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事件：2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.99億元，同比+1.64%；歸母凈利潤(rùn)0.64億元，同比-24.04%；扣非歸母凈利潤(rùn)0.62億元，同比-24.62%。2026Q1，公司營(yíng)收5.83億元，同比+23.83%；歸母凈利潤(rùn)0.23億元，同比+5.4%，扣非歸母凈利潤(rùn)0.21億元，同比+1%。26Q1公司實(shí)現(xiàn)了收入端的快速恢復(fù)。
　　市場(chǎng)拓展上，直營(yíng)渠道成為增長(zhǎng)核心。2025年直營(yíng)收入8.98億元，同比增長(zhǎng)11.08%，大客戶渠道競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)趨緩，新零售為直營(yíng)增長(zhǎng)做出貢獻(xiàn)。其中，公司對(duì)前三大客戶營(yíng)收有所回落，對(duì)第四大客戶（推測(cè)為盒馬）營(yíng)收大幅增長(zhǎng)279.4%，至7249.69元。對(duì)截止2025年底，公司大客戶（合并關(guān)聯(lián)方后）數(shù)量為188家，較24年增加15家。線上直銷渠道增速顯著，2025年線上收入0.73億元，同比+76.29%，其中小食類線上業(yè)務(wù)增長(zhǎng)尤為突出。
　　傳統(tǒng)產(chǎn)品營(yíng)收下降，新品類上升。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，主食類與小食類營(yíng)收分別為8.88/4.06億元，同比分別-2.82%/-7.38%；烘焙甜品類和冷凍調(diào)理菜肴類分別取得營(yíng)收4.22/1.67億元，同比分別+15.64%/18.09%。烘焙甜品類主要由蛋撻類、丹麥類、派類驅(qū)動(dòng)。
　　毛利率及費(fèi)用率仍有壓力。公司2025年毛利率為22.71%，同比-0.94pct，主要受經(jīng)銷業(yè)務(wù)實(shí)行全國(guó)到岸價(jià)帶來(lái)的運(yùn)費(fèi)成本上升影響。銷售/管理費(fèi)用率分別為5.98%/9.66%，銷售費(fèi)用率同比+0.58pct,管理費(fèi)用率持平。2026年Q1毛利率同比略微提升至24.75%，銷售費(fèi)用率達(dá)到10.71%，費(fèi)用率明顯高于去年同期，主要系電商投流費(fèi)用階段性增加。我們認(rèn)為電商投流費(fèi)用及原材料波動(dòng)帶來(lái)的壓力短期仍將持續(xù)。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：速凍食品餐飲B端滲透率持續(xù)提升，將隨著餐飲業(yè)的回暖逐步好轉(zhuǎn)。未來(lái)，公司將在品類上持續(xù)不斷的創(chuàng)新，重點(diǎn)培育符合行業(yè)趨勢(shì)的烘焙產(chǎn)品，在渠道上繼續(xù)推進(jìn)B+C端“雙輪驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略，進(jìn)一步開(kāi)拓預(yù)制菜市場(chǎng)并拓展新興渠道及海外市場(chǎng)。預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)分別為0.77、0.89和1.01億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.79、0.92和1.04元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026-2028年P(guān)E值分別為58、50和45倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：餐飲業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；消費(fèi)者信任風(fēng)險(xiǎn)；原材料成本上漲等。