方面，合約銷售額3,948億元（yoy-6.4%），新增土儲928萬平米，全部位于一二線及省會城市，其中上海、北京、深圳三城購地金額占比約80%。公司首次發(fā)布“好房子”營造體系，推動地產(chǎn)業(yè)務(wù)高質(zhì)量發(fā)展。公司積極拓展城市更新、城市運(yùn)營業(yè)務(wù)，發(fā)揮“咨投建運(yùn)”綜合優(yōu)勢。
毛利率保持平穩(wěn)，現(xiàn)金流連續(xù)六年為正。2025年公司綜合毛利率為9.9%，同比持平；Q4單季毛利率為13.4%，同比+0.6pct。全年期間費(fèi)用率為5.02%，同比+0.07pct，銷售、管理、研發(fā)、財務(wù)費(fèi)用率分別+0.04pct、+0.04pct、+0.04pct、-0.04pct。資產(chǎn)及信用減值損失合計258.7億元，同比多損失57.8億元，投資凈收益為8.03億元，同比減少7.02億元，綜合影響下凈利率為2.6%，同比-0.3pct，Q4單季凈利率為0.8%，同比-1.1pct。經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入205.4億元，同比增加29.8%，連續(xù)第六年保持正向流入，且Q4單季凈流入900億元，全年收現(xiàn)比、付現(xiàn)比分別為102.36%、104.10%，分別同比-0.02pct、+1.90pct。
盈利預(yù)測與評級：我們預(yù)計公司2026-2028年歸母凈利潤分別為406.91、419.66、424.32億元，同比增速分別為+4.15%、+3.13%、+1.11%，當(dāng)前股價對應(yīng)的PE分別為4.88/4.74/4.68倍。公司作為行業(yè)龍頭，在業(yè)務(wù)規(guī)模、盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量等方面具備顯著優(yōu)勢，結(jié)合公司訂單結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；房地產(chǎn)銷售及回款低于預(yù)期；應(yīng)收賬款及合同資產(chǎn)減值風(fēng)險；海外項(xiàng)目推進(jìn)不及預(yù)期。
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